业绩稳健双位数增长，营销网络加密拓展

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月28日优于大市菜百股份（605599.SH）业绩稳健双位数增长，营销网络加密拓展核心观点公司研究·财报点评商贸零售·一般零售证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001证券分析师：孙乔容若021-60375463sunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980523090004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价15.16 元总市值/流通市值11791/11791 百万元52 周最高价/最低价19.50/9.58 元近 3 个月日均成交额155.76 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《菜百股份（605599.SH）-一季度归母净利润增长 17%，首饰金持续产品创新》 ——2025-04-29《菜百股份（605599.SH）-三季度收入稳健增长 9%，直营门店扩张稳步推进》 ——2024-10-28《菜百股份（605599.SH）-上半年收入增长 31%，全渠道销售扩张持续推进》 ——2024-09-01《菜百股份（605599.SH）-京城黄金珠宝老字号，全直营模式提质增效促成长》 ——2024-05-28上半年业绩稳健双位数增长。公司 2025 上半年实现营业收入 152.48 亿元，同比+38.75%，归母净利润 4.59 亿元，同比+14.75%，扣非归母净利润 3.96亿元，同比+2.57%。非经收益主要系银行理财、权益工具产品等变动损益及其他处置损益 0.75 亿元。单二季度看，收入同比+50.34%至 70.26 亿元，较一季度加速 20.16pct。归母净利润同比+9.24%至 1.39 亿元，扣非归母净利润同比-11.37%。公司整体收入在贵金属投资产品业务快速增长及金饰业务修复下表现优异，利润在上述产品结构变化影响毛利率等因素下增长平稳。贵金属投资品业务增长较好，营销网络加密拓展。分业务看，黄金珠宝零售业务二季度同比增长 50.71%至 69.92 亿元，较一季度 30.53%的增长进一步加速。其中预计受益金价上涨带来的投资需求增长，公司贵金属投资类产品增速较优。门店方面，公司上半年净开 3 家门店，其中开设祥云小镇旗舰店作为总店外规模最大的连锁门店，以及开设以“菜百传世”子品牌为主题的店铺，打造差异化门店形象。产品结构变化影响毛利率，经营性现金流增长38%。公司上半年毛利率7.15%，同比-1.92pct，主要系低毛利贵金属投资产品占比提升影响。销售费用率/管理费用率分别为 2.04%/0.34%，分别同比-0.32pct/-0.11pct，费用率实现优化。存货周转加速，周转天数缩短 8.9 天至 47.11。实现经营性现金流净额 13.02 亿元，同比+38.44%，现金流状况良好。风险提示：金价大幅波动；门店拓展不及预期；电商销售不及预期。投资建议：公司作为贵金属投资品+黄金饰品双业务驱动的头部企业，一方面受益金价中长期上行预期下的投资需求增长，另外黄金饰品业务方面持续产品创新、IP 联名开发等方式带动需求增长。此外，渠道端稳步推进异地扩张和线上拓展也将推动收入的持续增长。且未来黄金饰品业务的持续复苏表现也有望支撑毛利率相对稳定，带来利润弹性空间。我们维持公司 2025-2027 年归母净利润预测为 7.91/8.82/9.89 亿元，对应 PE 分别为 14.9/13.4/11.9 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)16,552.2220,232.6624,574.1427,855.8531,008.97(+/-%)50.61%22.24%21.46%13.35%11.32%净利润(百万元)706.79719.01791.20882.42988.99(+/-%)53.61%1.73%10.04%11.53%12.08%每股收益（元）0.910.921.021.131.27EBITMargin5.62%4.80%4.06%4.03%4.08%净资产收益率（ROE）18.68%18.05%18.40%18.97%19.80%市盈率（PE）16.6816.4014.9013.3611.92EV/EBITDA15.0715.1115.7614.3313.18市净率（PB）3.122.962.742.532.36资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2025 上半年实现营业收入 152.48 亿元，同比+38.75%，归母净利润 4.59 亿元，同比+14.75%，扣非归母净利润 3.96 亿元，同比+2.57%。非经收益主要系银行理财、权益工具产品等变动损益及其他处置损益 0.75 亿元。单二季度看，收入同比+50.34%至 70.26 亿元，较一季度加速 20.16pct。归母净利润同比+9.24%至1.39 亿元，扣非归母净利润同比-11.37%至 1.19 亿元。公司整体收入在贵金属投资产品业务快速增长及金饰业务修复下表现优异，利润在上述产品结构变化影响毛利率等因素下增长平稳。图1：菜百股份单季度营收及增速（亿元、%）图2：菜百股份单季度归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分业务看，黄金珠宝零售业务二季度同比增长 50.71%至 69.92 亿元，较一季度30.53%的增长进一步加速。其中预计受益金价上涨带来的投资需求增长，公司贵金属投资类产品增速较优。门店方面，公司上半年净开 3 家门店，其中开设祥云小镇旗舰店作为总店外规模最大的连锁门店，以及开设以“菜百传世”子品牌为主题的店铺，打造差异化门店形象。主要财务数据看，公司上半年毛利率 7.15%，同比-1.92pct，主要系低毛利贵金属投资产品占比提升影响。销售费用率/管理费用率分别为 2.04%/0.34%，分别同比-0.32pct/-0.11pct，费用率实现优化。存货周转加速，周转天数缩短 8.9 天至47.11。实现经营性现金流净额 13.02 亿元，同比+38.44%，现金流状况良好。图3：菜百股份单季度毛利率（%）图4：菜百股份单季度费用率（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物17321492222621122452营业收入1655220233245742785631009应收款项300306350382425营业成本14785184242