东威科技(688700)国内电镀设备龙头，受益AIPCB扩产浪潮

2025 年 08 月 13 日 增持（首次） 国内电镀设备龙头，受益 AI PCB 扩产浪潮 中游制造/机械 当前股价：47.5 元 东威科技为国内电镀设备龙头，VCP 市占率超过 50%。短期看，受益 AI PCB扩产浪潮，公司订单高增；同时公司针对 HDI 推出高价值量的水平镀三合一设备，有望凭借优异的产品性能和性价比优势实现国产替代，带动盈利能力提升；长期看，电镀为制造业四大基础工艺之一（热、铸、锻、镀），应用领域广泛，公司凭借对电镀生产场景的理解和经验积累，扩展至锂电、光伏等新兴领域，有望持续开启成长曲线。首次覆盖，给予“增持”投资评级。 q AI 需求驱动 PCB 景气旺盛，公司有望深度受益。 n 量：行业层面看，AI 有望成为 PCB 需求主要增长动力，北美云厂持续加大 AI 资本开支，头部 PCB 厂积极扩产，带动行业景气度持续旺盛。根据我们不完全统计，近三年下游 PCB 扩产/增资项目总投资额达到578.26 亿元，其中大部分拟投产时间为 2026-2027 年。根据 Prismark和灼识咨询，电镀设备占 PCB 整线价值量比例为 10%，且设备资本开支前置投产期约 8 个月左右，则近三年 PCB 扩产带来的电镀设备投资额为 46.26 亿元。公司层面看，作为国内电镀设备龙头，VCP 市占率超 50%，率先受益 AI PCB 扩产浪潮，截至 2025Q1 末，预收账款+合同负债为 4.35 亿元，创历史新高，2025H1 公司 VCP 新签订单金额同比增长超 100%。 n 价：AI 算力对高多层、高阶 HDI 等高端 PCB 需求提升，电镀设备要求亦相应提升。公司储备多款高价值量电镀设备，有望带动盈利能力提升：①脉冲电镀设备：相对直流电镀，脉冲电镀具备更好的深孔电镀能力和表面均匀性，公司脉冲电镀设备已在客户端持续量产中；②水平镀三合一：相对垂直电镀，水平电镀在高纵横比通孔和微盲孔领域优势明显，更适用于高阶 HDI，公司推出三合一设备，已通过头部客户验证，从 0 到 1 国产替代可期；③MVCP：CoWoP 封装技术创新有望带动 mSAP 工艺需求提升，公司自研 MVCP 设备，有望受益 PCB技术创新。 q 新兴领域多点布局，有望持续开启成长曲线。 n 锂电：复合集流体具备高安全性、高能量密度、长寿命、高性价比等优势，商业化放量在即。公司是行业内唯一具备量产水电镀设备的厂家，且布局复合铜箔前道磁控溅射以及复合铝箔蒸镀设备，先发优势明显。产品持续更新迭代中，有望率先受益复合集流体产业化推进。 n 光伏：光伏电镀铜替代银浆丝网印刷，是晶硅太阳电池降本增效的关键尝试，目前尚处于产业早期验证阶段。公司已完成第三代硅片垂直连续电镀量产线（HJT）出货，设备速度达 8000 片/小时，并在国电投合作，目前处于试生产阶段。此外，公司也在 TOPCon、BC 等其他技术路径上积极探索降本方案。 q 首次覆盖“增持”投资评级。预计 2025-2027 年公司营收分别为 12.20、17.75、21.63 亿元，同比增速分别为 62.64%/45.50%/21.90%，归母净利润分别为1.71、2.68、3.50 亿元，同比增速分别为 146.60%/57.12%/30.25%，对应 基础数据 总股本（百万股） 298 已上市流通股（百万股） 298 总市值（十亿元） 14.2 流通市值（十亿元） 14.2 每股净资产（MRQ） 5.9 ROE（TTM） 3.2 资产负债率 38.8% 主要股东 刘建波 主要股东持股比例 30.69% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 24 76 105 相对表现 21 70 80 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 郭倩倩 S1090525060003 guoqianqian@cmschina.com.cn 鄢凡 S1090511060002 yanfan@cmschina.com.cn 刘伟洁 S1090519040002 liuweijie@cmschina.com.cn 游家训 S1090515050001 youjx@cmschina.com.cn 陈之馨 S1090525070001 chenzhixin@cmschina.com.cn -50050100150Aug/24Dec/24Apr/25Jul/25(%)东威科技沪深300东威科技（688700.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 PE 分别为 83.0/52.8/40.5 倍。考虑到公司主业龙头地位稳固，有望深度受益本轮 AI PCB 扩产浪潮，同时多点布局锂电、光伏等新兴领域，有望持续打开成长空间，首次覆盖，给予“增持”投资评级。 q 风险提示：下游 PCB 制造业景气度不及预期；公司新技术、新产品拓展不及预期；下游复合集流体渗透率不及预期；下游光伏镀铜产业化进展不及预期；市场竞争加剧风险。 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 909 750 1220 1775 2163 同比增长 -10% -18% 63% 45% 22% 营业利润(百万元) 170 74 185 291 379 同比增长 -28% -56% 150% 57% 30% 归母净利润(百万元) 151 69 171 268 350 同比增长 -29% -54% 147% 57% 30% 每股收益(元) 0.51 0.23 0.57 0.90 1.17 PE 93.6 204.6 83.0 52.8 40.5 PB 8.2 8.2 7.6 6.8 6.0 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 一、 公司概况：国内 PCB 电镀设备龙头，深耕电镀二十余年 ........................ 6 1、国内电镀设备龙头，持续拓展应用领域 ....................................................... 6 2、股权结构集中，管理层产业经验丰富 ........................................................... 7 3、业绩拐点已现，费用管控良好 ..................................................................... 9 二、 AI 需求驱动 PCB 景气度回升，公司有望深度受益 ................................. 11 1、量：海内外 AI 算力需求共振，驱动电镀设备需求高增 .............................. 11 2、价：高端产品从 0 到 1，有望打破国际垄断 .............................................. 18 三、 新兴领域多点布局，有望持续开启成长曲线 ....................