海外札记：美国通胀风险未能阻碍市场上行

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济宏观经济 | | 专题报题报告 研究结论 ⚫ 由于上周有美国通胀数据公布，事前市场普遍担心通胀风险导致紧缩交易、市场下跌。但最终全球延续普涨，且非美强于美国，继续印证我们的观点，主要原因是通胀风险低于预期。围绕近期交易和未来走向，我们认为： ⚫ 1）美国通胀预计将持续低于预期。 ⚫ 从现象上，我们会发现今年美国通胀表现持续低于市场预期，本质上，这是美国经济需求端下行压力的结果。需求下行周期当中，通胀的主导作用一般来自需求端，这导致供给端的关税影响被高估，造成了持续的通胀风险强预期+弱现实，企业端向下传导价格能力有限，最终批发、零售商可能会承担较大比重的关税负担。我们预计接下来美国通胀起不来，将会推动市场风险评价继续下降。 ⚫ 2）外围政策宽松周期没走完。 ⚫ 关税带来的通胀风险是美联储货币政策宽松的主要制约因素，通胀风险证伪的进一步传导就是降息预期强化。我们认为市场对美联储中期（2026）维度的降息和降息终点利率的预期仍然有显著调降的空间。而降息预期强化将继续压低美元和外围利率。 ⚫ 3）短期流动性紧缩不改变港股中期上涨趋势。 ⚫ 上周中国香港基准利率 HIBOR 出现较大幅度的上升，我们认为利率上涨对港股产生压力的风险有限。主要原因在于本次 HIBOR 利率上升的根本是港币需求上升，目前南向资金正在加速流入港股，8 月 15 日，南向资金净流入达到 358.76 亿港元，上周南向资金累计净流入 381.21 亿港元；交易层面此前做空港币的套息交易加速反转，增加了大量对港币的平仓需求。此外，港币对美元汇率持续偏弱，多次触发“弱方兑换保证”水平，香港金管局买入港币，卖出美元。因此金管局操作回笼，遇上港币需求上升（南向），加上 carry trade 逆转加速，共同导致了近期 HIBOR的上行。而港币需求上升是一个中国市场资金流入信号，对港股表现来说重要的不是短期流动性而是中期趋势。 ⚫ 以上因素总结指向我们的结论：1）外围宏观环境继续有利资产价格普涨；2）弱美元和低利率是中期大概率方向；3）非美市场的上行空间、弹性比美国市场更大。 风险提示 经济基本面不确定性。 关税政策不确定性。 地缘政治形势走向的不确定性。 报告发布日期 2025 年 08 月 19 日 王仲尧 021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518050001 香港证监会牌照：BQJ932 吴泽青 wuzeqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524100001 孙金霞 021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 美国通胀风险越来越难对市场构成趋势性压制 2025-08-17 宏观变量将继续助推外围市场上行：——海外札记 20250811 2025-08-14 美国市场回调或为短期：——海外札记20250804 2025-08-05 美国就业放缓趋势将更加显著：——2025年 7 月美国就业数据点评 2025-08-04 美联储近期降息受阻，远期降息空间或被低估：——2025 年 7 月 FOMC 点评 2025-08-04 美国通胀风险未能阻碍市场上行 ——海外札记 20250818 宏观经济 | 专题报告 —— 美国通胀风险未能阻碍市场上行 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 交易复盘：通胀风险难以趋势性压制资产价格 ............................................... 4 1）美国通胀预计将持续低于预期 ....................................................................................... 4 2）外围政策宽松周期没走完 .............................................................................................. 5 3）短期流动性紧缩不改变港股中期上涨趋势 ..................................................................... 5 市场复盘：全球权益市场普遍反弹（20250809-20250816） ......................... 5 7 月美国 CPI 通胀数据略低于预期 ..................................................................................... 7 美国 7 月 PPI 增速超预期，但企业向下传导价格负担或面临阻力 ...................................... 8 风险提示 ........................................................................................................ 9 宏观经济 | 专题报告 —— 美国通胀风险未能阻碍市场上行 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：进口商品价格 3-5 月大幅上涨，6-7 月增速放缓 ................................................................. 4 图 2：美国 PPI-CPI 剪刀差走阔（%） ......................................................................................... 4 图 3：居民薪资增速走弱时，PPI 往往难以向 CPI 传导（%） ...................................................... 4 图 4：HIBOR 利率近期大幅上升（%） ........................................................................................ 5 图 5：南向资金加速流入（亿港币）........................................................................