毛戈平(1318.HK)25年上半年稳健业绩为长期增长铺路

2025 年 8 月 29 日（星期五） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2025年8月28日“Mao Geping Cosmetics (1318 HK) - Solid 1H25 paves multi-year upside”的中文版 1 毛戈平化妆品 (1318 HK) 25年上半年稳健业绩为长期增长铺路 ■ 25年上半年表现稳健，品牌、品类与渠道驱动长期增长 ■维持长期 30%的销售年复合增长率指引 ■ 因常规运营调整，我们下调净利润预测 2%；目标价基于 38.5 倍26 年中市盈率；增持 上半年业绩稳健，验证公司长期增长动能 毛戈平 2025 年上半年业绩表现强劲，符合此前盈利预告。公司实现营收 25.9 亿元人民币，同比增长 31.3%；净利润 6.7 亿元人民币，同比增长 36.1%。营收增长主要得益于其两大核心品类的强劲经营：彩妆同比增长31.1%，护肤同比增长33.4%。此外，香氛品类的成功推出，进一步完善了品牌的“全感官美妆”体系。毛戈平核心品牌在国内高端美妆市场持续突显竞争力，得益于其独特的“光影美学”、深厚的文化底蕴以及专业艺术基因。毛利率维持高位，为 84.2%（去年同期为 84.9%），经营利润同比增长 36.6%，体现出强劲的经营杠杆效应和良好的成本管控能力。会员复购率进一步提升至26.8%（同比增长 2.0 个百分点），反映了高度的客户忠诚度与活跃度。我们认为毛戈平在其长期扩张路径上仍具结构性上行空间，主要体现在以下五个方面：1）品类扩张：香氛与功能性护肤的推出进一步强化品牌的高端生活方式定位；2）线下渠道升级：在一线及新一线城市进行有针对性的门店拓展，提升渠道质量与店效；3）国际化布局：通过如丝芙兰等连锁分销商进军海外市场；4）生态体系变现：其彩妆艺术培训平台不仅支持品牌教育，也形成人才反馈闭环；5）如我们在首次覆盖报告中提及，毛戈平通过品牌收购，逐步成长为多品牌美妆集团。我们维持增持评级。 电话会要点 • 前景与指引：管理层重申 30%的销售年复合增长率目标，并预计下半年净利润增速相当。 • 扩张策略：全球扩张稳步推进，第四季度由香港率先启动，目标是在亚洲及欧洲顶级商场设立旗舰店；同时积极寻求品牌收购机会。 盈利调整，估值与风险 • 尽管因上半年业绩中的常规运营调整，我们对 2025-27 年盈利预测平均下调 2%，但整体预测大致维持不变 • 我们仍以 26 年中市盈率 38.5 倍为基础设定目标价，该估值水平高于 IPO 平均估值一个标准差。考虑销售强劲指引（30%的年复合增长率），我们认为毛戈平享有相较同行的估值溢价。下行风险：核心人员风险、品类扩张执行风险，以及渠道结构调整带来的利润率风险。 财务摘要 财年截止于 12 月 31 日 （百万元人民币） 2023 2024 2025E 2026E 2027E 收入 2,886 3,885 5,288 7,157 9,630 同比增长 57.8% 34.6% 36.1% 35.4% 34.6% 净利润 662 881 1,203 1,591 2,109 摊薄每股盈利（人民币） 3.31 2.18 2.49 3.25 4.31 同比增长 57.8% 34.6% 36.1% 35.4% 34.6% 市盈率 26.7x 40.6x 35.6x 27.2x 20.5x ROE 42.8% 25.1% 24.9% 27.5% 29.9% 资料来源：公司、招商证券（香港）预测；股价截止2025年8月28日 黄铭谦 +852 3189 6357 josephwong@cmschina.com.hk 最新变动 基于上半年稳健业绩，我们重申增持评级。 增持 前次评级 增持 股价（2025年8月28日） 94.6港元 12个月目标价 (上涨/下跌空间) 118.0港元 (+24.9%) 前次目标价 122.0港元 股价表现 资料来源：彭博；股价截至 2025 年 8 月 28 日 % 1m 6m 12m 毛戈平 (5.8) 24.5 78.8 恒生指数 (2.2) 9.0 41.6 行业：美妆护肤 恒生指数（2025年8月28日） 25,017 重要数据 52周股价区间（港元） 47.6 - 130.6 港股市值（百万港元） 46,133 日均成交额（百万港元） 327.0 主要股东 MGP & families 43.9% CPE Investment 3.7% Loyal Valley Capital 1.9% FIL 1.0% Vanguard Group 1.0% 资料来源：公司，彭博 相关报告 1. 毛戈平化妆品 (1318 HK) - 双轮驱动，迈向长期增长（增持）（2025/7/28） (50)050100150(%)1318 HKHSI INDEX2025 年 8 月 29 日（星期五） 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 2 2025 年上半年业绩重点 主要财务指标 • 公司收入达 25.9 亿元人民币（下同），同比增长 31.3%，主要受彩妆（+31.1%）及护肤品（+33.4%）板块的强劲双位数增长驱动，同时新香氛系列的成功上市亦有所贡献。 • 毛利润增至 21.8 亿元，同比增长 30.2%；毛利率为 84.2%，同比小幅下降 0.7 个百分点，主要由于促销力度加大及渠道结构调整所致。 • 经营利润达 8.986 亿元，同比增长 36.6%，得益于运营杠杆的提升及运营费用的有效管控。 • 归母净利润为 6.698 亿元，同比增长 36.1%。 • 调整后净利润（非香港财务报告准则）为 6.722 亿元，同比增长 32.0%，不包括非现金股份奖励开支。 • 基本每股收益为 1.37 元，较 2024 年上半年的 2.46 元（因上市后股份基数变化，故不可直接对比）。 • 本期未宣派中期股息。 营运资金及库存 • 现金及现金等价物为 31.4 亿元，高于 2024 财年的 28.0 亿元，主要受益于强劲的经营现金流及首次公开募股所得资金。 • 经营活动产生的现金流增至 8.306 亿元，较 2024 年上半年的 6.191 亿元上升。 • 应收账款增加至 2.908 亿元（2024 财年为 2.145 亿元），与 B2B 业务扩展及销售增长趋势一致。 • 存货上升至 3.872 亿元，高于 2024 财年的 3.238 亿元，反映了新 SKU 上市及季节性库存积累。 • 资本性支出达到 1.142 亿元，主要用于新店开设、旗舰店升级及研发中心投入。 • 无银行借款，维持净现金状态，净负债率较低（净负债率：21.3%）。 分部收入构成 彩妆 • 收入：14.2 亿元（同比增长 31.1%），占总收入的 55.0%。 • 主要产品：奢华鱼子气垫、光感柔纱凝颜粉饼、晶灿星穹眼影。 • 抖音平台表现强劲，3.8 和 6.18 大促期间排名第一。 • 线下渠道升级及杭州湖滨旗舰店开业进一步提升了品牌知名度。 2025 年 8 月 29 日（星期五） 彭博终端报告下载：NH CMS <GO>