Q2业绩大幅改善，展现龙头强大韧性

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评报告[Table_StockAndRank]伊利股份(600887)投资评级买入上次评级买入[Table_Author]赵 雷 食品饮料行业分析师执业编号：S1500524100003邮箱：zhaolei@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127 金隅大厦B座邮编：100031[Table_Title]Q2 业绩大幅改善，展现龙头强大韧性[Table_ReportDate]2025 年 8 月 31 日[Table_Summary]事件： 伊利发布 2025 年半年报。2025H1，公司实现营收 619.33 亿元，同比+3.37%；归母净利润 72.00 亿元，同比-4.39%；扣非归母净利润70.16 亿元，同比+31.78%。其中，25Q2 实现营收 289.15 亿元，同比+5.77%；归母净利润 23.26 亿元，同比+44.65%；扣非归母净利润 23.87亿元，同比+49.48%。点评：收入表现亮眼，结构更趋多元。在上半年消费乏力，乳制品产量同比下滑 0.30%的背景下，公司 Q2 收入端持续增长。分品类看，Q2 液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品系列分别录得收入 164.86 亿元、77.65亿元和 41.24 亿元，同比-0.85%、+9.65%和+37.97%。上半年看，现制饮品的口味优势对包装液态奶形成部分替代，导致液体乳消费量有所缩减；婴配粉和成人粉市占率持续提升，推动奶粉及奶制品收入增长；冷饮则因今年夏天气温偏高，消费者消费意愿提升而实现增长。积极降本增效，净利率如期提升。公司 Q2 实现毛利率 34.37%，同比+0.53pct，上半年毛利率提升主要系原奶价格下行所致。费用端，Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别-0.69pct、+0.51pct、-0.07pct、-0.50pct，上半年销售费用率通过优化广告营销持续下行。同时，Q2 资产减值损失/收入同比+0.78pct，我们推测系大包粉存货跌价损失减少；Q2 信用减值损失/收入同比+1.13pct，主要系计提保理风险准备减少所致。此外，Q2 营业外支出/收入同比+1.10pct，主要系对外捐赠支出增加。因此，公司 Q2 归母净利润率达 8.05%，同比+2.17pct。龙头地位巩固，积极拥抱变化。公司在 2025 年上半年进一步巩固乳业龙头地位，其中婴配粉市占率实现历史性突破，零售额市场份额达到 18.1%，同比+1.3pct，跃居全国第一。同时，液体乳、成人粉、冷饮上半年市场份额均稳居第一。同时，公司也积极拥抱市场变化。产品方面，上半年公司在常温酸奶、低温鲜奶、低温酸奶、婴配粉、成人奶粉、奶酪、水饮等多个品类中推出新品，收入合计占比达14.7%。奶酪方面，公司在 C 端针对不同年龄段消费者的多种场景，丰富产品矩阵，上半年实现正增长；B 端积极把握烘焙、茶饮、西餐等消费趋势，为客户提供定制化服务，上半年营收同比+20%以上。渠道方面，公司积极拥抱多元化渠道，与电商、会员店、社区团购、零食折扣店等渠道深度合作，推出多款定制化产品，触达消费者，非传统渠道占液奶收入已接近三成。国际化方面，公司深耕东南亚冷饮业务，同时婴配粉业务在北美、中东、独联体持续突破，上半年海外业务收入增长超双位数。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2盈利预测与投资评级：展现强大韧性，把握低估机遇。公司上半年在行业整体乏力的背景下，展现出强大的经营韧性，逆势取得增长。展望下半年，公司有望持续发力，完成年初既定的经营目标。公司当前估值处于过去十年偏低位置，而股息率按 24 年股利/最新收盘价计算达 4.3%。我们预计 2025-2027 年 EPS 为 1.71/1.91/2.06 元，对应2025-2027 年 17X/15X/14X PE，维持对公司的“买入”评级。风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧[Table_Profit]重要财务指标2023A2024A2025E2026E2027E营业总收入(百万元)126,179115,780119,202123,453128,530增长率 YoY %2.4%-8.2%3.0%3.6%4.1%归属母公司净利润(百万元)10,4298,45310,79412,05013,036增长率 YoY%10.6%-18.9%27.7%11.6%8.2%毛利率%32.8%34.1%34.7%34.9%35.0%净资产收益率ROE%19.5%15.9%17.0%15.9%14.7%EPS(摊薄)(元)1.641.331.711.912.06市盈率 P/E(倍)16.3122.6916.7415.0013.86市净率 P/B(倍)3.163.592.852.392.04[Table_ReportClosing]资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2025 年 8 月 29 日收盘价[Table_Finance]请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产69,35566,61970,58576,53276,494营业总收入126,179115,780119,202123,453128,530货币资金43,37225,40429,89334,89133,872营业成本84,78976,29977,86080,41483,534应收票据220251258267278营业税金及附加733733715741771应收账款3,0852,8783,1033,2133,345销售费用22,57221,98221,93322,59223,392预付账款1,4801,1761,1681,2061,253管理费用5,1544,4654,7684,9385,141存货12,51210,7459,99210,77711,558研发费用850870894926964其他8,68726,16526,17126,17826,186财务费用-153-592-396-479-597非流动资产82,26587,09985,23585,27385,826减值损失合计-1,526-4,676-1,090-890-790长期股权投资4,4083,9923,9923,9923,992投资净收益-312,417122539固定资产（合计）35,24234,61933,40333,68134,390其他1,1954186618861,031无形资产4,7294,7804,8804,9805,080营业利润11,87310,18213,01114,34215,604其他37,88543,70842,96042,62042,364营业外收支-152-55-30