基本盘保持稳健，智能收入大幅增长

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1电信运营Ⅲ中国电信（601728.SH）买入-A(维持)基本盘保持稳健，智能收入大幅增长2025 年 9 月 11 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2025 年 9 月 10 日收盘价（元）：7.29总股本（亿股）：915.07流通股本（亿股）：776.30流通市值（亿元）：5,659.21基础数据：2025 年 6 月 30 日每股净资产（元）：5.18每股资本公积（元）：0.76每股未分配利润（元）：2.34资料来源：最闻分析师：高宇洋执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com张天执业登记编码：S0760523120001邮箱：zhangtian@sxzq.com赵天宇执业登记编码：S0760524060001邮箱：zhaotianyu@sxzq.com事件描述：中国电信发布 2025 半年度报告，2025H1，公司实现营收 2694 亿元，同比+1.3%。其中，服务收入为 2491 亿元，同比+1.2%；归母净利润 230 亿元，同比+5.5%；扣非后归母净利润 217 亿元，同比+0.2%；EBITDA 为 806 亿元，同比+4.9%。事件点评：1）基础业务收入增长稳健，ARPU 保持平稳态势2025H1，公司移动通信服务收入继续保持良好增长，达 1,066 亿元，同比+1.3%，5G 网络用户渗透率较 24 年底提升 6.1p.p.，移动用户达到 4.33 亿户，ARPU 达 46.0 元。我们认为，公司持续推动基础业务创新发展，加快连接提速升级，加速推进移动网络向 5G-A 升级，并不断加大直连卫星业务、量子密话密信规模拓展，业务价值量有望维持稳定。固网及智慧家庭服务收入达到人民币 641 亿元，同比+0.2%，宽带用户达1.99 亿户，宽带综合 ARPU 达 48.3 元。我们认为，公司将加快应用融智升级，不断通过 AI 升级推动通信助理、云盘、云电脑、视频彩铃等业务智能焕新，推动 FTTR 和千兆应用突破，维持 ARPU 稳定。2）产数业务继续增长，深入推进“AI+”行动天翼云全面迈向智能云，战新出海取得突破。2025H1，产业数字化收入达 749 亿元，同比+1.5%。其中，天翼云收入达 573 亿元，智能收入达 63 亿元，同比+89.4%。公司在全模态全尺寸自研基座大模型基础上累计推出 80余个行业大模型、30 余个行业智能体，上线星辰 MaaS 平台和星辰行业 Agent平台。我们认为，一体化的智能云服务，在政务、应急、工业、能源化工、住建等领域有望形成成熟商业模式，公司有望受益于“人工智能+”政策发力，智能云在社会千行百业的渗透率逐步提高。2025 上半年，天翼云继续蝉联算力互联调度市场第一，自有+接入智算规模达 77EFLOPS。AI、量子/安全、卫星通信等领域开辟新的增长赛道，加快推进 IDC 向AIDC 转型。2025H1 公司 AIDC 收入达 184 亿元，同比+7.4%，继续保持国内 IDC 规模龙头地位。安全以云堤、云脉、量子通信为主要驱动，收入达 91亿元，同比+18.2%；视联网整合视频大数据大于 1000TB，收入同比+46.2%；卫星通信手机收入同比+20.5%，手机直连卫星终端大于 2200 万，汽车直连卫星已合作 6 家车企。公司保持量子产业市场领军地位，量子密信实现六大主流系统全覆盖，量子密话、量子对讲持续丰富应用生态，全面适配主流终端，量子通信用户规模突破 600 万，服务政务、金融、能源等领域超 3,000 家行公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2业客户，量子收入同比增长 171.1%。我们认为，公司在新兴领域已取得了显著突破，星地融合、通感一体、量子服务的影响力不断提升，有望为公司创造新的增长活力。3）资本开支持续下降，智算规模快速增长适度超前布局算力基础设施，在京津冀、长三角万卡集群基础上，积极引入新技术，在粤港澳大湾区枢纽节点建设超节点形态集群，实现智算供给量与质的双重跨越，自有智能算力达 43EFLOPS，自有及接入算力总规模达77EFLOPS，提供覆盖通算、智算、超算及量子计算的异构算力服务；数据中心机架超 58 万架，八大枢纽节点占比达 85%；汇集超 10 万亿 token 通用大模型语料数据和 14 个行业数据集，总量超 350TB。2025H1，公司资本开支342 亿元，同比-28%，其中移动网投资 121 亿元，产业数字化投资 116 亿元，投资继续向算力倾斜。我们认为，公司面向 AI 适度超前布局云网基础设施、IDC 向 AIDC 升级的趋势不改，随着国产算力产能快速增长智算服务能力将持续增强，巩固“国云”地位。展望：公司力争 2025 年收入、EBITDA、净利润良好增长，智能收入高速增长，保持云计算良好增长。公司继续保持高分红率，上半年分红率达 72%。盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司 2025-2027 年归母净利润347.74/365.74/382.47 亿 元 ， 同 比 增 长 5.3%/5.2%/4.6% ； 对 应 EPS 为0.38/0.40/0.42 元，2025 年 09 月 10 日收盘价对应 PE 分别为 20.0/19.0/18.2 倍，我们认为公司收入利润增长稳健，同时资本开支占收比继续下降，分红率继续提升，估值对比海外主流运营商仍有提升空间，维持“买入-A”评级。风险提示：通信行业用户增速下降的风险。天翼云基数增大以及市场竞争激烈下增速放缓风险。由于外部政策限制或内部供给有限新增智算目标无法按时完成风险。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)507,843523,569532,124541,140552,659YoY(%)6.93.11.61.72.1净利润(百万元)30,44633,01234,77436,57438,247YoY(%)10.38.45.35.24.6毛利率(%)28.828.729.129.229.2EPS(摊薄/元)0.330.360.380.400.42ROE(%)6.87.27.17.37.4P/E(倍)21.920.220.019.018.2P/B(倍)1.51.51.41.41.4净利率(%)6.06.36.56.86.9资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产167863188125252863338493399664营业收入507843523569532124541140552659现金91851102009177896250550322142营业成本361422373498377089383209391526应收票据及应收账款3221042867334374416035089营业税金及附加1862218422202257232