中报点评：TB、硬梁包水电站投产带动公司业绩增长

第1页 / 共6页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 发电及电网 分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003 chentuo@ccnew.com TB、硬梁包水电站投产带动公司业绩增长 ——华能水电(600025)中报点评 证券研究报告-中报点评 买入(上调) 市场数据(2025-09-05) 收盘价(元) 9.32 一年内最高/最低(元) 11.55/8.51 沪深 300 指数 4,460.32 市净率(倍) 2.80 流通市值(亿元) 1,677.60 基础数据(2025-06-30) 每股净资产(元) 3.33 每股经营现金流(元) 0.48 毛利率(%) 60.00 净资产收益率_摊薄(%) 6.19 资产负债率(%) 63.36 总股本/流通股(万股) 1,800,000.00/1,800,000.00 B 股/H 股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深 300 指数表现 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《华能水电(600025)年报点评：从新机组投产到盈利提升，水电业务稀缺性优势明显》 2025-04-29 《华能水电(600025)季报点评：参股煤电项目 ， 水 电 电 价 长 期 具 备 上 涨 空 间 》 2024-12-06 联系人： 李智 电话： 0371-65585629 地址： 郑州郑东新区商务外环路10 号18 楼 地址： 上海浦东新区世纪大道1788 号T1 座22 楼 发布日期：2025 年 09 月 08 日 投资要点： 华能水电发布公司 2025 年半年度报告。2025 年上半年，公司实现营业收入 129.59 亿元，同比增长 9.08%；归母净利润 46.09 亿元，同比增长 10.54%；扣非归母净利润 46.25 亿元，同比增长 10.91%；基本每股收益0.25元/股，同比增长13.64%；加权平均净资产收益率7.22%，较 2024 年同期提升 1.25 个百分点。2025 年第二季度，公司实现营业收入 75.74 亿元，同比增长 1.52%；归母净利润 31.01 亿元，同比减少 0.10%。 ⚫ 发电量增长带动公司营业收入同比增加 从发电量和上网电量看，2025 年上半年，公司完成发电量 527.52 亿千瓦时，同比增加 12.97%；上网电量 522.23 亿千瓦时，同比增加 12.86%。公司 2025 年上半年发电量的增长源于：澜沧江流域来水同比偏丰 1 至 2成、新能源装机规模大幅提升、TB 电站全容量投产、西电东送电量同比增加。2025 年第二季度，公司完成发电量 314.6 亿千瓦时，同比增加 3.25%；上网电量 311.19 亿千瓦时，同比增加 3%。2025 年上半年，公司主力水电站小湾、糯扎渡发电量分别为 79.17 亿千瓦时、104.91 亿千瓦时，分别同比减少 12.95%、增加 27.75%。 从上网电价看，2025 年上半年，公司清洁能源电价较云南省市场均价高0.4 分，公司电价水平整体保持区域领先。 从装机容量看，截至 2025 年上半年末，公司新能源装机容量增长至 596万千瓦，已投产总装机容量3353.74万千瓦，较2024年末装机容量3100.85万千瓦增长 8.16%。根据公司 2025 年 8 月 27 日发布的发电机组投产公告，硬梁包水电站 5 台机组实现全容量投产发电，硬梁包水电站总装机容量111.6 万千瓦，设计多年平均发电量 51.81 亿千瓦时。 ⚫ 经营活动现金流净额大幅增长 2025 年上半年，公司售电收入增加，经营活动现金净流入同比增加 14.3%；澜沧江上游 TB 水电项目、四川硬梁包电站机组投产，资本性开支同比减少，投资活动产生的现金流量净流出同比减少；加大到期债务偿还力度，筹资活动产生的现金流量净流出同比大幅增加。 ⚫ 公司优化债务结构，2025 年上半年公司融资成本率降低；新项目陆续投产折旧增加，提高公司营业成本 2025 年上半年，公司财务费用同比减少 1.39%至 13.19 亿元，公司财务费用率 10.23%，较 2024 年同期下降 0.73 个百分点；2025 年二季度，公司财务费用同比增加 2.36%至 6.72 亿元，公司财务费用率 8.87%，较 2024-22%-13%-4%5%15%24%33%42%2024.092025.012025.052025.09华能水电沪深30011716 发电及电网 第2页 / 共6页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 年同期上升 0.07 个百分点。 2025 年上半年，新投产项目的折旧费用增加，使得折旧费用同比增加 5.13亿元，提高了公司的营业成本。2025 年上半年，公司营业成本同比增长6.5%至 51.84 亿元；2025 年第二季度，公司营业成本 27.54 亿元，同比增加 0.74%。 ⚫ 2024 年度现金分红金额进一步提升 公司 2024 年度每股派发现金红利 0.20 元（含税），每股同比提升 0.02 元（含税），合计派发现金红利 36 亿元（含税），较 2023 年度同比 11.11%。公司 2024 年度现金分红比例由 2023 年度的 42.42%提升至 43.39%。 ⚫ 盈利预测和估值 公司电力装机规模云南省内第一，为澜沧江—湄公河次区域最大清洁电力运营商。公司水电业务盈利能力强且可持续，坚持水电和新能源并重发展，全面推进澜沧江水风光一体化清洁能源基地建设。公司 TB、硬梁包水电站全容量投产，将为公司 2025—2027 年的业绩带来增量。从中长期看，公司水电电价具有较强的市场竞争力，存在持续上涨的潜力，同时公司布局的新能源发电业务将会带来新的业绩增长空间。 预计公司 2025-2027 年归属于上市公司股东的净利润分别为 93.75 亿元、98.93 亿元和 103.90 亿元，暂不考虑定增影响，对应每股收益为0.52、0.55 和 0.58 元/股，按照 2025 年 9 月 5 日 9.32 元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 17.89X、16.96X、16.15X，考虑到公司估值水平和稳健的盈利能力，上调公司至“买入”投资评级。 风险提示：来水不及预期；供电区域和客户单一风险；电价波动风险；项目进展不及预期；其他不可预测风险。 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 23,461 24,882 27,127 28,226 29,139 增长比率（%） -0.51 6.05 9.02 4.05 3.23 净利润（百万元） 7,638 8,297 9,375 9,893 10,390 增长比率（%） 5.58 8.63 12.99 5.53 5.03 每股收益(元) 0.42 0.46 0.52 0.55 0.58 市盈率(倍) 21.96 20.22 17.89 16.96 16.15 资料来源：中原证券研究所，聚源 发电及电网 第3页 / 共