品牌势能向上，逐步迈入全球化布局收获期

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2025 年 09 月 08 日 证 券研究报告•公司深度报告 买入 （ 首次） 当前价： 8.89 元 梦 百 合（603313） 轻 工制造 目标价： 11.80 元（6 个月） 品牌势能向上，逐步迈入全球化布局收获期 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 分析师：沈琪 执业证号：S1250525070006 电话：023-67506873 邮箱：shenq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.71 流通 A 股(亿股) 5.71 52 周内股价区间(元) 5.38-9.26 总市值(亿元) 50.55 总资产(亿元) 97.65 每股净资产(元) 6.56 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：1）公司具备显著的业绩修复弹性和长期成长逻辑。经历前期国际贸易摩擦与反倾销、客户结构调整及汇率扰动后，成长性逐步显现。2025H1营收同比+9.4%，净利润同比+117.8%。2）全球化产能布局构筑核心壁垒。公司在中国、美国、泰国、塞尔维亚、西班牙等地设有生产基地，实现就近交付、柔性生产，有效对冲贸易摩擦和成本压力，其中美国本土产能有望受益于订单增长带来的规模效应释放。3）品牌+渠道协同发展驱动中长期成长。公司在欧美市场持续深耕线下品牌（如 MOR、Maxcolchon）并通过 Egohome等线上品牌拓展 DTC 渠道，品牌力与渠道效率不断提升，2025H1 跨境电商营收同比+68.3%。4）国内市场方面，公司拓展电动床、沙发、定制家居等品类，运营Mlily 梦百合、里境、榀至等多矩阵品牌，协同助力泛家居生态布局。  产品矩阵持续丰富，核心技术领先。公司深耕 0 压绵赛道，作为 0 压床垫开创者，多年来专注于 0压绵的研究和生产，不断丰富产品矩阵，拓展至记忆绵枕、沙发、电动床、卧具等多品类。非温感 0压绵技术领先，2011年获得了中国、美国、加拿大、丹麦四国的发明专利，“双拼结构枕芯”、铜凝胶冷却等技术科学助眠。国内智能床业务凭借多重核心优势稳居行业头部，技术迭代领先，2024 年位列国内智能床线上线下销量第一，多次登顶大促榜首，三体智能床成爆款。  跨境电 商表现靓丽，打 造家居生活一体 化品牌。 公司早期以欧美品牌的 OEM/ODM 代工业务为起点，逐步拓展出涵盖门店、线上销售、代工、酒店合作的多渠道模式。2024年公司主营业务境外/国内分别实现营收 67.5/14.8亿元，同比+6.7%/+3.5%，分别占总收入比例为 79.9%/17.5%。海外市场方面，2024年大宗/门店/线上业务占比 49%/29.7%/21.3%：大宗业务作为基本盘，有望受益于订单增长带来规模效应释放；门店业务受美国宏观经济影响，有望触底回暖；跨境电商业务得益于 Egohome 品牌在亚马逊平台表现靓丽（床垫品牌TOP20），2024 年/2025H1 同比+48.7%/+68.3%。国内业务方面，2024 年国内大宗业务/门店/线上业务占比 36.9%/38.8%/24.3%。公司布局国内市场相对较晚，门店约千家，开店空间充足。公司酒店合作领域创新推出 0 压房模式，以“产品+品牌+运营” 打造家居生活一体化品牌，截至 2025H1，已在 1万多家酒店打造了超过 130 万间 0 压房。  反倾销重塑竞争格局，全球化产能布局构筑核心壁垒。2018-2024 年，美国对床垫行业发起 3次反倾销、2次反补贴调查及 1次日落复审，导致国内以及大部分东南亚中小厂商退出，形成供应空缺。公司以全球化产能布局突围，在中、塞、美、泰、西设六大基地，尤其提前在美国南卡和亚利桑那州建厂规避高额关税。其美东、美西工厂设计产能共计 16-20 亿元，为供应自主品牌和承接回流订单垫基。2025H1，北美营收 21.8亿元，同比+7.6%，毛利率 40.1%，同比+0.5pp，工厂盈利能力持续提升。 -3%11%25%40%54%68%24/924/1125/125/325/525/725/9梦百合 沪深300 请务必阅读正文后的重要声明部分  盈利预测与投资建议。整体来看，公司正站在“估值+盈利”双修复的起点，基本面逐步向好叠加全球化布局、品牌化和智能化转型优势，有望迎来业绩和估值的双击，具备中长期配置价值。预计公司 2025-2027 年 EPS 分别为 0.44元、0.59 元、0.73元，对应 PE 分别为 20倍、15倍、12倍，给予 2026年 20倍估值，对应目标价 11.8元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：主要原材料价格大幅波动的风险；行业竞争加剧的风险；海外子公司经营风险；国际贸易摩擦的风险；汇率大幅波动的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 8449.39 9467.78 10517.95 11625.45 增长率 5.94% 12.05% 11.09% 10.53% 归属母公司净利润（百万元） -151.42 252.98 335.95 413.79 增长率 -242.04% 267.07% 32.80% 23.17% 每股收益 EPS（元） -0.27 0.44 0.59 0.73 净资产收益率 ROE -4.86% 7.18% 8.72% 9.83% PE -33 20 15 12 PB 1.36 1.22 1.13 1.05 数据来源：Wind，西南证券 公 司深度报告 / 梦 百 合（603313） 请务必阅读正文后的重要声明部分 投资要件 关键假设： 1）北美、欧洲市场需求稳健复苏，国内渠道扩张驱动增长，高端床垫占比提升，推动床垫产品均价温和上涨，规模效应、成本 管控及美国产能本土化带动毛利率提升。假设2025-2027 年床垫销量增速为 15%/13%/12%，毛利率分别为 39%/40%/40.5%； 2）枕头品类受益于新品放量、品牌渗透，供应链协同降本。假设 2025-2027 年销量增速为 10%/8%/5%，单价增速为 2%/2%/2%，毛利率分别为 33.5%/34.5%/35%； 3）全球智能床增长空间广阔，技术溢价及全屋智能生态协同支撑价格提升，规模效应叠 加产 品附加 值提 升。假设 2025-2027 年 收 入 增速为 20%/20%/20%， 毛 利率 分别为37%/37.5%/38%。 区别于市场的观点 1）市场可能低估了梦百合全球化产能在规模效应上释放速度。当前市场对梦百合的看法仍偏保守，认为其处于床垫主业的缓慢恢复阶段，实际公司在海外工厂产能爬坡、终端品牌运营改善的背景下，产销协同已