蓄力新高10：主线回调的历史经验

请阅读最后一页的重要声明！ 主线回调的历史经验 ——蓄力新高 10 证券研究报告 投资策略报告 / 2025.09.07 分析师 徐陈翼 SAC 证书编号：S0160523030003 xucy@ctsec.com 分析师 王亦奕 SAC 证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 分析师 张洲驰 SAC 证书编号：S0160524070004 zhangzc@ctsec.com 分析师 熊宇翔 SAC 证书编号：S0160524070003 xiongyx@ctsec.com 联系人 常瑛珞 changyl@ctsec.com 相关报告 1. 《财通策略&多行业——2025 年 9 月金股》 2025-08-31 2. 《哪些“简单题”还能得分——9 月投资策略》 2025-08-31 3. 《联储转向，AI 扩散，恒科突围——蓄力新高 9》 2025-08-24 核心观点 ❖ 回顾：2025 年 3 月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5 月继续强调“红 5 月”积极可为，AH 市场均有不错表现。6 月22 日发布半年度策略《蓄力新高》，提示关注全球去美元化+资金流向非美趋势，以及中长期龙头化、国产化、全球化三大主线，至今上证指数涨超 10%至 3800 点以上。 ❖ 海外降息预期增加，国内回调反抽，行情有望再出发。海外方面，周五非农继续走弱，市场降息预期进一步抬升，预期 9 月降息、年内降 3 次。国内看，93 军演落地+行情持续冲高后，市场阶段获利了结，行情一度连续调整 3 天近 5%；但周五随即大幅反抽，反映市场情绪仍然向好、回调加仓或较为积极。 展望后续：政策有为+产业催化+海外宽松+新增资金等多重利好下，行情长期趋势仍然明确；当前情绪强势下，短期行情有望再启动出发。 ❖ 配置方向：牛市未止，虽然市场波动加大，但主线龙头筹码未被抛弃，维持科技+周期配置思路。一方面随着联储态度转向+就业走弱下海外流动性宽松，我们前期提示的黄金已经开始表现，往后关注创新药热度回升以及 AI 行情扩散，重视拥挤度低位的恒生互联网龙头/AI 应用；另一方面海外经济周期寻底+国内反内卷持续推进，周期资源品龙头配置价值凸显。 1）龙头化-反内卷+供给出清：PPI 触底后的风格轮动，金融（政策驱动抢跑，本轮重视非银，保险受益权益行情+地产企稳）→周期（随涨价表现，外有色+内煤炭&光伏，有色可构建“紫金+”组合，当前增强部分重点在受益降息的黄金）→消费（大众服务契合情绪消费时代，体育链及景区等出行链景气确定性高）。 2）国产化&全球化-AI 浪潮+创新药出海：港股互联网+芯片（汇率压力缓解+多数大厂财报超预期）、创新药（拥挤度短期触底，9 月 WCLC 世界肺癌大会+ESMO 欧洲肿瘤内科学会两大催化）、北美算力（PCB、CPO 估值尚未透支，回调过后龙虎榜抢筹）、国产算力（芯片、服务器、交换机、AIDC 等）。 ❖ 回顾对比 2019-2021 的食饮/电新主线行情，主线的后续节奏该如何把握？ 1）主线产业对比：2019-2021 食饮/电新 VS 当前 AI(算力)/创新药等，产业趋势都十分强势且明确，业绩预期高增且确定性相对高，市场共识也较为明确。 2）短期回调时间：类似 2020 年的强势行情下，市场整体回调时间可能仅约 2-3 周。 3）短期回调-绝对幅度：如果行情未结束，下跌幅度不会超出最近短期上涨幅度的60%。本轮回调幅度还没超出。 4）短期回调-相对幅度：市场未触顶的小幅回调，回调幅度一般不会显著大于市场（回调加仓投资者较多）。 5）低位震荡行情：往往能走出结构行情（全 A 小幅上涨，主线大幅上涨）。 6）行情走出下一浪/触顶的基本面支撑：盈利增速持续高增/盈利增速结束高增。 7）行情触顶的指引参考-拥挤度；拥挤度低点未继续向上。本轮还未显现。 8）行情触顶的指引参考-换手率；行情持续冲高同时，自由流通换手率已大幅回落。换手率下行背后，往往是新入场投资者在减少。本轮还未显现。 ❖ 风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 投资策略报告/证券研究报告 内容目录 1 回顾与观点 ........................................................................................................... 3 2 核心图表跟踪 ........................................................................................................ 5 3 风险提示 ............................................................................................................. 10 图表目录 图 1： 景气：制造&非制造 PMI 有所回暖 ...................................................................... 5 图 2： 就业：非农趋弱 ............................................................................................... 5 图 3： 市场降息预期：9 月大概率降息，年内降息 3 次 ..................................................... 5 图 4： 美债利率：10 年/2 年美债本周下降 13BP/8BP ..................................................... 5 图 5： 2019-2021 经验：牛市回调的时间和幅度 ............................................................ 6 图 6： 2019-2021 经验：主线延续/结束的参考——业绩显著高增长/增速下台阶................... 7 图 7： 2019-2021 经验：主线延续/结束的参考——业绩显著高增长/增速下台阶（续） ......... 7 图 8： 2019-2021 经验：主线见顶的征兆——拥挤度低点未继续上升 ................................ 8 图 9： 2019-2021 经验：主线见顶的征兆——行情触顶但换手率下行 ................................ 8 图 10： 主线见顶的征兆——拥挤度低点未继续上升；本轮还未显现 ................................... 9