矿山和冶炼业务盈利能力强，米拉多二期有望年内投产

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月21日优于大市铜陵有色（000630.SZ）矿山和冶炼业务盈利能力强，米拉多二期有望年内投产核心观点公司研究·财报点评有色金属·工业金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉010-88005312021-60933177liumengluan@guosen.com.cnjiaofangran@guosen.com.cnS0980520040001S0980522080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价6.45 元总市值/流通市值86491/71872 百万元52 周最高价/最低价9.19/3.06 元近 3 个月日均成交额3448.10 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《铜陵有色（000630.SZ）-资产减值拖累业绩，看好明年铜矿业务量价齐增》 ——2025-11-04《铜陵有色（000630.SZ）-米拉多铜矿盈利能力提升，二期即将投产》 ——2025-08-19《铜陵有色（000630.SZ）-铜冶炼成本竞争力强，米拉多二期即将投产》 ——2025-04-24《铜陵有色（000630.SZ）-2023 年矿产铜量增 239%，一季度净利润改善》 ——2024-05-162025 年归母净利润同比下降 14%。2025 年实现营收 1727 亿元（+18.7%），归母净利润 24.2 亿元（-14.0%），扣非归母净利润 34.6 亿元（+28.8%），经营性净现金流-2.3 亿元，现金流下降主因公司新建 50 万吨铜冶炼产能在下半年投产，原料存货增加。受益于铜价和硫酸价格上涨，2025Q4 单季毛利润 48.6 亿元，环比增加 22 亿元，但是衍生金融工具产生的公允价值变动为-16.4 亿元。铜冶炼板块盈利能力行业领先。2025 年金隆铜业净利润 8 亿元，如果简单以产能折算，金冠铜业分公司净利润大概 12.2 亿元，暂不考虑新投产的金新分公司，原有 3 家冶炼厂全年净利润在 26.4 亿元。包括公司在内的铜冶炼企业 2025 年利润尚可，有原料库存周期的因素，也有硫酸价格高、铜冶炼回收率高、副产金银价格高等因素。对比其他几家大型铜冶炼公司，其主力冶炼厂净利率多在 0.5%附近，而铜陵有色主力冶炼厂净利率都在 2%附近，远高于同行业。米拉多二期可能 8 月份投产。公司 2026 年预计生产 22.8 万吨铜精矿，按照往年规律，国内铜矿年产量 5 万吨，米拉多一期年产量 13 万吨，则米拉多二期 2026 年排产 5 万吨，以此推算大概于 2026 年 8 月份开始生产。2025 年中铁建铜冠实现净利润 19.3 亿元，米拉多铜矿项目公司净利润达到 37.9 亿元，盈利能力强劲。米拉多二期采选成本仅为一期 70%左右，如果一期成本是 28000 元/吨，粗略计算二期成本为 19600 元/吨，如果副产的金/银抵扣铜的成本，米拉多二期的成本可能是负数。风险提示：铜价大幅波动风险，铜精矿加工费下跌风险。投资建议：维持 “优于大市”评级参照年初以来主要有色金属价格走势，假定 2026-2028 年国内阴极铜现货年均价均为 95000 元/吨，铜精矿加工费为-30 美元/吨，硫酸价格为 1000 元/吨，金价 5000 美元/盎司，银价 80 美元/盎司。公司 2026-2028 年归母净利润分别为 75.7/119.9/120.0 亿元,同比增速 214/58/0.1%；摊薄 EPS 分别为0.56/0.89/0.89 元，当前股价对应 PE 分别为 11.4/7.2/7.2X。近年来公司利润有波动，重点项目也出现延期，但旗下冶炼业务和铜矿业务都是业内优质资产，盈利能力强。米拉多铜矿二期即将投产，公司铜矿年产能将达到 31万吨并且成本下降，另外公司铜冶炼产能具备全球竞争力，抗风险能力强，受益于铜冶炼产能出清，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)145,531172,825255,885267,464282,857(+/-%)5.9%18.8%48.1%4.5%5.8%净利润(百万元)2809241575741198611999(+/-%)4.1%-14.0%213.6%58.2%0.1%每股收益（元）0.220.180.560.890.89EBITMargin4.4%5.5%6.7%9.8%9.3%净资产收益率（ROE）8.3%6.5%18.6%25.6%22.7%市盈率（PE）29.435.811.47.27.2EV/EBITDA13.111.07.24.95.0市净率（PB）2.432.342.121.851.64资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年04月22日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22025 年归母净利润同比下降 14%。2025 年实现营收 1727 亿元（+18.7%），归母净利润 24.2 亿元（-14.0%），扣非归母净利润 34.6 亿元（+28.8%），经营性净现金流-2.3 亿元，现金流下降主因公司新建 50 万吨铜冶炼产能在下半年投产，原料存货增加。受益于铜价和硫酸价格上涨，2025Q4 单季毛利润 48.6 亿元，环比增加 22 亿元，但是衍生金融工具产生的公允价值变动为-16.4 亿元。2025 年度，公司生产自产铜精矿含铜 19.77 万吨，根据往年规律估计国内铜矿产量 5 万吨左右，米拉多铜矿一期产量 13 万吨左右。2025 年公司生产阴极铜 195万吨，铜加工材 40 万吨，硫酸 622 万吨，显著受益于硫酸价格上涨。图1：铜陵有色归母净利润及增速（单位：亿元、%）图2：铜陵有色单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理冶炼版块：成为全球最大铜冶炼公司2025 年 3 月份，公司铜基新材料项目（50 万吨铜冶炼）建成并于下半年投产，至此公司铜冶炼产能达到 220 万吨，其中粗炼产能 196 万吨，超过江西铜业成为全球最大铜冶炼公司（粗炼）。并且子公司金通铜业在建设二期项目，规模 30 万吨/年，达产后，赤峰金通冶炼产能将达到 55 万吨，副产 200 万吨硫酸。公司总冶炼产能也将达到 250 万吨，巩固行业龙头地位。表1：铜陵有色冶炼厂概况冶炼厂地址持股比例产能（万吨）备注金冠铜业分公司安徽铜陵100%70粗炼+精炼金隆铜业安徽铜陵61.4%46粗炼+精炼金新分公司安徽铜陵100%50粗炼+精炼张家港联合铜业江苏苏州85%30精炼金通铜业内蒙古赤峰50%25粗炼+精炼合计产能186221粗炼权益产能161196资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理铜冶炼板块盈利能力行业领先。2025 年金隆铜业净利润 8 亿元，如果简单以产能折算，金冠铜业分公司净利润大概 12.2 亿元，暂不考虑新投产的金新分公司，原有 3 家冶炼厂全年净利润在 26.4 亿元。包括公司在内的铜冶炼企业 20