上半年网内订单高增，固态变压器助力公司发力AIDC领域

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年09月09日优于大市四方股份（601126.SH）上半年网内订单高增，固态变压器助力公司发力 AIDC 领域核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价17.08 元总市值/流通市值14232/13986 百万元52 周最高价/最低价21.96/15.30 元近 3 个月日均成交额210.84 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《四方股份（601126.SH）-主营业务稳健增长，配网与海外成长可期》 ——2024-11-06《四方股份（601126.SH）-电网与新能源业务量利齐增，高分红彰显稳健发展理念》 ——2024-03-23《四方股份（601126.SH）-电力二次设备领军企业之一，发输变配用储景气共振》 ——2023-09-12上半年业绩稳定增长，收入结构变化影响盈利能力。2025 年上半年公司实现营收 40.20 亿元，同比+15.62%；归母净利润 4.76 亿元，同比+12.41%。上半年公司毛利率 30.52%，同比-2.95pct.；净利率 11.84%，同比-0.38pct.。我们估计，公司毛利率下降或受毛利偏低网外业务占比提升所致。二季度收入稳健增长，业绩同比微降。2025 年第二季度实现营收 21.92 亿元，同比+13.44%，环比+19.92%；归母净利润2.35 亿元，同比-3.24%，环比-2.83%。二季度毛利率 29.41%，同比-3.66pct.；净利率 10.70%，同比-1.86pct.。我们估计，二季度业绩同比微降主要系网内确收节奏放缓引起。电网相关业务收入微增，网外业务收入快速增长。上半年公司电网自动化营收 17.26 亿元，同比+2.21%，毛利率 40.83%，同比-2.80pct.；电厂及工业自动化营收 20.03 亿元，同比+31.25%，毛利率 23.82%，同比-2.67pct.。两网二次中标金额大幅增长，网外二次市场地位领先。网内方面，上半年公司二次设备产品在国网集招的中标金额同比+60%，在南网框架招标的中标金额同比+15%，配电相关产品市场份额稳固。网外方面，公司二次设备在海上风电、风光大基地等细分市场的占有率稳居前列。公司持续深耕数据中心领域，具备二次和直流解决方案服务能力。公司围绕绿色用电与高算力需求，是国内少有的提供数据中心交直流配电系统一二次关键设备、技术及全套解决方案的厂家，在西北、华北等区域形成规模化应用，中标阿里巴巴、中国移动、新疆克拉玛依市碳和水冷等多个数据中心项目，并紧密跟踪绿电直连以及直流配电的应用。固态变压器产品技术成熟，已有多个重点项目交付业绩。公司拥有固态变压器系列产品，具有高效率、高可靠性、高集成化、多端直流接入等优势，可全面适配下一代数据中心 800V 直流供电架构需求。截至目前，公司 SST 产品已有多项交付业绩，拓扑结构经过多次迭代优化整机效率已提升至 98.5%。风险提示：国内电力投资不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到网内产品交付节奏，我们小幅下调盈利预测，预计公司 2025-2027 年归母净利润为 8.28/10.05/12.05 亿元（25-26 年原预测值为 8.36/10.12 亿元），同比+16%/+21%/+20%，动态 PE 为 17/14/12 倍。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)5,7516,9518,1509,22910,246(+/-%)13.2%20.9%17.3%13.2%11.0%净利润(百万元)62771682810051205(+/-%)15.5%14.1%15.7%21.3%19.9%每股收益（元）0.750.860.991.211.45EBITMargin11.0%10.1%11.0%12.3%13.2%净资产收益率（ROE）15.2%16.3%17.7%20.2%22.5%市盈率（PE）22.719.917.214.211.8EV/EBITDA26.625.424.319.416.4市净率（PB）3.363.112.962.762.56资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年业绩稳定增长，收入结构变化影响盈利能力。2025 年上半年公司实现营收40.20 亿元，同比+15.62%；归母净利润 4.76 亿元，同比+12.41%；扣非净利润 4.60亿元，同比+12.68%。上半年公司毛利率 30.52%，同比-2.95pct.；净利率 11.84%，同比-0.38pct.。我们估计，公司毛利率下降或受毛利偏低网外业务占比提升所致。图1：公司营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理二季度收入稳健增长，业绩同比微降。2025 年第二季度实现营收 21.92 亿元，同请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3比+13.44%，环比+19.92%；归母净利润 2.35 亿元，同比-3.24%，环比-2.83%；扣非净利润 2.27 亿元，同比-1.13%，环比-2.88%。二季度毛利率 29.41%，同比-3.66pct.，环比-2.43ct.；净利率 10.70%，同比-1.86pct.，环比-2.51pct.。我们估计，二季度业绩同比微降主要系网内确收节奏放缓引起。电网相关业务收入微增，网外业务收入快速增长。2025 年上半年公司电网自动化实现营收 17.26 亿元，同比+2.21%，毛利率 40.83%，同比-2.80pct.；电厂及工业自动化实现营收 20.03 亿元，同比+31.25%，毛利率 23.82%，同比-2.67pct.；其他业务实现营收 2.85 亿元，同比+11.85%，毛利率 14.12%，同比+7.00pct.。两网二次中标金额大幅增长，网外二次市场地位领先。网内方面，上半年公司二次设备产品在国网集招的中标金额同比+60%，在南网框架招标的中标金额同比+15%，中标规模均名列前茅，配电