投资策略专题报告：未来刚需，新消费投资框架指引

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 [Table_Page] 投资策略|专题报告 2025 年 8 月 20 日 证券研究报告 [Table_Title] 未来刚需：新消费投资框架指引 [Table_Summary] 报告摘要：  引言：从三十年消费股成长轨迹看，消费场景与“时代的贝塔”伴生，对应日本三浦展《第四消费时代》，我国新消费浪潮已至。本文从驱动力模型/海外经验/投资指标方法三大维度建构“新消费投资框架指引”。  新消费投资的 3 大驱动力模型：（1）宏观驱动力【消费增长模型】：居民消费率=消费倾向*消费能力，提振新时代“口红经济”的边际消费倾向；（2）产业驱动力【“人-货-场”模型】：消费模式的系统性变迁，包括 Z 世代、国潮与跨境新机遇；（3）投资驱动力【Garp 策略模型】：消费风格契合“估值合理+稳健成长”Garp 选股逻辑，PEG＜1 诸多消费子行业年初至今取得较优表现。  新消费投资的 5 大海外经验：（1）海外经验之一：消费股具备长牛属性，据《投资者的未来》统计，1957-2003 年标普 500 表现最佳的 20家“幸存者”公司高度集中于消费品、零售及制药领域；（2）海外经验之二：以爱马仕为例，消费股“护城河”在于定价权，即毛利率持续提升；（3）海外经验之三：日本 1990 年代以来消费结构演变为“降级中的分化”，聚焦功能型、便利型与悦己型品类；（4）海外经验之四：以日本化妆品和优衣库为例，品牌出海打开利润率边界；（5）海外经验之五：我国医美/养宠渗透率距美日发达国家空间广阔。  新消费投资的 9 大指标量衡比较：（1）【海外收入占比】看渗透率空间。新消费龙头企业出海空间仍处在“成长初期+加速扩张”的交汇点。（2）【盈利预测上修】看景气度变化。2025-2027 年新消费细分领域预测年均复合增长率基本在 20%以上。（3）【基金持仓超配】看机构资金偏好。24 年至今公募基金超配比例显著提升，但整体持仓水平仍处低位。（4）【成交额占比】看拥挤度情绪。6 月底新消费拥挤度达到高点。（5）【PEG 散点图】看估值安全边际。（6）【毛利率曲线】看定价权，一般新消费领域毛利率维持在 30%-60%左右。（7）【二手溢价率】看金融属性。老铺黄金（二手折价率<20%）与泡泡玛特（倒挂溢价）等中国商品展现出超越海外奢侈品的保值能力。（8）【复购率】看成瘾属性。泡泡玛特 24 年年报显示复购率达 50.7%，会员贡献 93.1%销售额。（9）【使用频次】看刚需属性。中国新式茶饮与彩妆消费频率提升，正在形成从高频消费向渗透率提升、规模效应的正向循环。 最后，我们根据 9 大指标“自上而下”综合评价精选了新消费股票池，重点包括【盲盒潮玩、低端茶饮、美妆、宠物食品】等领域。  风险提示：地缘政治冲突超预期使得全球通胀上行压力超预期；美国经济韧性使得全球流动性缓和低于预期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力及市场风险偏好下挫等。 [Table_Author] 分析师： [Table_Author] 分析师： 刘晨明 SAC 执证号：S0260524020001 SFC CE No. BVH021 010-59136616 liuchenming@gf.com.cn 分析师： 郑恺 SAC 执证号：S0260515090004 SFC CE No. BUU989 021-38003559 zhengkai@gf.com.cn 分析师： 倪赓 SAC 执证号：S0260519070001 SFC CE No. BVB358 021-38003561 nigeng@gf.com.cn [Table_DocReport] 如何看待 A 股走势强于港股，但 AH 溢价率创新低？:——港股市场策略展望 联系人： [Table_DocReport] 日股何以创新高？日特估如何看？:——“债务周期大局观”系列（五） 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 [Table_PageText] 投资策略|专题报告 目录索引 引言：与“时代的贝塔”伴生——三十年消费股成长轨迹 ................................................. 5 一、新消费投资的 3 大驱动力模型 ..................................................................................... 7 （一）宏观驱动力【消费增长模型】：提振新时代的边际消费倾向（MPC） ............ 7 （二）产业驱动力【“人-货-场”模型】：消费模式的系统性变迁 ............................... 9 （三）投资驱动力【GARP 策略模型】：介于 VALUE 与 GROWTH 之间的性价比选项 12 二、新消费投资的 5 大海外经验 ....................................................................................... 16 （一）海外经验之一【美国】：消费股具备长牛属性 ............................................... 16 （二）海外经验之二【法国】：消费股长期“护城河”在于定价权 .......................... 17 （三）海外经验之三【日本】：贝塔下行周期的“口红效应”特征 .......................... 17 （四）海外经验之四【日本】：品牌出海打开利润率边界 ........................................ 19 （五）海外经验之五【美日】：时间机器下的渗透率空间 ........................................ 20 三、新消费投资的 9 大指标量衡比较 ............................................................................... 21 （一）指标 1：【海外收入占比】看渗透率空间 ....................................................... 21 （二）指标 2：【盈利预测上修】看景气度变化 ....................................................... 22 （三）指标 3：【基金持仓超配】看机构资金偏好 .................................................... 23 （四）指标 4：【成交额占比】看拥