策略月报-中观景气与战术配置月报：“反内卷”初现成效

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 策略 “反内卷”初现成效 ——中观景气与战术配置月报 华泰研究 方正韬* 研究员 SAC No. S0570524060001 fangzhengtao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 王伟光* 研究员 SAC No. S0570523040001 wangweiguang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 孙瀚文 研究员 SAC No. S0570524040002 SFC No. BVB302 sunhanwen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 何康，PhD 研究员 SAC No. S0570520080004 SFC No. BRB318 hekang@htsc.com +(86) 21 2897 2202 2025 年 8 月 09 日│中国内地 策略月报 核心观点 我们的中观景气模型显示，7 月全行业、全部非金融行业景气指数回升，分板块看，大金融、中游制造、TMT 景气改善。我们再次重申反内卷等政策助力下 ROE 企稳回升的能见度上升，建议关注：1）反内卷品种进入筑底位或爬坡位品种增多，如工业金属、能源金属、钢铁、部分化工品、风电、汽车、养殖、物流等；2）海外 AI 资本开支 Q2 继续上行，AI 产业趋势驱动元件-存储、软件、游戏等景气改善或维持高位；3）独立景气周期驱动的小金属-军工（国内订单+军贸）、通用自动化、医药（投融资周期回暖）、保险等。配置方面，战术上挖掘景气改善、具备补涨逻辑的板块，关注存储、软件、通用自动化、化工、保险、煤炭等；战略上，继续超配大金融、军工、医药等，其中医药行情或从创新药向医疗器械等扩散。 “反内卷”政策或初现成效 7 月初“反内卷”政策加码以来，部分行业已初现成效：1）工业金属：7月铜、铝价格同比增速回升，中长期供给偏紧下基本金属价格或回升；2）能源金属：7 月锂资源品价格同比降幅收窄，钴资源品价格同比增速回升，前瞻来看，硫酸钴库存下降，刚果金暂停出口支撑钴价；3）钢铁：7 月铁矿石价格、钢材价格同比降幅均收窄，主要钢材毛利率回升；前瞻来看，钢材社库、铁水产量回落，锌价上涨反映下游钢材镀锌需求改善；4）部分化工品：氯碱、MDI、有机硅、农化制品价格同比、价差改善；5）风电：国内新增装机量同比增速维持高位，招标量指引年内装机增速或上行；6）汽车：6 月乘用车、商用车内外销同比增速均改善，发动机产量同比增速回升，7 月天然橡胶价格回升，“反内卷”政策下车企账期缩短，零部件企业回款能力改善，竞争格局或持续优化；7）养殖：7 月猪粮比价、养殖利润回升，6 月能繁母猪存栏同比增速回落，政策对生猪养殖产能调控的指导加强；8）物流：6 月物流业业务总量指数回升，7 月主要快递公司单票收入回升。 AI 产业趋势驱动元件-存储、软件、游戏等景气改善或维持高位 Meta 等海外科技公司公布二季度业绩，AI 资本开支韧性超预期，AI Agent渗透率进入“奇点时刻”，产业链景气或持续上行：1）元件-存储：上游PCB 台股 6 月营收同比增速回升，中游存储器 DXI 指数 7 月同比增速连续5 个月回升，存储器价格同比增速大幅上行，前瞻指标北美 PCB 订单出货比 6 月 MA3 同比回升；2）软件：6 月国内软件收入同比增速回升，其中信息技术服务、工业软件、大数据和云计算均回升；前瞻来看，软件业用电量（与业务量正相关）MA12 同比趋势回升；3）游戏：7 月国产游戏审批数量 127 个，维持高位，新品周期和 IP 变现的逻辑延续。 独立景气周期驱动的小金属-军工、通用自动化、医药、保险 部分独立景气周期驱动的品种景气改善：1）小金属：7 月稀土价格指数回升，钨价同比增速大幅上行，下游军工等需求改善，海外供给扰动下供需格局偏紧；2）军工：军工电子 MLCC 台股 6 月营收同比增速回升，航空装备上游军工级海绵钛价格 7 月同比降幅进一步收窄；前瞻来看，25Q1 军工电子、航空装备合同负债+预收账款同比增速回升，订单或改善；3）通用自动化：6 月国内金属加工机床、工业机器人产量同比增速回升，机床数控装置出口额同比增速回升；4）医药：6 月医药工业增加值、利润同比增速回升，化学药原药产量、医疗器械出口额同比增速亦回升；前瞻来看，7 月全球医疗健康领域投融资额同比转正，联储降息预期升温下医药投融资周期或延续回暖；5）保险：负债端保费收入同比增速回升，投资端收益率或改善。 风险提示：国内经济复苏不及预期；外需不及预期；模型失效风险。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 策略研究 正文目录 “反内卷”政策初现成效 ................................................................................................................................................. 5 反内卷政策初现成效 ..................................................................................................................................................... 9 工业金属................................................................................................................................................................ 9 能源金属.............................................................................................................................................................. 10 钢铁 .................................................................................................................................