2025年中报点评：二季度收入同比+23%，盈利能力环比改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年09月08日优于大市乐歌股份（300729.SZ）2025 年中报点评：二季度收入同比+23%，盈利能力环比改善核心观点公司研究·财报点评轻工制造·家居用品证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cn wangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004证券分析师：邹会阳证券分析师：李晶0755-81981518zouhuiyang@guosen.com.cnlijing29@guosen.com.cnS0980523020001S0980525080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价14.70 元总市值/流通市值5022/4709 百万元52 周最高价/最低价20.08/11.00 元近 3 个月日均成交额93.95 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《乐歌股份（300729.SZ）-2024 年报点评：四季度收入延续高增长，盈利暂时承压》 ——2025-04-25《乐歌股份（300729.SZ）-2024 年三季报点评：三季度收入增长提速，扣非利润暂时承压》 ——2024-11-06《乐歌股份（300729.SZ）-2024 年半年报点评：海外仓增速强劲，新品开拓初显成效，下半年旺季值得期待》 ——2024-08-04《乐歌股份（300729.SZ）-2023 年年报点评：Q4 海外仓延续高增，盈利能力持续提升》 ——2024-04-21《乐歌股份（300729.SZ）-定增加码海外仓，智能家居与海外仓双轮协同发展》 ——2024-01-17二季度收入延续高增长，利润降幅大幅收窄。2025H1 实现营收 31.5 亿元/+29.6%，归母净利润 1.3 亿元/-19.5%，扣非归母净利润 0.8 亿元/-26.6%；其中 2025Q2 营收 16.0 亿元/+22.6%，归母净利润 0.8 亿元/-3.9%，扣非归母净利润 0.5 亿元/-19.7%。上半年收入端延续亮眼表现，海外仓维持高增，人体工学产品稳健增长；扣非利润下滑较多主要系公司探索新模式与新业务、新产品研发投入大幅增长以及海外仓运营面积同比大幅增加。海外仓维持高增速，库容爬坡短期影响盈利。2025H1 海外仓收入 15.69 亿元，同比+84.27%，包裹发件量同比增长超 120%至 910 万件，完成目的港拖车14960TEU，在库内完成卸货上架 28964TEU，公司已累计服务出海企业 1744家，包括国内多家上市公司及中大件品类头部跨境电商卖家。盈利方面，2025H1 海外仓毛利率 9.69%，同比-5.31pct，盈利下滑主要系 2024 年海外仓面积大幅增加，租金前置与库容处于爬坡期，其中欧洲市场表现突出，德国仓库利用率超 70%且已实现盈利。公司现正在有序推进百万平尺规模的自建仓项目，未来成本优势预计将逐步显现。跨境电商稳健增长，代工略有下滑，新品收入占比提升至 20%。2025H1 人体工学产品实现收入 13.83 亿元/+3.48%，自有品牌方面，上半年跨境电商收入 10.0 亿元/+9.16%，其中独立站收入 4.1 亿元/+11.2%，自主品牌收入占主营收入（不含海外仓）的比例达 74.8%；代工方面，上半年代工业务受关税影响发运节奏，预计略有下滑。2025H1 人体工学椅、电动沙发、电动床等品类销售金额同比+100%，新品类收入占比提升至 20%，盈利能力不断改善。2025Q2 毛利率下滑，费用控制优势。2025Q2 毛利率 25.5%/-5.9pct，毛利率下滑主要系受海外仓业务影响；公司费率持续优化，2025Q2 销售费用率14.7%/-1.0pct，管理费用率 4.0%/-0.2pct，研发费用率 3.3%/-0.04pct，财务费用率-0.5%/-1.4pct。2025Q2 净利率 4.8%/-1.3pct，盈利小幅下滑。风险提示：海外需求不及预期；原材料价格与海运费上涨；海内外竞争加剧。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级公司跨境电商业务延续景气、新品放量，代工订单充足，海外仓需求旺盛，成长性显现。考虑到新业务处于投入期与海外仓库容利用率正在爬坡期，下调盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利润 3.1/3.8/4.4 亿元（前值3.6/4.5/5.4 亿），同比-9%/25%/15%，当前股价对应 PE=16.4/13.1/11.4 倍。维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)3,9025,6706,8607,9629,025(+/-%)21.6%45.3%21.0%16.1%13.3%归母净利润(百万元)634336306382440(+/-%)189.7%-47.0%-8.9%24.8%15.3%每股收益（元）2.030.980.901.121.29EBITMargin7.9%5.4%5.8%5.9%5.8%净资产收益率（ROE）20.9%9.2%8.1%9.7%10.7%市盈率（PE）7.214.916.413.111.4EV/EBITDA21.227.022.020.019.2市净率（PB）1.511.371.321.271.22资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司销售费用率情况图8：公司期间费用情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEPEG投资评级24A25E26E27E24A25E26E27E（25E）603583.SH捷昌驱动41.3157.90.71.21.51.711.335.328.523.91.1无评级301061.SZ匠心家居100.6218.94.14.25.36.516.923.719.115.51.4无评级301381.SZ赛维时代22.389.80.50.81.11.412.927.520.415.80.7无评级300729.SZ乐歌股份14.750.21.00.91.11.314.916.413.111.41.7优于大市资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理和预测注：捷昌