光伏行业专题：顶层支持+市场化淘汰+技术迭代有望推动供给改善

敬请参阅最后一页特别声明 1 光伏“反内卷”持续推进，供给侧调整成为行业关键因素。2025 年 6 月底以来围绕光伏行业“反内卷”顶层信号密集释放，且规格持续提升，在避免低价竞争、推动存量产能退出等方面具有明显推进。考虑到目前行业供需矛盾仍然存在，我们认为光伏行业供给侧调整将成为影响后续价格、利润及竞争格局的重要因素，本篇报告选择历史上典型的产能调整案例（政策驱动的 2016-2017 年国内供改、政策+市场化兼有的日本水泥行业出清）进行复盘分析，以对光伏行业供需再平衡路径的推演给予参考。 投资逻辑 2016-2017 年供给侧改革复盘：行政力量主导坚定淘汰落后产能，国企推动兼并重组。2016-2017 年供给侧改革在化解过剩产能、控制供给等方面取得了显著效果，过程中国家对落后产能态度坚决，严格执行环保、能耗、质量、安全、技术要求，依托行政化力量短期内出清了大量落后产能，同时国资企业加速并购重组，推动行业集中度提升。 日本水泥行业出清复盘：政策引导产能快速收缩，市场化兼并重组提升集中度。日本水泥行业的出清兼具政策性推动及市场化，1）政策性主导：1984-1990 年政策引导下的产能出清及整合是日本水泥行业产能收缩最为快速的阶段，出清了相当体量的闲置及落后产能，同时将 23 家水泥企业整合成 5 大集团，行业集中度快速提升，为后续市场化出清奠定基础；2）市场化主导：1994 年以后日本水泥行业进入市场化兼并重组阶段，其中 1994-1998 年行业产能收缩幅度较小但集中度继续提升，1998 年至今头部企业大幅削减产能，行业供需逐步改善。 光伏供给侧调整思路：能耗、质量或成为本轮政策抓手，关注多晶硅收储进度。综合以上对典型行业供给侧出清的复盘，考虑到光伏行业特点，我们认为光伏行业短期内较难通过“一刀切”的行政力量、或完全市场化的模式出清。本轮“反内卷”多次强调依法依规、以市场化法治化方式推动落后产能有序退出，借鉴国内 16-17 年供改及日本水泥行业出清经验，考虑到光伏产能特点，我们预计多晶硅能耗、组件产品质量或将成为本轮产能出清的政策抓手，严格的能耗及质量要求有望推动落后产能加速出清。产能重组方面，考虑到光伏行业集中度较低、地方政府有一定参与，我们认为行政指导下的产能重组或将是推动行业集中度提升、促进产能出清的较好方式，建议关注多晶硅收储进度。 光伏供给侧调整路径推演：顶层支持+市场化淘汰+技术迭代。在“反内卷”持续推进的背景下，我们认为光伏行业有望通过顶层支持+市场化淘汰+技术迭代结合的方式，实现供给侧改善：1）“反内卷”扎实推进，目前价格管控效果显著，产业链价格有望逐步覆盖全成本，我们测算产业链主要环节覆盖全成本后对应组件含税价约0.81 元/W（考虑部分深度亏损的辅材环节修复至边际产能成本），终端市场或具备较好的承接力；多晶硅能耗新标要求严格，有助于加速落后产能出清；多晶硅产能整合动态推进，若顺利实施有望控制行业产出、阶段性解决供给过剩，同时为其他环节提供产能整合的思路。2）市场化淘汰：产业链盈利持续承压、债务压力凸显，Q2 主链企业有息负债阶段性见顶，预计后续二三线企业资金及偿债压力将逐步凸显，行业出清有望加速。3）技术迭代：产能全面过剩阶段更应不破不立，颠覆式创新是打破当前电池组件环节同质化内卷的必由之路。 投资建议与估值 光伏产业链价格和盈利底部明确，“反内卷”推进以来参与主体持续扩大、产品价格修复效果显著，我们认为光伏行业有望通过顶层支持+市场化淘汰+技术迭代结合的方式实现供给侧改善，预计后续关于产能、产品质量等相关的政策组合拳将陆续落地，驱动产业链景气度持续修复。继续推荐低成本硅料、光伏玻璃、高效电池/组件、财务稳健的各环节龙头，及主业经营扎实、有能力和意愿向电子半导体、机器人、AI 算力等方向延伸的辅材、设备、逆变器企业。 风险提示 传统能源价格大幅（向下）波动风险，国际贸易环境恶化风险，储能、泛灵活性资源降本不及预期风险。 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1 光伏“反内卷”规格提级，供给侧调整为后续关键.................................................. 4 2 典型行业供给侧出清复盘：行政主导坚定淘汰落后产能，兼并重组提升集中度.......................... 6 2.1 2016-2017 年供改复盘：行政力量主导坚定淘汰落后产能，国企推动兼并重组 .................... 6 2.2 日本水泥行业出清复盘：政策引导产能快速收缩，市场化兼并重组提升集中度................... 11 3 光伏供给侧调整思路：能耗、质量或为落后产能出清抓手，关注多晶硅收储进展....................... 14 3.1 落后产能出清：顶层定调“依法依规”、“市场化法治化”，能耗、质量或成为本轮政策抓手........ 14 3.2 兼并重组：关注多晶硅收储进展........................................................... 16 4 光伏供给侧调整路径推演：顶层支持+市场化淘汰+技术迭代......................................... 17 4.1 “反内卷”扎实推进，有望改善低价竞争、推动产能出清及重组............................... 17 4.2 市场化淘汰：盈利持续承压、债务压力凸显，落后企业有望加速出清........................... 20 4.3 技术迭代：品质提升及差异化产品有望打破同质化内卷....................................... 23 4.4 投资建议............................................................................... 24 5 风险提示..................................................................................... 26 图表目录 图表 1： 本轮“反内卷”较 2024 年下半年规格更高、措施更细 ........................................ 4 图表 2： 光伏主要环节名义产能充足（GW） ......................................................... 5 图表 3： 多晶硅月度排产及开工率 ................................................................. 6 图表 4： 组件月度产量及开工率 ................................................................... 6 图表 5： 上一轮供给侧结构性改革重要政策