宏观动态点评：工业企业盈利延续改善态势

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 工业企业盈利延续改善态势 华泰研究 吴宛忆 研究员 SAC No. S0570524090005 SFC No. BVN199 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 王洺硕，CFA，PhD 研究员 SAC No. S0570525070003 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 8 月 27 日│中国内地 动态点评 7 月工业企业利润数据点评 今年 7 月工业企业盈利同比降幅较 6 月的 4.3%收窄至 1.5%，主要受计算机电子行业利润同比大幅回升的提振，剔除汽车行业后、7 月工业企业利润同比较 6 月的-3.1%略回落到-3.4%，工业企业营收增速较 6 月的 1.6%小幅回落到 1.1%，与 7 月经济活动数据中工业生产和投资增速均放缓相印证，而季调后利润率较 6 月的 5.2%略回升至 5.3%，或体现反内卷政策预期对价格的效果初步显现。分行业而言： ◼ 7 月全球制造业周期回升及行业关税前的“抢出口”需求带动出口增速再度反弹，计算机电子、铁路传播等出口链行业利润增速较 6 月大幅回升，其中计算机通信行业对整体利润增速贡献约 2 个百分点。 ◼ 或部分受到补贴退坡等因素影响，7 月社零中“以旧换新”品类消费需求回落，工业企业中汽车制造利润同比增速较 6 月的 96.5%回落至-17.1%，对整体工业企业利润同比的拖累约 1 个百分点。 ◼ 此外，部分处于周期底部的建材及化工行业，比如水泥/橡胶/化学制品等利润同比降幅有所收窄，可能部分受反内卷政策对利润率的提振。 往前看，“反内卷”政策对部分行业的价格及利润形成托举， PPI 同比及工业企业利润下半年有望呈现修复。同时，今年广义财政前置发力后，财政政策的持续有效发力仍是稳内需、稳信心的关键，预计 3-4 季度交界处将会是财政加力的政策窗口期。一方面，全球“抢出口”热潮退却后、全球贸易活动减速的影响仍待观察。另一方面，财政发力的持续性或面临一定不确定性——与今年政府债前置发行不同，去年政府债发行明显后置，去年前 7 个月仅累计净发行 4 万亿元，而 8-12 月合计净发行 7.3 万亿元，由此今年 8-12月政府债净发行或将同比少增 2.3 万亿元，由此，我们预计 3 季度末至 4 季度初或将通过增发特别国债、上调赤字等方式多管齐下稳定增长预期。此外，新型政策性金融工具对投资是否产生有效提振也值得关注。 具体而言，我们对企业盈利变化的分析如下： ◼ 7 月上游行业利润增速同比降幅从 6 月的 36.3%小幅走阔至 37.9%，营业收入同比降幅较 6 月的 18.3%小幅回落至 16.7%，季调后利润率较 6 月的 16.5%小幅回落至 7 月的 14.7%。其中，煤炭开采/石油天然气 开 采 盈 利 同 比 降 幅 分 别 从 6 月 的 63.0%/17.0% 继 续 走 阔 至68.0%/19.3%，显示国内油价及黑色系价格下行的影响，二者对整体工业企业利润增速的拖累合计约为 7.4 个百分点，但有色金属矿采选盈利同比增速较 6 月的 34.6%小幅回升至 33.5%，水泥矿采选盈利同比增速由 6 月-7.3%转正为 11.1%。 ◼ 中游制造业利润有所改善，同比增速较 6 月的-1.6%转正至 9.3%，需求及价格因素均有贡献。其中营收同比增速较 6 月的 0.1%增至 1.2%，季调后利润率从 6 月的 4.3%回升至 4.7%。分行业而言，电气机械/仪器仪表/专用设备等出口链行 业利润增速明显回落，分别从 6 月的18.5%/12.2%/-2.5%走弱至 4.8%/-6.9%/-4.7%，量价均有所走弱，或显示关税对企业利润率及订单的负面影响逐步体现。电力热力供应行业盈利同比增速较 6 月的 5.1%进一步回升至 9.7%，对整体工业企业利润增速的贡献约为 1.1 个百分点，反内卷政策预期或带动水泥/橡胶/化学制品利润同比降幅从 6 月的 26.7%/21.4%/25.9%缩窄至 6.7%/9.9%/1.9%、此外，有色金属/通用设备/纺织行业盈利同比有所改善。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 ◼ 下游制造业利润同比增速从 6 月的 5.3%回落至 2.9%，主要受营收增速回落的拖累——7 月季调后的利润率与 6 月的 5.6%持平，营收同比增速则较 6 月 7.2%回落至 4.1%。分行业中，由于补贴退坡等因素影响，汽车制造利润同比增速较 6 月的 96.5%回落至-17.1%，对整体工业企业利润同比的拖累约 1 个百分点。计算机通信行业利润恢复较强增长态势，同比从 6 月-12.9%转正至 30.0%，对 7 月利润增速贡献约2 个百分点。纺织服装、制鞋业及医药行业同比增速仍在低位，分别录得-20.3%/-10.8%/-0.6%。 分所有制而言，7 月国企、私企工业企业利润同比增速均较 6 月有所回升，而外资企业利润同比增速有所回落。7 月国有控股/私营企业从 6 月的-8.3%/-4.9%回升至-6.9%/2.3%，而外资企业利润同比增速较 6 月的 11%大幅下降至-2.4%。 其他财务指标方面： ◼ 7 月工业企业利润率较 6 月的 6%放缓至 5.2%，拆分看，7 月上、中、下游企业利润率均较 6 月有所回落，但分化趋势延续——具体而言，7月单月上、中、下游行业工业企业利润率分别较今年 6 月的 17.2%、4.7%、7.4%下降至 15.5%、4.6%、5.3%。具体分行业看，上游行业中 ， 煤 炭 采 选 /油 气 开 采 利 润 率 较 6 月 的 11.7%/29.8% 下 降 至9%/28.6%，黑色/有色采选利润率亦较 6 月下降 6.2/0.9 个百分点，对上游制造业利润率整体形成拖累，而水泥采选的利润率环比回升 6.4个百分点。中游制造业利润率边际下行，专用设备和仪器仪表利润率较 6 月回落 3.1/4 个百分点，而石油加工、化学、橡胶和水泥利润率回升 0.4~1 个百分点。下游行业利润率明显回落，如食品、汽车、纺服和酒茶饮料制造等行业利润率较 6 月分别回落 0.6~3.4 个百分点，下游利润率走弱主要反映内需回暖