招商蛇口(001979)从投资提质到资管循环，蛇口出发的行业“长跑者”

2025 年 08 月 18 日 敬请阅读末页的重要说明。特别提示：本报告所覆盖之公司为招商证券之实际控制人招商局集团的控股子公司、或其可施以重大影响的公司，分析师承诺本报告之独立性，但提请投资者审慎使用。 强烈推荐（首次） 从投资提质到资管循环，蛇口出发的行业“长跑者” 总量研究/房地产 目标估值：12.98 - 13.44 元 当前股价：9.17 元 q 公司概况：招商蛇口是招商局集团旗下综合开发运营板块的旗舰企业，其前身可追溯至 1979 年改革开放之初创办的蛇口工业区。管理层方面，公司主要管理层人员均为体系内提拔，行业经验丰富且能保证经营战略稳定性。业务结构上，开发业务贡献约九成收入和毛利润。财务方面，公司整体财务情况保持稳健，同时公司减值计提相对充分，或为后续业绩修复打下基础。 q 开发业务： 2025 年初以来公司全口径销售金额排名升至行业前四；拿地端保持聚焦且产品力提升，同时 2025 年 1-7 月公司全口径拿地力度较 2024 年全年上升 18 PCT 至 40%，据测算，2022 年及以后拿地的项目去化率和净利率均有明显上升。此外，公司一方面拥有蛇口、太子湾、前海等历史战略资源，另一方面在上海等核心城市通过旧改等方式获取增量优质资源的能力也曾被验证，战略资源的逐步释放或为公司后续业绩提供支撑。 q 资产运营业务：资产运营业务整体经营表现保持平稳。同时，公司已经搭建起三个 REITs 平台，打通了“投、融、建、管、退”的不动产资管闭环。蛇口产园 REIT 已完成首次扩募并拟二次扩募，关注 REITs 扩募“常态化”带来持续利润贡献以及公司通过不动产资管循环扩大资产管理规模的可能性。 q 物业服务业务：自 2019 年重组上市以来，招商积余收入和利润保持增长，近年来通过组织变革、优化采购体系、构建全生命周期管理体系等措施推动降本增效，降本增效措施持续落地背景下关注公司利润率进一步提升的可能性。 q 投资建议：考虑（1）开发业务拿地力度以及增量项目去化率和测算利润率出现积极边际变化；（2）公司一方面在深圳拥有蛇口、太子湾、前海等历史战略资源，另一方面或可通过旧改等方式在上海等重点城市拓展增量战略资源，战略资源的释放或为业绩提供支撑；（3）公司资产运营业务已经打通“投、融、建、管、退”循环，未来一方面可关注公司通过不动产资管循环扩大资产管理规模的可能性，另一方面可关注 REITs 发行和扩募带来的利润贡献以及对公司资金周转能力的提升。结合表观 PB 以及保守估算下的 PB 两个估值角度，给予公司目标价 12.98-13.44 元/股，给予“强烈推荐”评级。 q 风险提示：政策改善不及预期、行业销售复苏节奏不及预期、行业供需关系改善不及预期、增量项目兑现情况不及预期、持有型资产市场表现不及预期、减值超预期等。 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 175008 178948 162088 151722 154521 同比增长 -4% 2% -9% -6% 2% 营业利润(百万元) 14182 9000 8383 9867 12951 同比增长 -8% -37% -7% 18% 31% 归母净利润(百万元) 6319 4039 4244 5029 7282 同比增长 48% -36% 5% 19% 45% 每股收益(元) 0.59 0.37 0.39 0.48 0.73 PE 15.6 24.8 23.4 19.1 12.6 PB 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 9061 已上市流通股（百万股） 8458 总市值（十亿元） 83.1 流通市值（十亿元） 77.6 每股净资产（MRQ） 12.0 ROE（TTM） 3.8 资产负债率 67.4% 主要股东 招商局集团有限公司 主要股东持股比例 50.84% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 4 -3 8 相对表现 -1 -10 -18 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 区宇轩 S1090524090001 ouyuxuan@cmschina.com.cn 赵可 S1090513110001 zhaoke@cmschina.com.cn -1001020304050Aug/24Dec/24Apr/25Jul/25(%)招商蛇口沪深300招商蛇口（001979.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、 公司概况 ................................................................................................... 6 1、 企业沿革：从蛇口工业区走向全国，近年来投资策略从规模扩张转向聚焦深耕 ................................................................................................................... 6 2、 股权结构：招商局集团控股 ....................................................................... 7 3、 管理团队：主要管理层人员均为体系内提拔，行业经验丰富且能保证经营战略稳定性 ........................................................................................................ 7 4、 业务结构：公司营收位列行业前 5，开发业务贡献约九成收入和毛利润 .. 11 5、 财务状况：减值计提相对充分，或为后续业绩修复打下基础 ................... 13 二、 开发业务：增量项目去化率及利润率兑现情况较好，战略资源获取能力为业绩释放的可持续性提供支撑 ......................................................................... 17 1、 销售：2025 年初以来销售金额排名升至行业前四，销售表现优于百强房企 ........................................................................................................................ 17 2、 拿地：2025 年初以来拿地力度有所回升，增量项目去化率及利润率兑现情况较好 ............................................................................................................. 18 3、 战略资源：历史战略资源逐步释放或为销