《杖剑传说》表现亮眼，2025上半年收入增长29%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月27日优于大市吉比特（603444.SH）《杖剑传说》表现亮眼，2025 上半年收入增长 29%核心观点公司研究·财报点评传媒·游戏Ⅱ证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉021-60875160021-61761058zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cnS0980517060002S0980523100001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价458.50 元总市值/流通市值33031/33031 百万元52 周最高价/最低价479.99/172.10 元近 3 个月日均成交额588.04 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《吉比特（603444.SH）-业绩筑底，关注新品表现》 ——2025-04-02《吉比特（603444.SH）-第三季度业绩降幅收窄，关注代理产品表现》 ——2024-10-28《吉比特（603444.SH）-上半年分红比例 62.4%，第二季度收入降幅收窄》 ——2024-08-19《吉比特（603444.SH）-老游戏承压 2023 年收入下滑 19%，关注2024 年新品发布》 ——2024-04-10《吉比特（603444.SH）-老游戏流水承压，前三季度收入下降 14%》——2023-10-302025 上半年公司收入增长 29%，第二季度新游戏上线收入增长加速。1）2025上半年，公司收入 25.2 亿元，同比增长 28.5%，其中老游戏《问道手游》流水同比下滑 7.3%至 10.7 亿、新游戏《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》流水分别为 5.7 亿和 4.2 亿；归母净利润 6.5 亿元，同比提升 24.5%，主要由于《一念逍遥（大陆版）》。2）单看第二季度，公司的营业收入为13.8 亿元，同比增长 33.9%；归母净利润 3.6 亿元，同比增长 36.6%。毛利率同比增长 4.1 个百分点，费用率整体略增 1.3 个百分点。2025 上半年，公司的毛利率 92.3%，同比增长 4.1 个百分点；费用率整体上升 1.3 个百分点 至 54.4% ， 其 中 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为33.2%/8.2%/-1.2%/14.2%，分别同比+5.8/-1.0/+2.3/-5.8 个百分点，主要由于新品上线买量费用上升。《杖剑传说》表现优异。1）境内游戏方面，《问道手游》流水同比下滑 7.3%至 10.7 亿，其中第二季度流水同比基本持平；2024 年 10 月上线的《封神幻想世界》和 2025 上半年上线的《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》贡献增量收入和利润。2）境外方面，公司的境外游戏收入下滑 21.0%至 2.0 亿元，主要由于《飞吧龙骑士（港澳台韩版）》《一念逍遥（欧美版）》本期流水有所减少。3）储备产品方面，公司将持续推进自研产品《杖剑传说》《问剑长生》的全球化发行，此外公司将代理运营三国题材 SLG 游戏《九牧之野》。4）IP 孵化业务方面，公司取得《明克街 13 号》《术师手册》等多部网文 IP 的游戏改编权，积极探索 IP 运营以拓宽用户基础。风险提示：新品上线进度或流水不及预期；产品竞争激烈；监管风险。投资建议：公司新产品表现亮眼、自研产品海外发行及代理产品有望贡献增量，维持“优于大市”评级。由于公司的《杖剑传说》表现优异，我们上调盈利预测，预计 2025-2027 年净利润分别为 14.5/15.4/16.3 亿（原预测为10.1/11.4/12.3 亿），EPS 分别为 20.15/21.33/22.64 元，对应 PE 为22x/21x/19x；公司产品研发实力较强、长线运营能力优秀，下半年自研产品海外发行、代理产品都将贡献增量，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)4,1853,6965,1745,6916,147(+/-%)-19.0%-11.7%40.0%10.0%8.0%净利润(百万元)1125945145215371631(+/-%)-23.0%-16.0%53.7%5.8%6.1%每股收益（元）15.6213.1220.1521.3322.64EBITMargin37.2%31.7%40.8%39.1%38.5%净资产收益率（ROE）25.2%19.3%27.9%27.9%28.0%市盈率（PE）28.233.621.820.619.4EV/EBITDA20.426.815.614.814.0市净率（PB）7.106.476.115.765.44资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22025 上半年公司收入增长 29%，第二季度新游戏上线收入增长加速。1）2025 上半年，公司收入 25.2 亿元，同比增长 28.5%，其中老游戏《问道手游》流水同比下滑 7.3%至 10.7 亿、新游戏《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》流水分别为 5.7 亿和 4.2 亿；归母净利润 6.5 亿元，同比提升 24.5%，主要由于《一念逍遥（大陆版）》。2）单看第二季度，公司的营业收入为 13.8 亿元，同比增长 33.9%；归母净利润 3.6 亿元，同比增长 36.6%。图1：公司半年度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司半年度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图4：公司季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率同比增长 4.1 个百分点,费用率整体略增 1.3 个百分点。2025 上半年，公司的毛利率 92.3%，同比增长 4.1 个百分点；费用率整体上升 1.3 个百分点至54.4%，销售/管理/财务/研发费用率分别为 33.2%/8.2%/-1.2%/14.2%，分别同比+5.8/-1.0/+2.3/-5.8 个百分点，主要由于新品上线买量费用上升。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司利润率及变化（单位：%）图6：公司费用率及变化（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理《杖剑传说》表现优异。1）境内游戏方面，《问道手游》流水同比下滑 7.3%至10.7 亿，其中第二季度流水同比基本持平；2024 年 10 月上线的《封神幻想世界》和 2025 上半年上线的《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》贡献增量收入和利润。2）境外方面，公司的境外游戏收入下滑 21.0%至 2.0 亿元，主要由于《飞吧龙骑士（港澳台韩版）》《一念逍遥（欧美版）》本期流水有所减少。3）储备