Q2煤价-发电量价下跌拖累业绩，下半年有望显著改善

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 新集能源(601918.SH) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 李春驰 电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001 联系电话：010-83326723 邮 箱：lichunchi@cindasc.com 邢秦浩 电力公用分析师 执业编号：S1500524080001 联系电话：010-83326712 邮 箱：xingqinhao@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] Q2 煤价&发电量价下跌拖累业绩，下半年有望显著改善 [Table_ReportDate] 2025 年 8 月 23 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 8 月 22 日，新集能源发布 2025 年半年报。2025 年 H1 公司实现营业收入 58.11 亿元，同比-2.91%；实现归母净利润 9.20 亿元，同比-21.72%；扣非后净利润 9.35 亿元，同比-17.86%。经营活动现金流量净额16.27 亿元，同比-7.32%。其中，单 Q2 公司实现营业收入 29.01 亿元，同比-0.89%，环比-0.29%；实现归母净利润 3.89 亿元，同比-32.79%，环比-26.93%；扣非后净利润 3.97 亿元，同比-28.59%，环比-26.17%。 点评： 煤炭板块：单季产量增长难抵售价降幅，Q2 安徽煤价大幅下跌拖累板块业绩。煤炭产销量方面，2025 年 H1 公司原煤产量 1119.65 万吨，同比+7.88%；商品煤产量 993.72 万吨，同比+6.16%；商品煤销量 943.37万吨，同比+3.63%。其中，单 Q2 原煤产量 565.71 万吨，同比+5.54%，环比+2.12%；商品煤产量 494.86 万吨，同比+5.97%，环比-0.80%；商品煤销量 483.04 万吨，同比+5.56%，环比+4.93%。价格方面，2025 年H1 煤炭销售均价 528.53 元/吨，同比-6.32%。其中，单 Q2 煤炭销售均价 477.60 元/吨，同比-12.58%，环比-17.93%。成本方面，2025 年 H1商品煤成本 327.13 元/吨，同比-3.50%。其中，单 Q2 商品煤成本 329.99元/吨，同比-0.59%，环比+1.81%。综合来看，Q2 公司煤炭产量同环比持续增长，但由于安徽 Q2 现货煤炭售价 572.925 元/吨（淮南动力煤5000K），环比 Q1 的 658.53 元/吨降低 13.02%，同步拖累板块业绩环比下行-39.93%。但自三季度以来，煤炭行业供需情况出现明显改善：需求侧方面，“迎峰度夏”以来全国气温逐步攀升，7 月全社会用电量增速高达 8.6%，有力拉动煤电电量和煤炭消费量增长；同时供给侧方面，7月 10 日国家能源局印发《关于组织开展煤矿生产情况核查促进煤炭供应平稳有序的通知》，对山西、内蒙古、安徽、河南、贵州、陕西、宁夏、新疆等 8 省(区)的煤矿开展生产情况核查工作。随着煤炭需求持续增长和核查超产工作不断推进，煤价有望在 Q3 因供需共同发力而实现环比大幅改善，板块业绩有望同步持续向好。 ➢ 电力板块：Q2 煤电同比增长但环比下行，短期需求转好+中期容量电价提升有望缓解板块压力。2025Q2 受益于板集二期电厂投产发电，公司售电量同比仍实现大幅增长，但环比发电量受需求不佳拖累有所下行。电量方面，2025H1 公司实现上网电量 62.78 亿千瓦时，同比+44.22%；其中单 Q2 上网电量 28.52 亿千瓦时，同比+ 50.82%，环比-16.75%。电价方面，2025H1 实现平均上网电价 371.6 元/兆瓦时，同比-9.70%。上半年用电需求增速放缓叠加新能源抢装，挤压火电发电出力空间；同时公司火电电价亦有所下行，导致上半年电力板块净利润同比-28.35%。但自三季度“迎峰度夏”以来全国气温逐步攀升，同步带动煤电电量需 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 求，Q3 煤电发电量环比或有明显改观；同时，2026 年全国各地或将按“1501”号文要求提升煤电容量电价补偿水平，实现对煤电电量替代的合理对冲。公司电力板块业绩有望在短期和中期逐步实现转好。 ➢ 核心优势：煤电一体化协同发展，资本开支高峰过后有望提高分红。公司在建及规划燃煤机组容量高达 464 万千瓦，分布于安徽、江西等地。其中，江西上饶电厂、滁州电厂和六安电厂均已开工建设，我们预计均有望于 2026 年中投运。至 2026 年，公司煤电控股装机有望达到 796 万千瓦，带动板块业绩实现高增长。待在建电厂全部投运后，我们预计电厂燃料用煤将主要由公司自产煤供应，形成“煤电一体”模式，从而有望获得稳定盈利。同时，公司主要在建电厂项目均有望于 2026 年全部投运，后续暂无在手核准项目。资本开支高峰过后公司自由现金流有望实现大幅提升，公司有望逐步具备提升股息的高分红潜力。 ➢ 盈利预测与投资评级：新集能源作为中煤旗下煤电一体化龙头，其煤炭资产优质、成本管控能力强，电厂装机快速增长、煤电一体化协同发展，兼具稳健经营和业绩高增长潜力。由于煤价和发电量价的超预期下跌，我们调整公司 2025-2027 年归母净利润预测分别为 20.69/25.92/26.15亿元；对应 8 月 22 日收盘价的 PE 分别为 8.06/6.44/6.38 倍，维持“买入”评级。 ➢ 风险因素：煤价大幅下降风险，电价和煤电利用小时数下滑风险，项目建设进度不及预期风险，煤矿安全生产事故风险。 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 12,845 12,727 11,930 14,272 14,890 同比(%) 7.0% -0.9% -6.3% 19.6% 4.3% 归属母公司净利润（百万元） 2,109 2,393 2,069 2,592 2,615 同比(%) 1.6% 13.4% -13.5% 25.2% 0.9% 毛利率(%) 39.7% 42.7% 41.6% 42.8% 42.3% ROE(%) 15.6% 15.4% 12.1% 13.3% 12.0% EPS（摊薄）（元） 0.81 0.92 0.80 1.00 1.01 P/E 7.91 6.97 8.06 6.44 6.38 P/B 1.23 1.07 0.97 0.86 0.77 EV/EBITDA 5.08 6.20 6.43 6.26 5.86 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测。注：截至 2025 年 8 月 22 日