2025年上半年啤酒业务量增价稳，成本红利延续

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月28日优于大市青岛啤酒（600600.SH）2025 年上半年啤酒业务量增价稳，成本红利延续核心观点公司研究·财报点评食品饮料·非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价68.98 元总市值/流通市值94102/94102 百万元52 周最高价/最低价86.18/53.20 元近 3 个月日均成交额481.20 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《青岛啤酒（600600.SH）-加大产品、销售模式创新力度，积极应对市场变化》 ——2025-05-23《青岛啤酒（600600.SH）-第三季度销量同比下滑，盈利能力承压》 ——2024-10-30《青岛啤酒（600600.SH）-第二季度销量同比下滑，成本下行助盈利能力改善》 ——2024-08-30《青岛啤酒（600600.SH）-积极备战销售旺季，下半年销量改善可期》 ——2024-07-01《青岛啤酒（600600.SH）-高基数压制销量增速，成本下行红利释放》 ——2024-05-05青岛啤酒公布 2025 年半年度业绩：1H25 实现营业总收入 204.9 亿元，同比+2.1%；实现归母净利润 39.0 亿元，同比+7.2%；实现扣非归母净利润 36.3亿元，同比+6.0%。收入端：啤酒业务量增价稳，产品结构有所提升。1H25 啤酒业务收入同比+1.9%，其中销量同比+2.2%，吨价同比-0.3%。销量同比增长主要得益于春节旺季需求较好、年初低库存水平，销量表现优于行业（啤酒行业 1-6 月产量同比-0.3%），吨价小幅度下滑预计主要系货折力度略有增大所致，整体表现平稳。销量结构有所改善，青岛主品牌销量同比+3.9%，销量占比同比+1.0pt至 57.3%，其中中高档产品销量同比+5.1%，销量占比同比+1.1pt 至 42.1%。2Q25 销量同比+1.0%，千升酒收入同比+0.3%，青岛主品牌销量占比同比+1.5pt 至 54.1%，其中中高端销量占比同比+1.4pt 至 39.7%。2Q25 销量增速放缓与需求环比走弱有关，尤其是在 6 月旺季，餐饮需求疲弱。利润端：成本红利显现，费用控制良好。1H25 毛利率 43.7%，同比+2.1pt，主要得益于原料成本下行，1H25 啤酒吨成本同比-3.8%。销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1/+0.0/+0.1/+0.4pt，财务费用同比增加 0.83 亿元，主因利率下降使得利息收入同比减少。1H25 资产处置收益同比增加 1.1 亿元，主要来自个别子公司确认处置土地使用权益。2Q25 毛利率 45.8%，同比+3.0pt，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.0/+0.2/+0.1/+0.5pt。1H25/2Q25 归母净利率利率 19.1%/21.8%，同比+0.9/+1.2pt，盈利能力稳步改善。盈利预测与投资建议：考虑到酒水市场需求恢复速度持续偏慢，我们小幅下调 2025-2027 年收入预测，因公司受益于成本红利且预计后续产品结构持续优化，我们小幅上调 2025-2027 年利润率预测。预计 2025-2027 年公司实现营业总收入 328.5/336.1/344.2 亿元（前预测值 332.5/341.8/350.3 亿元），同比+2.2%/+2.3%/+2.4%；实现归母净利润 47.5/51.3/54.4 亿元（前预测值47.6/51.2/53.6 亿 元 ） ， 同 比 +9.3%/+7.9%/+6.1% ； EPS 分 别 为3.48/3.76/3.99 元；当前股价对应 PE 分别为 20/18/17 倍。考虑到公司基地市场竞争优势稳固，产品覆盖全面且品牌力处于行业领先位置，目前系统性创新帮助公司把握市场变化，且公司分红率走升强化股东回报，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增长速度显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)33,93732,13832,84633,60934,420(+/-%)5.5%-5.3%2.2%2.3%2.4%归母净利润(百万元)42684345475051275439(+/-%)15.0%1.8%9.3%7.9%6.1%每股收益（元）3.133.193.483.763.99EBITMargin13.0%14.0%16.2%17.2%17.9%净资产收益率（ROE）15.5%15.0%16.3%17.5%18.4%市盈率（PE）22.021.719.818.417.3EV/EBITDA21.020.618.517.116.1市净率（PB）3.433.243.223.213.18资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2青岛啤酒公布 2025 年半年度业绩：1H25 实现营业总收入 204.9 亿元，同比+2.1%；实现归母净利润 39.0 亿元，同比+7.2%；实现扣非归母净利润 36.3 亿元，同比+6.0%。收入端：啤酒业务量增价稳，产品结构有所提升。1H25 啤酒业务收入同比+1.9%，其中销量同比+2.2%，吨价同比-0.3%。销量同比增长主要得益于春节旺季需求较好、年初低库存水平，销量表现优于行业（啤酒行业 1-6 月产量同比-0.3%），吨价小幅度下滑预计主要系货折力度略有增大所致，整体表现平稳。销量结构有所改善，青岛主品牌销量同比+3.9%，销量占比同比+1.0pt 至 57.3%，其中中高档产品销量同比+5.1%，销量占比同比+1.1pt 至 42.1%。2Q25 销量同比+1.0%，千升酒收入同比+0.3%，青岛主品牌销量占比同比+1.5pt 至 54.1%，其中中高端销量占比同比+1.4pt 至 39.7%。2Q25 销量增速放缓与需求环比走弱有关，尤其是在 6 月旺季，餐饮需求疲弱。利润端：成本红利显现，费用控制良好。1H25 毛利率 43.7%，同比+2.1pt，主要得益于原料成本下行，1H25 啤酒吨成本同比-3.8%。销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1/+0.0/+0.1/+0.4pt，财务费用同比增加 0.83 亿元，主因利率下降使得利息收入同比减少。1H25 资产处置收益同比增加 1.1 亿元，主要来自个别子公司确认处置土地使用权益。2Q25 毛利率 45.8%，同比+3.0pt，销售/管理/研发/财 务 费 用 率 分 别 同 比 +0.0/+0.2/+0.1/+0.5pt 。 1H25/2Q25 归 母 净 利 率 利 率19.1%/21.8%，同比+0.9/+1.2pt，盈利能力稳步改善。盈利预测与投