华纳药厂：创新药临床稳步推进，ZG-001有望成为重磅单品

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 09 月 09 日 公司点评 买入 / 维持 华纳药厂(688799) 昨收盘:55.34 医药 华纳药厂：创新药临床稳步推进，ZG-001 有望成为重磅单品  走势比较  股票数据 总股本/流通(亿股) 1.31/1.31 总市值/流通(亿元) 72.67/72.67 12 个月内最高/最低价(元) 63.71/32.88 相关研究报告 <<华纳药厂：高端化药与创新中药共发展，重磅抗抑郁药临床顺利>>--2025-07-25 证券分析师：谭紫媚 电话：0755-83688830 E-MAIL：tanzm@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190520090001 证券分析师：张懿 电话：021-58502206 E-MAIL：zhangyi@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523100002 事件：公司近期发布 2025 年半年度报告：2025 年上半年实现营业收入 7.14 亿元，同比下降 3.37%；受市场竞争激烈及行业政策影响，制剂产品收入和原料药毛利率下滑及计提股权激励费用影响，归母净利润 0.71亿元，同比下降 36.95%；剔除股权激励费用计提的影响，归母净利润 0.90亿元，同比下降 19.89%。 组建专业化营销团队，促进产品稳定增长 公司组建了三个专业化营销团队，即原辅料事业部、新药事业部、制剂营销中心。2025 年上半年公司原辅料产品实现销售收入 1.80 亿元，同比增长 2.13%；制剂产品实现销售收入 5.22 亿元，同比下滑 5.93%，其中，新药事业部实现销售收入 0.67 亿元，同比增长 34.46%；制剂营销中心实现销售收入 4.55 亿元，同比下滑 10.08%，主要是由于市场竞争激烈及受集采政策影响。随着公司新产品陆续上市和销售产品结构的持续优化，公司原料、制剂产品销售有望保持持续稳定增长。 持续加大研发投入，积极推进管线临床 公司研发投入水平持续提高，2025 年上半年研发投入 0.80 亿元，同比增长 20.94%，占营收比例 11.26%，较上年增加 2.26 个百分点。 中药管线方面，乾清颗粒正在开展 III 期临床试验；ZY 系列濒危动物药材替代品项目在相关审评审批政策指南清晰的背景下，各个项目的研究工作稳步推进。 小分子化药管线方面，ZG-001 项目正在开展Ⅱa 期临床试验，ZG-002项目正在开展Ⅰ期临床试验。2024 年 10 月，公司公告 ZG-001 在健康受试者中的 I 期临床研究结果表明，ZG-001 安全性优异，未见超过 1 级不良反应，针对氯胺酮相关副作用而设计的安全性量表（CADSS、MOAA/S、PWC-20）评估未见氯胺酮相关的分离、镇静症状，且停药未见戒断症状。ZG-001 有望成为新一代快速起效、无成瘾、口服抗抑郁药，重塑抗抑郁药市场格局。根据文献数据测算，我们预计 ZG-001 在 2032 年达到销售峰值 35.6 亿元，对应用药人数 49.6 万人，人均费用 7200 元，相关人群渗透率 15.0%。 盈利预测及投资评级：我们预计，2025/2026/2027 年公司营业收入为14.74/15.93/17.42 亿元，同比增速为 4.30%/8.07%/9.39%；归母净利润为1.41/1.70/1.90 亿元，同比增速为-14.01%/20.20%/11.83%。对应 EPS 分别为 1.08/1.29/1.45 元，对应当前股价 PE 分别为 54.93/45.70/40.87 倍。维持“买入”评级。 风险提示：全国药品集中采购风险；基药目录和医保目录调整风险；创新药管线研发不及预期风险。 (10%)18%46%74%102%130%24/9/924/11/2125/2/225/4/1625/6/2825/9/9华纳药厂沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 华纳药厂：创新药临床稳步推进，ZG-001 有望成为重磅单品  盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1,413 1,474 1,593 1,742 营业收入增长率(%) -1.38% 4.30% 8.07% 9.39% 归母净利（百万元） 164 141 170 190 净利润增长率(%) -22.24% -14.01% 20.20% 11.83% 摊薄每股收益（元） 1.75 1.08 1.29 1.45 市盈率（PE） 23.93 54.93 45.70 40.87 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 华纳药厂：创新药临床稳步推进，ZG-001 有望成为重磅单品 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 380 178 332 533 742 营业收入 1,433 1,413 1,474 1,593 1,742 应收和预付款项 181 203 198 216 237 营业成本 505 542 581 644 719 存货 363 412 431 472 526 营业税金及附加 19 26 23 25 28 其他流动资产 427 640 625 631 637 销售费用 528 480 507 519 549 流动资产合计 1,350 1,433 1,586 1,852 2,143 管理费用 67 67 66 73 80 长期股权投资 47 43 43 43 43 财务费用 -12 -17 4 3 1 投资性房地产 6 6 6 6 6 资产减值损失 -8 -11 -8 -4 -4 固定资产 569 544 481 418 353 投资收益 4 -19 4 3 2 在建工程 28 143 136 129 123 公允价值变动 0 0 0 0 0 无形资产开发支出 77 186 181 171 161 营业利润 237 162 163 197 222 长期待摊费用 5 10 10 10 10 其他非经营损益 -7 0 -3 -3 -2 其他非流动资产 1,445 1,527 1,739 2,005 2,296 利润总额 230 162 160 195 220 资产总计 2,177 2,460 2,597 2,782 2,992 所得税 37 23 23 28 32 短期借款 0 4 6 7 8 净利润 193 139 137 167 188 应付和预收款项 94 205 163 191 218 少数股东损益 -18 -26 -4 -3 -2 长期借款 17 114 171 203 237 归母股东净利润 211 164 141 170 1