收入利润稳健增长，海外与网外业务持续突破

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年09月08日优于大市国电南瑞（600406.SH）收入利润稳健增长，海外与网外业务持续突破核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价22.25 元总市值/流通市值178714/177918 百万元52 周最高价/最低价30.44/21.08 元近 3 个月日均成交额1133.35 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《国电南瑞（600406.SH）-收入利润稳健增长，海外与网外业务持续突破》 ——2024-08-29《国电南瑞（600406.SH）-业绩稳健增长，提高分红彰显发展信心》 ——2024-05-07上半年业绩稳健增长，业务结构影响盈利能力。2025 年上半年，公司实现营收 242.43 亿元，同比+19.54%；归母净利润 29.52 亿元，同比+8.82%；扣非净利润 28.04 亿元，同比 6.94%。上半年毛利率 26.45%，同比-2.58pct；净利率 12.89%，同比-1.38pct。二季度业绩保持稳健，盈利能力有所下降。2025 年二季度公司实现营收153.48 亿元，同比+22.50%，环比+72.55%；归母净利润 22.72 亿元，同比+7.33%，环比+234.02%。二季度毛利率 27.75%，同比-3.97pct，环比+3.55pct，净利率 15.83%，同比-2.42pct，环比+8.02pct。智能电网与能源低碳业务快速增长。上半年公司实现智能电网收入 122.25亿元，同比+28.37%，毛利率 30.34%，同比-2.93pct.；数能融合收入 39.00亿元，同比+4.43%，毛利率 23.40%，同比-2.67pct.；能源低碳收入 65.41亿元，同比+29.49%；毛利率 21.59%，同比-1.68pct.。海外收入同比+139%，网外收入占比达到 46%。上半年公司实现国内收入222.56 亿元，同比+15.64%，毛利率 27.04%；海外收入 19.87 亿元，同比+139.18%，毛利率 19.83%。上半年公司实现网内收入 130.71 亿元，同比+15.56%，网外收入 111.41 亿元，同比+24.72%，网外收入占比达到 46%。上半年新签订单同比+23%，拟进行中期分红。上半年公司新签合同 354.32亿元，同比+23.46%；其中，国网公司系统外业务合同占比超 50%，国际合同同比增长超 200%。公司拟进行中期分红，每股派发现金股利 0.147 元（含税），合计派发现金红利 11.75 亿元，占上半年公司归母净利润 45.72%。技术创新持续引领，海外市场不断突破。上半年公司国际业务拓展取得新突破，沙特、南美等市场放量增长，落地沙特柔直换流阀等重大项目，智能用电及调相机业务进入巴西市场，配网运维业务应用于智利市场。风险提示：海外市场开拓不及预期；电网投资不及预期；行业竞争加剧。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到网内招标交付节奏和网外行业竞争情况，下调盈利预测。我们预计公司 2025-2027 年实现归母净利润 83.69/94.62/107.16 亿元（25-26 年原预测值为 93.12/105.47 亿元），当前股价对应 PE 分别为 21/19/17 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)51,57357,41764,75672,19779,570(+/-%)10.1%11.3%12.8%11.5%10.2%净利润(百万元)718476108369946210716(+/-%)11.4%5.9%10.0%13.1%13.3%每股收益（元）0.890.951.041.181.33EBITMargin14.4%13.8%14.3%14.7%15.2%净资产收益率（ROE）16.0%15.8%16.4%17.1%17.7%市盈率（PE）24.923.521.418.916.7EV/EBITDA23.623.021.719.517.7市净率（PB）3.553.393.142.872.62资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年业绩稳健增长，业务结构影响盈利能力。2025 年上半年，公司实现营收242.43 亿元，同比+19.54%；归母净利润 29.52 亿元，同比+8.82%；扣非净利润28.04 亿元，同比 6.94%。上半年毛利率 26.45%，同比-2.58pct；净利率 12.89%，同比-1.38pct。图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3二季度业绩保持稳健，盈利能力有所下降。2025 年二季度公司实现营收 153.48亿元，同比+22.50%，环比+72.55%；归母净利润 22.72 亿元，同比+7.33%，环比+234.02%；扣非净利润 21.95 亿元，同比+5.84%，环比+260.38%。二季度毛利率27.75%，同比-3.97pct，环比+3.55pct，净利率 15.83%，同比-2.42pct，环比+8.02pct。智能电网与能源低碳业务快速增长。上半年公司实现智能电网收入 122.25 亿元，同比+28.37%，毛利率 30.34%，同比-2.93pct.；数能融合收入 39.00 亿元，同比+4.43%，毛利率 23.40%，同比-2.67pct.；能源低碳收入 65.41 亿元，同比+29.49%；毛利率 21.59%，同比-1.68pct.；工业互联收入 12.45 亿元，同比+2.94%，毛利率 20.00%，同比-2.52pct.；集成及其他收入 3.00 亿元，同比-58.60%；毛利率35.08%，同比+0.75pct.。海外收入同比+139%，网外收入占比达到 46%。上半年公司实现国内收入 222.56亿元，同比+15.64%，毛利率 27.04%（24 年全年为 27.1