双千兆服务挖掘价值，精准投资聚焦算力部署

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1电信运营Ⅲ中国联通（600050.SH）买入-A(维持)双千兆服务挖掘价值，精准投资聚焦算力部署2025 年 8 月 25 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2025 年 8 月 22 日收盘价（元）：5.89总股本（亿股）：312.64流通股本（亿股）：307.67流通市值（亿元）：1,812.17基础数据：2025 年 6 月 30 日每股净资产（元）：12.13每股资本公积（元）：2.59每股未分配利润（元）：1.84资料来源：最闻分析师：高宇洋执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com张天执业登记编码：S0760523120001邮箱：zhangtian@sxzq.com赵天宇执业登记编码：S0760524060001邮箱：zhaotianyu@sxzq.com事件描述：中国联通发布 2025 半年度报告。2025H1，公司实现营业收入 2002 亿元，同比+1.5%；实现利润总额 177 亿元，同比+5.2%；归母净利润 63.49 亿元，同比+5.1%。事件点评：移动联网、宽带联网稳健增长，FTTR 成为主要增收引擎。移宽两网用户规模均创历史新高，联接用户规模突破 12 亿，其中移动和宽带用户净增超过 1,100 万，创近年同期新高，总量达到 4.8 亿；物联网连接数净增超过 6,000万，总量达到 6.9 亿，其中车联网 8,600 万，主导优势继续巩固。网络质量升级，全面推进低频共享，移动网络人口覆盖率超 99%；5G-A 规模商用超 330个城市；宽带网络覆盖 5.7 亿家庭，持续完善千兆光网，加快建设万兆光网，万兆光网试点达到 106 个城市。数字服务推陈出新，50%的联通用户选择“双千兆”服务，联通超清、联通看家、云智手机和“智家通通”机器人等服务2.7 亿用户，融合业务渗透率超过 77%、客单价超过百元。我们认为，5G 手机以旧换新的国补契机将提高 5G 价值，智能手机、智能家居、车家融合将成为未来主流产品形态，公司以新融合优化产品体验；家庭业务从本地化应用向云化应用转变，家庭算力主机成为趋势，产品融云融智将开拓第二增长曲线，实体厅交付将带来新增量（包括视联网、家庭云、家庭客户全屋光宽引领，拓展智能家居、智慧安防、超清内容）。算网数智扩盘提质，把握 AI 机遇，实现 IDC 转型发展。联通云市场份额持续扩大，服务哈尔滨亚冬会成为首届“云上亚冬”，云原生服务平台 CSKTurbo 成为行业唯一入选北京首台（套）目录产品，25H1 收入 376 亿元，同比+4.6%。数据中心适智化改造成效明显，收入 144 亿元、同比+9.4%，AIDC签约金额同比增长 60%，市场地位稳步提升。智能服务持续丰富，打造多模共生的元景大模型，开放“元景万悟”智能体开发平台，构建 30+可信数据空间，打造上百个 AI 智能体。我们认为，算力从手机、PC、摄像头向更多终端产品渗透，端侧智能体在记忆感知、推理规划、思考决策等方面持续进化，推动交互方式变革，成为垂直应用的超级入口，公司将紧抓 AI 机遇，以智算为底座、联通云为核心，未来深耕应用场景，打造特色能力，推动人工智能高质量发展。坚持精准适度投资策略，加强算力部署。2025 年，公司计划资本开支 550亿元,同比-10.4%，上半年完成投资 202 亿元，同比-15%，，年化节省 OPEX近 10 亿元，数据中心资源利用率超过 70%。构建多级算力供给，加快推进 IDC公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2向 AIDC，通算向智算升级，建设运营上海临港、呼和浩特、宁夏中卫和青海三江源等万卡智算中心，推动先进算力和绿色电力的融合发展。数据中心能力储备达到 2,650MW，智算总规模达到 30EFLOPS。建成算力智联网 AINet，加快向 800G、1.2T 超大带宽演进，实现算力枢纽节点高速、安全、无损互联互通。持续完善国际网络布局，智能组网服务 280 多个云服务商，连接超过400 个数据中心；新建 5 个海外智算中心，国际智算布局更加完善；打造东盟智能制造、中东智能仓储、非洲智慧矿山、欧洲智慧港口等多个标杆项目，国际业务收入达 68 亿元，同比+11%。我们认为，AI 浪潮下，公司精准投资，将投资重心聚焦算力，打造健壮通达、算网一体的国际网络。反映在成本管控上，公司网络运行及支撑成本占收比保持稳定，折旧及摊销同比-4.8%，长期毛利率水平将稳中有进。未来展望：继续实现营收利润有力增长，大力布局算力、AI 业务。2025年，公司计划营收、利润、净资产收益率将实现有力增长，计划资本开支 550亿元，还为 AI 重点基础设施和重大工程专项做了特别预算安排。公司高度重视股东回报，拟派发中期每股派息 0.2841 元，同比+14.5%。盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司 2025-2027 年归母净利润95.21/100.38/106.24 亿 元 ， 同 比 增 长 5.4%/5.4%/5.8% ； 对 应 EPS 为0.30/0.32/0.34 元，2025 年 08 月 22 日收盘价对应 PE 分别为 19.3/18.3/17.3 倍，，公司业绩增长预计维持在行业中高水平，未来 ROE、分红比率有望持续提升，维持“买入-A”评级。风险提示：移动、宽带业务 ARPU 值下滑风险。公司 5G 套餐渗透率较高，随着高价值 5G 用户完成渗透，未来移动 ARPU 值增速将趋缓。若 5G 流量增长不及预期或融合信息业务发展不及预期，ARPU 有下滑风险。联通云等算网数智新兴业务增速下滑风险。算网数智业务占公司新增收入贡献较高，2024 年联通云收入增速较上年下降，若云计算市场竞争激烈、数据服务业务拓展不及预期，新兴业务增速存在下滑风险。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)372,597389,589395,334401,169406,980YoY(%)5.04.61.51.51.4净利润(百万元)8,1739,0309,52110,03810,624YoY(%)12.010.55.45.45.8毛利率(%)24.523.423.824.224.6EPS(摊薄/元)0.260.290.300.320.34ROE(%)5.25.65.65.75.8P/E(倍)22.520.419.318.317.3P/B(倍)1.21.11.11.11.0净利率(%)2.22.32.42.52.6资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产158028158808205448275034334333营业收入372597389589395334401169406980现金5881654713119192169009246283营业成本28123129834630