宏观研究：政策加码对冲需求放缓，量价再平衡谋修复

证券研究报告：宏观报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《信贷数据月间波动不影响全年平稳》 - 2025.08.14 宏观研究 政策加码对冲需求放缓，量价再平衡谋修复  投资要点 7 月生产和需求均有所放缓，需求放缓尤为明显，供需失衡问题仍较为明显。从生产法拟合，7 月经济增速或在 5.3%，较前值下降0.4pct，亦显示经济增长有所放缓。从经济增长拉动力角度来看，消费小幅边际放缓；投资延续回落态势，对经济增长的拖累有所增大，房地产投资正在寻底。整体来看，长期我国经济稳中向好的发展态势不变，但短期波动或有所增大，下半年经济增长动能边际放缓压力有所显现。 向后看，三季度重点关注增量促消费政策对消费提振作用和“反内卷”政策对价格的推动作用，其中，前者或拉动社零增速回升 0.4%左右；后者需要观察政策效果兑现情况，短期仍需重点观察 PPI 同比增速变动情况，若价格增速修复斜率好于生产增速变动斜率，量价再平衡推动工业企业利润改善，经济有望向上寻求再平衡。  风险提示： 海外地缘政治冲突加剧；政策效果不及预期。 发布时间：2025-08-18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 生产边际放缓，好于季节性表现 ............................................................. 4 2 社零增速预期内边际回落，消费者预算约束偏谨慎.............................................. 5 3 固定资产投资增速延续放缓态势 ............................................................. 7 4 展望：政策发力促消费，聚焦量价再平衡 ..................................................... 8 风险提示 ................................................................................. 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 工业增加值当月同比增速（%） .................................................... 4 图表 2： 工业增加值环比增速（%） ........................................................ 4 图表 3： 分行业工业增加值同比增速（%） .................................................. 5 图表 4： 社会消费品零售总额同比增速（%） ................................................ 6 图表 5： 商品零售和餐饮收入同比增速（%） ................................................ 6 图表 6： 居民边际消费倾向（%） .......................................................... 6 图表 7： 限额以上商品消费（%） .......................................................... 6 图表 8： 固定资产投资增速（%） .......................................................... 8 图表 9： 全国商品房销售均价（元/平方米） ................................................ 8 图表 10： 70 大中城市房屋销售价格指数同比增速（%） ....................................... 8 图表 11： 70 大中城市二手住宅销售价格指数同比增速（%） ................................... 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 1 生产边际放缓，好于季节性表现 7 月工业增加值同比增长 5.7%，较前值回落 1.1pct，略低于 wind 一致预期5.82%，但好于季节性表现，较近五年(不包括 2020 年和 2021 年)同期水平 4.62%高 1.08pct。7 月生产边际放缓符合我们前期判断，7 月金融数据亦有所体现，背后或存在两方面影响：一是 7 月高温、暴雨等极端天气影响；二是“反内卷”政策持续升温，治理低价无序竞争，短期对生产产生一定扰动。 图表1：工业增加值当月同比增速（%） 图表2：工业增加值环比增速（%） 资料来源：Wind,中邮证券研究所 资料来源：Wind,中邮证券研究所 从分行业工业增加值累计同比增速来看，交通运输工具制造业、电气机械及器材制造业、电子信息制造业、汽车制造业、通用设备制造业维持较高景气度，同比增速分别为 16.2%、11.9%、10.9%、10.9%、8.3%。景气度排名靠后的行业则是石油和天然气开采业、纺织业、公用事业、医药制造业、非金属矿物制品业，同比增速分别为 3.7%、3.7%、1.9%、1.4%、-0.5%。 从分行业工业增加值累计同比增速变化来看，黑色金属冶炼及压延加工业、公用事业、医药制造业工业生产呈现边际改善，同比增速较前值变动分别为0.4pct、0.3pct、0.1pct。值得注意的是，煤炭、钢铁等均为本轮“反内卷”政策涉及行业，但生产并未呈现边际放缓迹象。可能原因，在政策驱动下，相关行业产品价格小幅回升，企业利润提升，企业存在扩产而增厚利润的行为。 -15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00工业增加值:当月同比-0.40-0.200.000.200.400.600.801.001.201.400102030405060708091011122019202320242025 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图表3：分行业工业增加值同比增速（%） 资料来源：Wind，中邮证券研究所 2 社零增速预期内边际回落，消费者预算约束偏谨慎 7 月社零同比增速为 3.7%，延续边际回落，较前值回落 1.1pct，较 wind 一致预期 4.87%低 1.17pct。 （1）餐饮消费有待改善，商品消费保持平稳 7 月餐饮收入同比增