1H25海外中资股财报分析：总量企稳，内部分化，亮点突出

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 策略 总量企稳，内部分化，亮点突出 ——1H25 海外中资股财报分析 华泰研究 孙瀚文 研究员 SAC No. S0570524040002 SFC No. BVB302 sunhanwen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 李雨婕 研究员 SAC No. S0570525050001 SFC No. BRG962 liyujie@htsc.com +(852) 3658 6000 何康，PhD 研究员 SAC No. S0570520080004 SFC No. BRB318 hekang@htsc.com +(86) 21 2897 2202 2025 年 9 月 09 日│中国内地 深度研究 我们自下而上统计并分析了约 550 家海外中资股的 1H25 中报数据，总结了六大主要看点以及行业比较的一些线索。 看点 1：收入磨底、盈利改善、分化延续，主要亮点在新消费和科技硬件 1H25，非金融海外中资股营收同比下行至 1%，盈利同比上行至 9%。营收上，不到 20%的个股超彭博一致预期，超过 40%的个股不及预期。盈利上，超预期和不及预期的个股占比均更高。年初至今，2025-26 年平均营收下修约 3%，平均盈利下修约 8%。板块上，科技硬件与新消费占优。 看点 2：低通胀仍拖累营收，成本减压带动盈利改善 1H25，在低通胀环境下，非金融海外中资股的营收增速继续在低位徘徊。不过随着价格周期的回升，营收增速的二阶导开始企稳。结合国内信贷周期以及彭博一致预期，2025-2026 年的营收增速有望回升至 7%左右。板块上，1H25 营收同比改善居前的板块为房地产、互联网及科技硬件。 看点 3：净利率改善带动 ROE 小幅提升 1H25，非金融海外中资股 ROE 小幅提升至 9%。成本以及利息支出的减压带动净利率改善是 ROE 提升的主要驱动力，资产周转率仍有一定下行压力，杠杆率基本持平。分板块看，1H25，净利率及资产周转率均有积极变化的板块主要是新消费、互联网以及科技硬件，大众消费品有企稳迹象。 看点 4：部分周期品内卷改善迹象初现 尽管由于行业结构的不同，海外中资股的内卷程度整体好于 A 股，但仍不乏一些“反内卷”的重点细分行业。我们选取了 7 个财务指标刻画这些细分行业的内卷程度及其边际变化。1H25 化工品（农化、化学制品）、白电、水泥等行业内卷程度好转，煤炭、炼化、物流等行业内卷程度加深。 看点 5：Capex 增速回升，研发费用率进一步提升 1H25，非金融海外中资股的 Capex 同比大幅上行至 12%，与营收同比分化。驱动 Capex 同比上行的主要板块为汽车、新消费和互联网。1H25，非金融海外中资股的研发费用率继续提升至 4%以上。板块上，医药、汽车、大众消费的研发费用率边际增幅较大。 看点 6：现金流改善，分红规模持续扩大 1H25，非金融海外中资股货币资金同比增速转正至 4%，经营性现金流净额同比转正至 6%，已连续两个季度回升，现金分红能力增强。2025 年初至 8 月底，样本海外中资股分红金额达到 8761 亿元，同比增长约 3%。 行业比较线索 结合各板块投资者的关注点以及各细分行业的营收及盈利趋势预期，分板块分析如下。1）互联网及科技硬件：国内互联网大厂 25E 及 26E 一致预期资本开支增速或边际下行且近期绝对规模未明显上修，现阶段建议重点关注海外算力链硬件以及 Capex 超预期的互联网电商龙头产业链。2）消费：新消费中重点关注年初至今盈利预期上修幅度较大的饰品、化妆品、潮玩；大众消费中，关注存货周转率及经营性现金流同比改善的白电。3）医药：继续建议关注 BD 高增，热点品类或扩散的创新药链。4）红利：股息率与国债收益率剪刀差处于近 5 年均值以下，相对吸引力下降，建议关注兼具景气改善预期的财险龙头以及部分周期品（化工品、水泥、铝）。 风险提示：1）模型统计及测算误差；2）部分行业业绩预期大幅波动。 　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 策略研究 正文目录 看点 1：收入磨底、盈利改善、分化延续，主要亮点在新消费和科技硬件 .................................................................. 3 看点 2：低通胀仍拖累营收，成本减压带动盈利改善 ................................................................................................... 6 看点 3：净利率改善带动 ROE 小幅提升 ...................................................................................................................... 7 看点 4：部分周期品内卷改善迹象初现 ......................................................................................................................... 9 看点 5：Capex 增速回升，研发费用率进一步提升.................................................................................................... 10 看点 6：现金流改善，分红规模持续扩大 ................................................................................................................... 11 行业比较线索 .............................................................................................................................................................. 12 互联网及科技硬件 ........