公司事件点评报告：油价下行拖累业绩，增储上产筑牢资源护城河

2025 年 09 月 02 日 油价下行拖累业绩，增储上产筑牢资源护城河 —中国海油（600938.SH）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：张伟保 S1050523110001 zhangwb@cfsc.com.cn 联系人：高铭谦 S1050124080006 gaomq@cfsc.com.cn 基本数据 2025-09-01 当前股价（元） 25.94 总市值（亿元） 12329 总股本（百万股） 47530 流通股本（百万股） 2990 52 周价格范围（元） 23.23-31.47 日均成交额（百万元） 1127.69 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《中国海油（600938）：油气产量和储量双增，成本持续下降》2025-04-09 2、《中国海油（600938）：Q3 油气产量提升，优质多元资产支撑稳健经营》2024-11-13 3、《中国海油（600938）：上半年业绩创历史同期最好水平，现金流 持续健康》2024-08-29 中国海油发布 2025 年半年度业绩报告：2025 年上半年公司实现营业总收入 2076.08 亿元，同比下降 8.45%；实现归母净利润 695.33 亿元，同比下降 12.79%。其中，公司 2025Q2单季度实现营业收入 943.53 亿元，同比下降 15.35%，环比下降 3.44% ；实现 归 母净利润 316.48 亿 元，同比 下降15.80%，环比下降 1.45%。 投资要点 ▌油价下跌拖累营收，增储上产韧性凸显 中国海油是世界最大的独立油气勘探开发公司之一。2025 上半年油价下行，公司油气销售业务实现营业收入 1717.45 亿元，同比下降 7.22%，油气销售毛利率同比下降 2.19pct。公司石油液体实现价格从 2024 年上半年的 80.32 美元/桶下降至 2025 年上半年的 69.15 美元/桶。为了应对油价下行，公司持续增储上产，通过销量增长冲抵低油价不利影响。2025上半年公司油气净产量达 3.85 亿桶油当量，同比上升6.1% ，其中天然气产量大幅上升 12.0%，油气占比持续优化。从贸易板块来看，2025 上半年实现营业收入 310.58 亿元，同比下降 15.21%。公司贸易业务主要涉及原油转口贸易，全球能源市场供需宽松，导致贸易业务的成交量和价格均受到压制，叠加油价下跌进一步压缩了贸易业务的利润空间。 ▌费用稳中有降，现金流管理增效显著 期间费用方面，公司 2025 年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别同比变化+0.12/+0.14/-0.82/0pct，整体稳中有降。其中公司上半年销售及管理费用为人民币 53.29 亿元，比去年同期增加 2.1%，主要是公司油气销量上升带来的相关成本增加。现金流方面，公司 2025 年上半年经营活动产生的现金流量净额为人民币 1091.82 亿元，同比下降 7.9%，主要是国际油价下降带来的油气销售现金流入减少所致；投资活动产生的现金流量净流出额为人民币 737.83 亿元，同比减少-30-20-1001020304050(%)中国海油沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 了 6.4%，原因是处置子公司收到的现金流入增加；2025 年上半年融资活动产生的现金流量净流出额为人民币 224.51 亿元，同比减少了 26.0%，主要原因是本期偿还债务支付的现金同比减少。总的来说，尽管国际油价下降对经营现金流造成了一定影响，但公司通过优化投资和融资策略，有效缓解了现金流的压力。 ▌储量稳健增长，新能源转型提速 2025 年上半年，面对复杂严峻的外部环境和国际油价震荡下行的挑战，公司聚焦油气主业，通过增储上产夯实资源基础，以科技创新驱动效率提升，积极推动绿色转型，持续深化提质增效，增强了整体运营韧性。在勘探领域，公司在中国海域取得 5 个新发现，成功评价多个大中型构造，陆上非常规气储量稳步增长。海外布局进一步扩展至圭亚那深水及哈萨克斯坦新区块。科技与数字化方面，公司突破地球物理勘探和油藏精细灌水等关键技术，推进“AI+”场景应用与智能工厂建设。同时，公司积极推进绿色转型，实践海上CCUS、火炬气回收等清洁生产措施，海上浮式风电项目稳定发电，新能源业务取得实质性进展。 ▌ 盈利预测 公司积极增储上产，资源护城河进一步拓展。公司积攒的油气储量将逐步转化为产量优势并在后续油价恢复周期中释放业绩。预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为 1371、1393、1463 亿元，当前股价对应 PE 分别为 8.9、8.8、8.3倍，给予“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 油价大幅下跌；新项目不及预期；年产量不及预期；公允价值变动净收益的不确定性；汇率波动影响。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 420,506 423,925 436,475 461,025 增长率（%） 0.9% 0.8% 3.0% 5.6% 归母净利润（百万元） 137,936 137,115 139,336 146,253 增长率（%） 11.4% -0.6% 1.6% 5.0% 摊薄每股收益（元） 2.90 2.88 2.93 3.08 ROE（%） 18.4% 17.0% 16.2% 15.9% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现 金 及 现 金 等 价物 154,196 217,743 281,698 350,284 应收款 33,078 33,347 34,334 36,265 存货 5,732 6,634 6,955 7,432 其他流动资产 71,603 71,813 72,584 74,092 流动资产合计 264,609 329,537 395,571 468,073 非流动资产: 金融类资产 45,771 45,771 45,771 45,771 固定资产 6,739 100,657 131,693 138,012 在建工程 157,278 62,911 25,164 10,066 无形资产 3,762 3,574 3,386 3,207 长期股权投资 48,491 48,491 48,491 48,491 其他非流动资产 575,402 575,402 575,402 575,402 非流动资产合计 791,672 791,035 784,136 775,178 资产总计 1,056,281 1,120,572 1,179,707 1,243,251 流动负债: 短期借款 4,303 4,303 4,303 4,303 应付账款、票据 59,685 69,080 72,420 77,383 其他流动负债 54,379 54,379 54,379 54,379 流动负债合计 118,875 128,274 131,