宏观专题：股市上涨能否提振消费？

宏观研究 / 宏观专题 / 证券研究报告 挖掘价值 投资成长 宏观专题 股市上涨能否提振消费？ 2025 年 09 月 11 日 【宏观观点】  回顾历史，牛市中的消费回升一般滞后于股市的回升，但有较好的持续性。 2000 年以来的三轮普涨型牛市中，社零增速回升的时点普遍滞后牛市起点 2-3 个季度。不过，牛市中社零开始回升后，其持续时间一般较长，在前两轮牛市中均社零增速的回升持续了 20 个月及以上，在第三轮牛市中社零回升持续了 7 个月。  牛市提振消费的主要路径是什么？ （1）三轮牛市中，消费者信心指数均有所回升，表明牛市对消费有一定的财富效应：与牛市中社零增速的走势类似，牛市开始后的几个月，消费者信心指数先是走平（第一轮）或下降（第二、三轮），随后都出现了明显的反弹，显示居民的边际消费倾向回升。实证结果也证明，股市的上涨对消费者信心有显著的提振作用。 （2）牛市的收入效应可能不是提振消费的必要因素。牛市不一定对居民财产性收入有显著的提升作用：第一轮牛市中，城镇居民家庭的财产性收入大幅增长，但在第二、三轮牛市期间，居民整体的财产性收入并没有明显的上行。  牛市了提振哪些品类的消费？ （1）历史上每一轮牛市提振的消费品类都有所不同：第一轮，必需品（粮油食品、日用品）和外出相关的消费（餐饮、化妆品、珠宝、服装）的增速有较为明显的提升；第二轮，各类商品消费普遍上涨，其中通讯器材、金银珠宝等可选消费增速上升的幅度最大；第三轮，增速回升较大的主要是汽车电器等大宗耐用品与文娱用品。 （2）每轮牛市都回升的有三类：家用电器与音像器材、日用品、粮油食品。 （3）三轮牛市中仅出现一次回升的则有：建材、家具、通讯器材。 【风险提示】  1、促消费政策不及预期：如果促消费政策的节奏与力度弱于此前预期，则牛市下消费的回升可能也会弱于预期；  2、海外风险可能超预期：如果出现超预期的海外地缘政治事件，可能对国内的风险偏好产生影响，居民消费信心可能弱于预期。 东方财富证券研究所 证券分析师：王笑笑 证书编号：S1160525020006 证券分析师：方诗超 证书编号：S1160525070005 相关研究 《A 股类“平准基金”持仓情况》 2025.09.08 《廓清地产库存的迷雾 ——住房库存究竟下降了多少？》 2025.09.02 《从“股债跷跷板”复盘看本轮“股涨债跌”》 2025.08.26 《利率债增值税重启：政策逻辑、市场影响与后续形势》 2025.08.14 《红利资产月报（2025 年 7 月第一期）》 2025.07.22 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 宏观专题 正文目录 1. 历史上牛市中的消费走势：滞后，但有较好持续性 ................................... 3 2. 牛市提振消费的主要路径 ........................................................................... 4 2.1. 牛市的收入效应可能不是必要因素 .......................................................... 4 2.2. 牛市对消费有一定的财富效应 ................................................................. 4 3. 牛市提振哪些品类的消费 ........................................................................... 6 图表目录 图表 1： 2000 年以来的三轮普涨型牛市下的消费走势 ................................. 3 图表 2： 三轮牛市的持续时间与消费上行情况 ............................................. 3 图表 3： 居民财产性收入与社零增速 ............................................................ 4 图表 4： 牛市中消费者信心指数均有所改善 ................................................. 5 图表 5： 股价与房价对消费者信心均有重要影响 .......................................... 6 图表 6： 每一轮牛市带来的消费上涨中，不同品类表现分化 ........................ 7 图表 7： 每一轮牛市带来的消费上涨中，家电、日用品、粮油食品的当月同比都有明显回升................................................................................................... 7 图表 8： 建材、家具与通讯器材消费的当月同比 .......................................... 8 图表 9： 每一轮牛市带来的消费上涨中，当月同比变动 ............................... 8 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 宏观专题 1.历史上牛市中的消费走势：滞后，但有较好持续性 2000 年以来至今，一共出现过三轮普涨型牛市（上证指数涨幅大于 100%），分别在 2005 年 6 月至 2007 年 10 月、2008 年 10 月至 2009 年 8 月、2014 年7 月至 2015 年 6 月（以下分别简称为第一、二、三轮）。 三轮牛市中，社零增速回升的时点一般滞后于股市，但有较好的持续性。牛市初期，社零增速走平（第一轮）或放缓（第二、三轮）；牛市中期，社零增速均开始表现出回升的趋势，且这一过程往往持续至牛市高点结束以后的一段时间。 图表 1：2000 年以来的三轮普涨型牛市下的消费走势 资料来源：Choice 宏观板块，东方财富证券研究所 量化来看，全面牛市出现后，社零增速回升的时点普遍滞后牛市起点 2-3个季度，可能是因为消费者信心需要在确认牛市后再有所反映。不过，牛市中社零开始回升后，其持续时间一般较长，在前两轮牛市中均社零增速的回升持续了 20 个月及以上，在第三轮牛市中社零回升持续了 7 个月。 图表 2：三轮牛市的持续时间与消费上行情况 资料来源：Choice 宏观板块，东方财富证券研究所 8.010.012.014.016.018.020.022.024.001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002003-082003-122004-042004-082004-122005-042005-082005-122006-042006-082006-122007-042007-082007-122008-042008-082008-122009-042009-082009