腾讯控股(0700.HK)流量势能编织生态帝国，2Q25业绩全面超预期

请阅读最后一页的重要声明！ 流量势能编织生态帝国，2Q25 业绩全面超预期 腾讯控股(00700) 证券研究报告 社交Ⅱ / 公司深度研究报告 / 2025.08.18 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2025-08-18 收盘价(元) 587.00 流通股本(亿股) 91.71 每股净资产(元) 113.07 总股本(亿股) 91.71 最近 12 月市场表现 分析师 郝艳辉 SAC 证书编号：S0160525080001 haoyh@ctsec.com 相关报告 ❖ 社交网络赢家通吃特性奠定公司流量地位：公司通过社交网络平台（主要是微信和 QQ）积累庞大用户基础及稳健流量格局，在此基础上构建出多元生态帝国，包括数字内容（如游戏、视频、音乐）、金融科技（如支付、理财）、云计算和广告等多个领域。微信整体流量体系决定了其经营的稳健性、可持续性及平台属性。 ❖ 业绩全面超预期，各业务盈利能力持续提升：2Q25 公司收入同比增长14.5%为 1845 亿元（高于彭博预期 1789 亿元），实现双位数增长，受益于长青游戏的平台化和 AI 的应用、新游戏的突破、AI 对广告的赋能、消费趋势的改善。2Q25Non-IFRS 下归母净利润同比增长 10%至 630.5 亿元（高于彭博预期 620.2 亿元），尽管其他亏损达到 36 亿元，但各业务收入、毛利率的超预期表现使得公司利润超预期。 ❖ 游戏收入保持双位数增长，新游表现亮眼：1）国内：2Q25 国内游戏收入同比增长 17%至 404 亿元，得益于去年九月发布的《三角洲行动》以及《王者荣耀》、《无畏契约》、《和平精英》等长青游戏的收入贡献。2）海外：2Q25海外游戏同比增长 35%至 188 亿元，得益于 Supercell 旗下游戏、《PUBG MOBILE》以及新游《沙丘：觉醒》的收入贡献。 ❖ 投资建议：我们预计公司 2025-2027 年 Non-IFRS 归母净利润分别增长14.97%、13.53%、8.81%为 2560.4 亿元、2906.8 亿元和 3162.7 亿元。当前股价对应 2025~2027 年 PE 分别为 19.2X/16.9X/15.5X，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：游戏市场政策监管趋严、宏观经济弱复苏导致广告收入增速放缓风险、竞争加剧风险、投资收益不确定风险。 盈利预测 [Table_FinchinaSimple] 币种(人民币) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(亿) 6,090 6,603 7,459 8,123 8,827 收入增长率(%) 9.82 8.41 12.97 8.90 8.66 归母净利润(亿) 1,152 1,941 2,174 2,455 2,710 净利润增长率(%) -38.79 68.44 12.03 12.93 10.36 EPS(元) 12.15 21.04 23.71 26.77 29.55 PE 21.99 18.04 22.53 19.95 18.08 ROE(%) 23.28 11.83 16.40 15.30 14.56 PB 3.13 3.60 4.14 3.45 2.91 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2025 年 08 月 18 日收盘价计算） -3%10%23%35%48%60%腾讯控股恒生指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 内容目录 1 公司简介：流量势能编织多元生态帝国 ..................................................................... 4 1.1 社交网络赢家通吃特性奠定公司流量地位 ............................................................... 4 1.2 产品周期和宏观经济周期是公司最大的贝塔 ............................................................ 4 1.3 公司当前处于高质量发展蜜月期........................................................................... 4 2 游戏：市场进入存量竞争，长青游戏持续提供增长动力 ................................................ 5 3 广告：基本盘稳健，视频号及 AI 带来新惊喜 ............................................................. 6 4 金融科技：当前的支柱，隐秘的宝藏 ........................................................................ 8 5 企业服务：云计算盈利能力持续提升，微信小店抽佣贡献增量 ....................................... 9 6 盈利预测与估值分析 ...........................................................................................10 7 风险提示 .......................................................................................................... 13 图表目录 图 1： 公司产品一览 ............................................................................................... 4 图 2： 公司业务多元化 ............................................................................................ 4 图 3： 预计公司各业务未来保持增长........................................................................... 4 图 4： 公司各业务利润率整体呈上升趋势 ..................................................................... 5 图 5： 公司各指标同比增速向好 ................................................................................ 5 图 6： 国内游戏市场规模增速放缓 ....................................