2020年港股物管行业投资策略：群雄逐鹿，挖掘蓝海

群雄逐鹿，挖掘蓝海2020年港股物管行业投资策略证券分析师：张贝贝 A0230517060002 2019.12.24 www.swsresearch.com2观点摘要 2019年港股物业板块效应显著增强，行业竞争格局激烈洗牌，在受益于各自集团开发商支持之外，市场外拓和收并购均助力行业集中度加速提升，同时在新房市场主流战场之外，积极进军存量市场和非住宅市场，挖掘蓝海机遇。 作为房地产下游产业，物业板块的防御属性和消费属性愈加显现，整体政策环境日趋向好，增值服务模式探索前赴后继，期待板块长期估值体系从粗放式的规模扩张逐步切换至精细化的服务为王。中资物业管理板块的投资建议和推荐逻辑资料来源：申万宏源研究子板块行业评级逻辑关注事件覆盖标的物业管理看好（1）未来三年将迎来新房交付高峰的红利期，业绩增长确定性高；（2）市场外拓和收并购助力行业集中度提升；（3）挖掘存量市场和非住宅市场机遇，探索增值服务，缓解利润率下行压力；（4）中央持续推行减税降费，社保新规短期无落地预期。（1）新房竣工交付节奏保利物业：央企公建龙头（2）外拓和收并购进展碧桂园服务：业绩确定性高（3）增值服务模式探索雅生活：基本面显著改善（4）社保新规执行力度永升生活：业绩迅猛增长 www.swsresearch.com3行业表现 港股物业管理板块2019年初至今累计涨幅近乎翻倍，板块平均估值达24倍20年PE，估值有所分化，行业龙头如碧桂园服务和保利物业享有明显溢价。 物业管理板块具备防御属性，其上市物业管理公司基本处于净现金状态，受融资持续收紧影响有限；上一轮市场的强劲复苏有效保障了物业管理公司未来几年管理面积的稳健增长；以及基于高毛利率的酬金制管理业务和增值服务业务贡献占比提升的结构优化使得综合毛利率将持续改善。资料来源: 基于2019年12月23日收盘价，彭博，申万宏源研究港股物业管理公司2018-2019年走势港股物业管理公司2019E-2020E PE资料来源: 基于2019年12月23日收盘价，彭博，申万宏源研究-50%0%50%100%150%200%永升生活服务雅生活服务中海物业碧桂园服务绿城服务保利物业彩生活服务2018201905101520253035404550碧桂园服务保利物业中海物业绿城服务雅生活服务永升生活服务彩生活服务19E20E www.swsresearch.com4重点标的注：气泡大小表示集团开发商2018年合约销售规模（单位为十亿元）。资料来源：基于2019月12月23日收盘价，公司数据，彭博，申万宏源研究港股物业管理板块重点标的管理面积增速及估值比较彩生活（花样年）, 30碧桂园服务（碧桂园）,502绿城服务（绿城）, 156中海物业（中海）, 268雅生活（雅居乐）, 103永升生活服务（旭辉）, 152保利物业（保利地产）, 4050%10%20%30%40%50%60%70%80%0501001502002503003504004502018A 在管面积（百万方）2016-18年复合增速公司代码市值评级目标价市盈率分红率股价表现(十亿港元)(港币)18A19E20E21E2018YTD碧桂园服务06098 HK69.7增持23.2644437290.4%24%110%雅生活服务03319 HK35.1买入22.6382920161.3%12%148%绿城服务02869 HK22.2增持7.5413324190.9%-2%33%保利物业06049 HK23.3买入47.7483130230.8%--24%中海物业02669 HK16.6增持4.6413327220.8%8%121%永升生活服务01995 HK7.3增持4.5393020141.0%0%167%彩生活服务01778 HK5.5增持5.1108.77.56.44.1%-19%0%平均403024181.3%4%86% 主要内容1. 依托新房交付高峰业绩可期2. 外拓和收购助力集中度提升3. 挖掘蓝海市场叠加增值服务4. 核心覆盖标的重点推荐逻辑5 www.swsresearch.com61.1 起始于服务开发业务 物业管理公司可主要分为两类，一类具有房地产开发商背景，其管理面积的拓展主要受益于兄弟开发公司的规模扩张，比如中海物业，碧桂园服务等。 另一类则为独立的第三方物业管理公司，主要凭借其专业能力、技术创新、品牌口碑，以及收并购和战略化合作等方式，扩大管理半径，提升市场拓展力度，从而实现规模化发展。资料来源: 中国指数研究院，申万宏源研究物管公司按面积拓展来源划分管理面积按项目开发来源划分资料来源: 公司数据，申万宏源研究20%80%独立第三方物管公司具备开发商背景的物管公司0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中海物业碧桂园服务保利物业永升生活雅生活服务绿城服务彩生活集团开发商面积占比第三方项目面积占比 www.swsresearch.com71.2 规模扩展稳扎稳打 物业管理服务仍是最大的收入来源，占总收入平均比例在65%，主要依托于管理面积的快速增长而同期物业管理费预计将温和上升。 截止2019年中期，定位独立物管服务的彩生活以总在管面积3.6亿平米位居板块管理规模第一，同期受益于开发商支持的龙头企业保利物业和碧桂园服务则分别以2.6亿和2.2亿平米紧随其后，而中型物管企业永升服务增速迅猛。资料来源: 公司数据，申万宏源研究同业2019年中期在管面积及复合增速比较0%10%20%30%40%50%60%70%050100150200250300350400彩生活保利物业碧桂园服务雅生活服务绿城服务中海物业永升生活2019年中期在管面积2016-18年复合增速（右轴）百万平米 www.swsresearch.com81.3 地产经历三年荣景 房地产行业住宅销售自2015年起显著复苏，随后经历三年荣景，于2018年销售面积创下历史高位的15亿平米，随后于2019年销售小幅转弱，前11个月销售面积累计达13亿平米，累计同比微增1.6%。 房地产投资增速仍维持韧性，前11个月累计增速创2014年以来新高10.2%。全国新建商品住宅销售经历三年荣景资料来源: 国家统计局，申万宏源研究资料来源: 国家统计局，申万宏源研究全国房地产投资增速仍维持韧性-20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001,0001,2001,4001,60019981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201811M19百万平方米住宅销售面积住宅销售面积同比增速（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,00013,00019981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201811M1910亿元房地产投资房地产投资同比增速