美元拐点：全球资产再平衡与中国科技重估，弱美元周期下的全球配置主线与A股投资机遇

策略研究 | 证券研究报告 — 深度报告 2025 年 9 月 5 日 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 策略研究 证券分析师：王君 (8610)66229061 jun.wang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519060003 证券分析师：郭晓希 (8610)66229019 xiaoxi.guo@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110001 美元拐点：全球资产再平衡与中国科技重估 弱美元周期下的全球配置主线与 A 股投资机遇 本轮长波萧条期，美元面临由强转弱拐点，关注全球资产再平衡过程中带来的中国科技资产系统性重估机会。  长波萧条期下美元面临由强转弱拐点。1）周期定位的角度，长波萧条期多会伴随全球化重构、竞争格局演变与资产价格的波动。2）基本面角度，美国双赤字压力的缓解需要弱美元的环境；此外，中欧两大经济体开启财政扩张步伐，美国经济比较优势减弱。3）美国经济的中长期担忧与政策不确定性的增加，正在动摇美元作为安全资产的信仰。4）利率角度，美联储当前潜在降息空间和可能性更大。短期来看，美元走弱的逻辑或面临一定的波动和挑战。对于后续美元走势，我们认为，短期波动不改弱美元长逻辑，2025 年大概率为美元由强转弱的拐点。  关注美元转弱带来的全球资产再平衡过程。1）美元由强转弱不同阶段，资产表现上略有不同。由强转弱拐点期：大级别转弱拐点初期多会伴随流动性冲击，资产表现上，风险资产触底后反弹，同期避险资产持续走强。趋势下行阶段：资产价格呈现明显的商品与非美资产牛市，债券资产内部，美债优于非美债券。美元低位震荡阶段：股债金融资产优于商品，非美股票优于美股、非美债券优于美债，商品多会呈现高位中枢震荡的格局。2）历史上，美元走势与美联储降息周期大体趋同，但也存在着阶段性的背离与领先滞后性。在弱美元与美联储降息周期同步出现的环境下，大类资产通常呈现：新兴市场权益资产表现亮眼；黄金迎来牛市；非美货币普遍升值。  弱美元环境下，中国科技资产有望受益于人民币资产重估。1）今年以来，主要资产价格均出现了不同程度的波动，而美元持续走弱、金价连创新高成为大类资产内部最引人关注的逻辑线索。资产的表现上属于典型的由强转弱的拐点期特征。我们认为，基准假设下，美元会经历短暂的平台震荡然后最迟明年起再次进入下行通道。因此，对于未来一段时间的资产表现，美股或面临波动，随着美元再度进入下行通道，非美权益资产相对优势有望进一步扩大，其中 A 股、港股为代表的中国资产有望成为本轮全球资产再平衡过程中的核心受益资产。2）降息周期下，港股短期受益于全球流动性转向与国内盈利拐点的双重催化，稀缺科技资产及高股息国企或成为配置主线。3）A 股有望受益于人民币资产重估过程：预期修复叠加估值安全垫，A 股估值修复动能与全球资金再配置需求形成共振。降息周期下 A 股多呈现为小盘成长的结构牛，科技股有望成为本轮弱美元周期下人民币资产重估过程中受益资产。  风险提示：海外风险事件不确定性；贸易不确定性；宏观基本面及政策环境不确定性；海外地缘政治风险不确定性；历史经验对未来的解释性。 2025 年 9 月 5 日 美元拐点：全球资产再平衡与中国科技重估 2 目录 长波萧条期下美元面临由强转弱拐点 ............................................................ 5 美元周期及美元影响因素 ..................................................................................................................... 5 中长期视角下，本轮强美元周期面临拐点 ......................................................................................... 6 短期波动不改美元转弱长期逻辑 ......................................................................................................... 9 关注美元转弱带来的全球资产再平衡过程 .................................................. 11 弱美元不同阶段大类资产表现 ........................................................................................................... 11 降息周期下的弱美元........................................................................................................................... 14 弱美元环境下，中国科技资产有望迎来重估 .............................................. 17 当前资产计价怎样的预期 ................................................................................................................... 17 金价仍有上行空间 .............................................................................................................................. 18 美股面临短期波动，长期优势收敛 ................................................................................................... 19 中国资产有望成为本轮全球资产再平衡的受益资产 ....................................................................... 20 科技股有望受益于本轮人民币资产重估机遇 ................................................................................... 21 风险提示 .......................................................................................................... 26 2025 年