保险行业2025H1业绩综述暨秋季策略：投资依旧是主线逻辑，关注转型及成本变化

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 保险Ⅲ 2025 年 09 月 10 日 保险行业 2025H1 业绩综述暨秋季策略 推荐 （维持） 投资依旧是主线逻辑，关注转型及成本变化  资产端：债券市场波动，权益向好背景下均增配股票。2025H1 净投资收益率受利率中枢下行影响仍承压，即期利率波动、权益市场结构性行情下总/综合投资收益率分化。配置策略上，上市险企均积极把握结构性行情机遇增配股票，利率波动背景下债券配置相机抉择、变动分化。核心资产会计分类上，财险高位降低 FVOCI/股票比例，其他险企均增加 FVOCI 股票配置比例；债券 FVTPL占比变动分化，A 股五大上市险企四降一升。  人身险：分红险转型初显成效，新单成本持续下降。新业务价值持续三年双位数增长，量价驱动因素分化。从量价驱动因素来看具有一定差异性，多数情况以“价”驱动，具体来看除平安、阳光之外均实现新单增长，除新华均实现 NBV margin 同比优化。传统险占比受益于续期持续提升，分红险转型初显成效，新华、国寿、太保新单中分红险均表现突出，预定利率非对称下调后预计吸引力提升。渠道维度来看，报行合一影响个险渠道短期销售动能，银保渠道发挥重要补位作用，我们认为多元化渠道战略有利于险企均衡、稳健发展。2025H1，经测算新单综合成本均低于存量，预计随着新单持续流入，存量成本或有下降趋势。纵向来看，上市险企平均人身险新单成本同比下降 65bps，存量成本边际变化缓慢且分化。  财产险： COR 均改善，非车险主导增速分化。2025H1，平安财/人保财/阳光财/太保财分别实现原保费同比+7.1%/+3.6%/+2.5%/+0.9%，行业保费增速为+5.1%，增速差距主要来自非车险。费用率改善带动 COR 优化，赔付率受灾害减少和结构调整双重影响变动分化。车险方面，COR 均同比优化，人保财结构显示主要受费用端驱动。非车险中多数险种实现盈利，环比来看，2025H1头三家多数险种亦实现 COR 同比优化。  投资建议：FVTPL 类金融资产波动主导业绩增速，弹性股权益资产公允价值波动对净利润影响显著。量化来看，当二级权益资产上涨 1%，将对上市险企净利润产生 2%-10%的影响；债券上涨 1%，对净利润产生 1%-9%的影响。投资依旧是主线逻辑，全年业绩预计主要挂钩下半年权益市场走势，长期视角建议关注转型、负债成本变化与资负联动管理能力。 推荐顺序：中国太保、中国人寿 H、中国人保 H、阳光保险 H、中国财险 H。若权益市场持续超预期，推荐新华保险 H；若地产出现回暖信号，推荐中国平安。  风险提示：政策变动、利率加速下行、转型不及预期、自然灾害加剧、权益市场波动。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） PB（倍） 简称 股价（元） 2025E 2026E 2027E 2025E 2026E 2027E 2025E 评级 中国太保 37.45 5.21 5.53 5.67 7.19 6.77 6.60 1.22 推荐 中国人寿 39.71 3.04 3.19 3.25 13.06 12.47 12.22 2.05 推荐 中国人保 8.28 1.06 1.13 1.26 7.83 7.33 6.59 1.26 推荐 中国平安 58.00 7.17 8.21 9.15 8.09 7.07 6.34 1.05 强推 新华保险 63.30 8.53 6.98 7.72 7.42 9.06 8.20 2.05 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2025 年 9 月 9 日收盘价 证券分析师：陈海椰 邮箱：chenhaiye@hcyjs.com 执业编号：S0360525070004 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 6 0.00 总市值(亿元) 31,043.07 2.70 流通市值(亿元) 21,345.98 2.31 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -0.5% 16.9% 39.1% 相对表现 -8.6% 4.4% 0.1% 相关研究报告 《保险行业周报（20250901-20250905）：《保险公司资本保证金管理办法》出台》 2025-09-07 《25H1 上市险企人身险成本盘点：新单成本平均同比下降 65bps》 2025-09-04 《2025H1 险资配置跟踪：积极增配股票，债券变动分化或受利率波动影响》 2025-08-31 -1%15%32%48%24/0924/1125/0225/0425/0625/092024-09-10~2025-09-09保险Ⅲ沪深300华创证券研究所 保险行业 2025H1 业绩综述暨秋季策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本篇报告基于 2025H1 险企业绩综述，提出核心观点：短期来看投资依旧是主线逻辑，长期视角建议关注分红险转型及负债成本变动，预计负债端逻辑重要性将边际强化。 投资逻辑 2025H1，投资端主导上市险企业绩增速分化，配置上均增加股票占比，债券变动分化。负债端表现上，人身险持续三年双位数增长，量价驱动因素分化。多数情况以“价”驱动，具体来看除平安、阳光之外均实现新单增长，除新华均实现 NBV margin 同比优化。财险 COR 均同比优化，但增速明显“分层”，主要受非车险影响。 短期来看，FVTPL 类金融资产波动预计持续主导业绩增速，弹性股权益资产公允价值波动对净利润影响显著。量化来看，当二级权益资产上涨 1%，将对上市险企净利润（归母口径，下同）产生 2%-10%的影响（浮盈/2024 年底净利润）；债券上涨 1%，对净利润产生 1%-9%的影响。 从更长期的维度来看，分红险转型持续深化提升负债端资金风偏，偿付能力松绑等监管利好变动催化，我们预计保险行业权益配置中枢有望上行，且有利于长期投资回报水平提升，从资产端缓解利差损压力。同时负债端在预定利率动态调整、报行合一、结构优化等多措并举下，负债成本有望持续下行。综合来看，我们认为随着资负联动管理能力提升，当前保险行业正处于周期拐点前的筑底阶段，经营质量稳步夯实。 保险行业 2025H1 业绩综述暨秋季策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、2025H1 数据速览：投资主导业绩分化 ................................................................... 6 二、债券市场波动，权益向好背景下均增配股票 ......................................................... 7 （一）