地平线机器人-W(9660.HK)软硬一体构建竞争优势，海外业务进展顺利

敬请阅读末页之重要声明 软硬一体构建竞争优势，海外业务进展顺利 相关研究： 公司评级：买入（首次覆盖） 近十二个月公司表现 % 1 个月 3 个月 上市后 相对收益 2.31 -9.57 21.75 绝对收益 3.68 -3.30 42.97 注：相对收益与恒生科技指数相比 分析师：李杰 证书编号：S0500521070001 Tel：(8621) 50293520 Email：lijie5@xcsc.com 地址：上海市浦东新区银城路88号中国人寿金融中心10楼 核心要点： ❑ 软硬一体构建竞争优势 地平线公司秉承“算法定义芯片”的理念，坚持践行软硬协同的技术路线，即结合算法演进趋势的洞察与判断，从场景中来到场景中去，保证地平线每一代芯片都能适用于当下主流的算法并发挥极致的能效表现。同时，在芯片量产后，通过搭建软硬高效联动的底层计算平台，能够更好地支撑上层应用高效开发与创新。地平线依托征程系列芯片平台打造的地平线天工开物芯片工具链，能够让算法充分受益软硬结合所带来的极致性能表现。依托软硬结合的产品结构，公司构建了强大的竞争优势。今年 4 月，地平线推出国内首个软硬结合全栈开发的 L2 城区辅助驾驶系统—HSD，凭借软硬结合全栈开发的优势，受益于“智驾平权”以及高阶智能驾驶的快速发展，HSD 有望推动公司业务实现量价齐升。 ❑ “智驾平权”推动高阶智驾市场规模快速扩大 今年 2 月，比亚迪以“智驾平权”为核心战略，发布“天神之眼”智驾方案，标志着比亚迪从2024年高速NOA渗透率仅1.0%、城市NOA渗透率0.5%的起步阶段，向智能化全面普及的跨越。随后，吉利、奇瑞、长安等车企，均发布了平价车型的智驾方案。吉利发布了“千里浩瀚”智驾方案，其中 H3 智驾系统标配地平线征程 6M。奇瑞发布了“猎鹰”智驾方案，其中，猎鹰 500 配置 11 个摄像头和 3 颗毫米波雷达，采用地平线 J3+TDA4 双芯片协同方案。在主要车厂的推动下，汽车行业进入“智驾平权”时代。“智驾平权”推动高阶智驾渗透率提升，市场规模扩大。此前，高速 NOA、城市 NOA 等高阶辅助驾驶功能主要搭载在 20 万以上级别车型上，2025 年，在国内主机厂的推动下，高阶智驾在中低价车型上快速渗透，根据 NE 时代的数据，2025 年上半年，中国 L2++以上辅助驾驶的渗透率为 21.71%，而 2024年四季度仅为 13.53%。在主机厂“智驾平权”策略的推动下，L2+以上智驾功能渗透率有望继续快速提升，推动高阶智驾市场规模快速扩大，根据亿欧智库的预测，2025 年城市 NOA 市场规模将同比增长119.23%至 57 亿元，2026 年将同比增长 450.88%至 314 亿元人民币，2026-2028 年的复合增长率将达到 74.12%。高速 NOA 的市场规模将在2025 年翻倍至 338 亿元人民币，2025-2028 年的复合增长率为 32.03%。 ❑ 公司海外业务进展顺利 今年 4 月，地平线与大众汽车集团正式宣布，在高阶领域基于地平线全场景智能驾驶方案 HSD (Horizon SuperDrive™) 展开进一步合作。双方合资公司酷睿程基于地平线征程 6 打造的 L2+级别智能驾驶方案已经展开大量路测，并将于 2026 年随着搭载 CEA 架构的全新紧凑级纯电车型面市。博世将基于地平线征程 6B 打造新一代多功能摄像头，并基于征程 6E/M 打造博世纵横辅助驾驶升级版。目前，基于征程 6系列开发的博世新一代多功能摄像头与博世纵横辅助驾驶升级版均获得多家车企的项目定点。首款量产车型将于 2025 年 6 月上市，首个海-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%24-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-07地平线机器人-W恒生指数证券研究报告 2025 年 8 月 20 日 湘财证券研究所 公司研究 地平线机器人-W（9660.HK） 2 公司研究 敬请阅读末页之重要声明 外项目计划于 2026 年第一季度量产，标志征程 6 系列正式助力博世纵横辅助驾驶进军全球市场。同时，受益于海外政策支持，以及头部智驾企业的示范效应，海外智驾发展提速，受益于海外需求向好，地平线海外业务有望加速放量。 ❑ 投资建议 公司为国内智驾芯片龙头，软硬一体构建强大竞争优势，“智驾平权”推动高阶智驾市场规模快速扩大，有望推动公司产品需求快速增长。受益于海外政策支持，以及头部智驾企业的示范效应，海外智驾发展提速，受益于海外需求向好，地平线海外业务有望加速放量。我们预计 2025-2027 年公司营收分别为 35.23 亿元、56.62 亿元、91.15 亿元，对应增速分别为 47.81%、60.72%、60.98%，归母净利润分别为-21.49 亿元、-13.24 亿元、4.82 亿元。地平线坚持高研发投入以保持技术先进性，2021 年以来，公司研发费用均超过营收，假设 2025 年、2026 年公司研发投入仍维持较高水平，将导致我们 2025 年、2026 年的预测归母净利润为负值。鉴于公司在国内智驾领域的龙头地位，以及国内外智驾行业较高的景气度，我们看好公司未来的中长期发展，给予地平线机器人—W“买入”评级。截至 8 月 20 日收盘，现价对应PS 分别为 28.84 倍、17.95 倍、11.15 倍。 ❑ 风险提示 （1） 宏观经济复苏不及预期的风险：如果宏观经济复苏不及预期，将会影响汽车需求，进而影响公司业绩； （2） 政策支持不及预期的风险：高阶智驾发展受政策影响较大，假如受意外事件、国外部分团体反对等事件影响，国内外政策进展不及预期，将会影响公司业务的需求； （3） 竞争加剧影响盈利能力的风险：目前，多家车厂自研智驾方案，第三方智驾龙头 Momenta 自研芯片已点亮，行业竞争加剧，假设公司 2025 年毛利率较预期下降 1pct，将会导致 2025年预测归母净利润下降 35.71 亿元，下降 1.66%； （4） 中美贸易摩擦加剧影响公司供应链稳定的风险：如果中美贸易摩擦加剧，有可能会对公司采购 EDA、晶圆产生不利影响。 财务预测 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2383.55 3523.09 5662.34 9115.31 同比 53.62% 47.81% 60.72% 60.98% 归母净利润（百万元） 2346.58 -2149.29 -1323.71 481.93 毛利率 77.25% 68.03% 62.46% 61.57% ROE 19.70% -22.01% -15.68% 5.40% 每股收益（元） 0.17 -0.15 -0.10 0.03 PS 42.63 28.84 17.95 11.15 PB 8.53 10.41 12.04 11.39 EV/EBITDA -6.20 2.13 -5.