食品饮料行业牧业专题报告：肉奶共振，牧业迎来周期性机会

请阅读最后一页的重要声明！ 牧业专题报告 食品饮料 证券研究报告 行业专题报告 / 2025.08.09 投资评级:看好(维持) 最近 12 月市场表现 分析师 吴文德 SAC 证书编号：S0160523090004 wuwd01@ctsec.com 分析师 任金星 SAC 证书编号：S0160524010001 renjx@ctsec.com 相关报告 1. 《育儿补贴政策点评》 2025-07-28 2. 《2Q2025 食品饮料基金持仓分析》 2025-07-23 3. 《 食 品 饮 料 行 业 跟 踪 点 评 》 2025-07-23 肉奶共振，牧业迎来周期性机会 核心观点 ❖ 肉牛大周期拐点来临，供给进入收缩期。2025 年上半年牛价与肉价均触底反弹，供给端收紧趋势或已确立。短期紧供给源自进口端政策性收紧，国内牛肉对进口依存度达 30%以上，2024 年末商务部发起进口牛肉保障措施立案调查引发进口收缩，2025 年上半年进口牛肉同比下降 9.5%，后续政策端或持续收紧进口；中长期紧供给源自国内养殖端存栏去化，2025 年二季度末存栏量同比下降 2.1%，后备母牛减少，考虑到肉牛养殖周期较长（2~3年），出栏量预计中长期持续偏紧，支撑牛价与肉价上行。 ❖ 存栏去化，原奶周期已至尾声。原奶价格经历 4 年下行周期，于 2025 年上半年放缓降幅，当前处于下行周期尾部阶段。2024 年以来国内奶牛存栏持续去化，截至 2025 年 2 月降至 611 万头（较 2023 年峰值下降 37 万头）。我们预计下半年淘牛有望进一步加速，主因：1）奶价持续低于社会牧场现金成本，持续亏损倒逼出清；2）三季度青储期临近，对牧场一次性投入资金压力较大；3）肉牛价格上行，淘牛收益增加，为中小牧场退出提供窗口期。需求端育儿补贴政策落地、国产深加工产能进入投产期，对原奶需求有所提振。供需合力下，我们预计原奶周期拐点有望于 2026 年内出现。 ❖ 肉奶周期共振，两维度利好牧企。短期来看，肉牛价格上涨可直接增厚牧企淘牛收益，带来可观的利润及现金流改善。经过测算，相较 2024 年水平，在淘牛价格上涨 40%假设下，我们预计优然牧业、现代牧业、中国圣牧通过淘牛或可分别增加收益 4.4、3.4、0.8 亿元。中期来看，肉牛价格上行有望催化行业内社会牧场存栏加速出清，利好原奶供给格局改善，从而进一步传导至原奶价格。 ❖ 投资建议：我们认为肉奶双周期共振下牧业迎来周期性机会：1）原奶周期进入尾声，奶价下跌边际放缓，供给端存栏去化叠加需求端改善预期（育儿补贴、国产深加工产能释放），预计 2026 年可迎来拐点；2）肉牛周期触底反弹，牛肉价格上行有望加速牧业淘牛，同时也利好牧企现金流及利润改善。当前牧企 PB 仍处于 0.7~1.2 倍的低位，相较于周期高点的 2~2.5 倍仍有空间。优先关注港股牧业龙头公司：优然牧业、现代牧业、中国圣牧；关注天润乳业（乳制品+牧业）、光明肉业（海外肉牛资产）。 ❖ 风险提示：产能去化不及预期风险；消费需求超预期下滑风险；原材料价格波动风险 -13%-5%3%11%20%28%食品饮料沪深300上证指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 行业专题报告/证券研究报告 内容目录 1 供给进入收缩期，肉牛大周期拐点来临 ....................................................................... 4 2 存栏去化，原奶周期已至尾声 ................................................................................... 8 3 肉奶共振，牧企淘牛增利显著 .................................................................................. 12 4 投资建议 ............................................................................................................. 14 5 风险提示 ............................................................................................................. 16 图表目录 图 1： 2025 年上半年牛肉价格触底上行 ....................................................................... 4 图 2： 2025 年上半年活牛价格触底上行 ....................................................................... 4 图 3： 肉牛紧供给趋势已经确立 .................................................................................. 4 图 4： 2025 年上半年牛肉进口量同比下降 .................................................................... 5 图 5： 2024 年中国牛肉进口量占总供给量的 32.5% ....................................................... 5 图 6： 2022~2023 年牛养殖利润收缩 .......................................................................... 6 图 7： 2024 年起全国牛存栏数下降 ............................................................................. 6 图 8： 2025 年上半年全国牛出栏量同比增长 ................................................................. 7 图 9： 2025 年上半年牛肉产量同比增长 ....................................................................... 7 图 10： 2022 年我国 50 头以上的规模化肉牛养殖场（户）数量仅占 1.6% ........................ 7 图 11： 肉牛养殖周期：从母牛配种到育肥出栏需约 28 个月 ............................................ 8 图 12： 当前肉牛价格距离前高点仍有约 35%