成本控制有效对冲收入下降，参股煤电一体投资收益有所下滑

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 皖能电力(000543.SZ) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 李春驰 电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001 联系电话：010-83326723 邮 箱：lichunchi@cindasc.com 邢秦浩 电力公用分析师 执业编号：S1500524080001 联系电话：010-83326712 邮 箱：xingqinhao@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 成本控制有效对冲收入下降，参股煤电一体投资收益有所下滑 [Table_ReportDate] 2025 年 08 月 25 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 8 月 25 日晚，皖能电力发布 2025 年半年报。2025H1 公司实现营业收入 131.85 亿元，同比-5.83%；实现归母净利润 10.82 亿元，同比+1.05%；扣非后归母净利润 10.70 亿元，同比+ 1.00%。经营活动现金流量净额 31.02 亿元，同比+ 20.40%。其中，单 Q2 公司实现营业收入 67.66亿元，同比-3.57%，环比+ 5.39%；实现归母净利润 6.38 亿元，同比+3.26%，环比+ 43.86%；单 Q2 扣非后归母净利润 6.33 亿元，同比+3.89%，环比+44.97%。 点评： ➢ 整体业绩情况：成本控制有效对冲收入下降，增量电厂贡献业绩增长。2025 年上半年，受益于公司成功的成本管控效果，公司整体业绩稳健增长。营收与成本方面，公司营业收入同比-5.83%，主要系安徽火电发电量与上网电价均下行（1-5 月省调火电发电量同比-8.31%，年度交易电价同比-2.4 分/千瓦时）；但公司同样实现营业成本同比-8.51%，主要系其主要构成燃料成本部分有所下行。成本端的控制对收入端的下滑实现有效对冲。此外，2024 年底投运的新疆英格玛电厂和 2025 年 3 月投运的钱营孜二期电厂均在上半年贡献同比增量利润（净利润同比+2.47 亿元/+0.24 亿元），同步贡献业绩增长。 ➢ 业绩贡献拆分：新疆机组业绩稳健，省内大部机组盈利水平改善，煤电一体参股受成本端弹性限制有所下滑。2025H1，公司新疆机组盈利水平较为稳健，是公司业绩基石。其中，新疆机组皖能江布电厂实现综合收益 2.38 亿元（同比仅-0.24 亿元）；英格玛电厂实现综合收益 2.47 亿元，盈利水平与江布电厂相当。省内大部机组利润改善，其中皖能合肥电厂实现综合收益 0.13 亿元，同比-0.22 亿元；皖能马鞍山电厂实现综合收益 0.60 亿元，同比+0.04 亿元；皖能铜陵电厂实现综合收益 1.46亿元，同比+0.03 亿元；阜阳华润电厂实现综合收益 1.70 亿元，同比-0.66 亿元；临涣中利电厂实现综合收益 0.42 亿元，同比+0.16 亿元；淮北国安电厂实现综合收益 0.51 亿元，同比+0.39 亿元；合肥燃气电厂实现综合收益 0.11 亿元，较去年-0.42 亿元大幅扭亏；环保公司实现综合收益 1.26 亿元，同比+0.16 亿元。而煤电一体参股由于成本端弹性有限，整体业绩有所下滑。公司 2025H1 实现投资收益 4.98 亿元，同比-27.31%。重要参股公司中，国能神皖能源实现综合收益 5.60 亿元，同比-2.93 亿元；中煤新集利辛发电实现综合收益 1.82 亿元，同比-0.72 亿元。 ➢ 业绩成长空间：参控股装机持续投产，未来增长有望持续。装机成长方面，2025-2026 年公司参控股装机均有望高速增长。其中，在建 30 万 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 千瓦皖恒风电项目、80 万千瓦皖能奇台光伏项目有望于 2025 年年内投产。参股装机中，国能池州二期 132 万千瓦、中煤新集六安电厂 132 万千瓦、国能安庆三期 200 万千瓦、淮北国安二期 132 万千瓦均有望于2025-2026 年投产。参控股机组持续投产助力业绩持续增长。此外，公司股东安徽省能源集团仍在积极开拓包括“陕电入皖”配套电源项目，以及新疆和田、陕西延川火电等项目收购。我们预计项目最终有望注入公司，实现未来增长的持续。 ➢ 盈利预测与投资评级：皖能电力作为安徽省能源集团控股的安徽省内电力运营龙头，省内电力供需格局较好，且以参股形式发展煤电一体，兼顾业绩稳定性和成长确定性，未来价值修复空间较大。我们看好安徽区域电力供需长期偏紧的情况和公司参控股装机带来的业绩成长性，调整公司 2025-2027 年归母净利润的预测 21.46/21.91/22.71 亿元，对应2025 年 8 月 25 日收盘价的 PE 分别为 7.69/7.53/7.27 倍，维持公司“买入”评级。 ➢ 风险因素：电价超预期下行；项目建设进度不及预期，电力市场化改革推进不及预期。 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 27,867 30,094 28,353 27,972 27,820 同比(%) 8.3% 8.0% -5.8% -1.3% -0.5% 归属母公司净利润（百万元） 1,430 2,064 2,146 2,191 2,271 同比(%) 186.4% 44.4% 4.0% 2.1% 3.6% 毛利率(%) 6.9% 12.1% 12.4% 12.9% 13.0% ROE(%) 10.3% 13.0% 12.5% 11.4% 10.7% EPS（摊薄）（元） 0.63 0.91 0.95 0.97 1.00 P/E 11.54 8.00 7.69 7.53 7.27 P/B 1.19 1.04 0.96 0.86 0.78 EV/EBITDA 13.95 10.01 7.98 7.38 6.98 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测。注：截至 2025 年 8 月 25 日收盘价。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 8,024 9,454 8,811 11,157 13,691 营业总收入 27,867 30,094 28,353 27,972 27,820 货币资金 1,998 2,477 2,323 4,704 7,283 营业成本 25,952 26,467 24,