U8势能延续，利润端表现亮眼

食品饮料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2025 年 8 月 14 日 000729.SZ 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 12.51 板块评级:强于大市 本报告要点  燕京啤酒半年报业绩点评：公司改革红利持续释放，1H25 利润端表现亮眼，维持买入评级。 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 4.8 (5.4) (2.3) 25.2 相对深圳成指 (9.7) (13.4) (14.5) (12.1) 发行股数 (百万) 2,818.54 流通股 (百万) 2,509.61 总市值 (人民币 百万) 35,259.93 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 320.03 主要股东 北京燕京啤酒投资有限公司 57.4% 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2025 年 8 月 13 日收市价为标准 相关研究报告 《燕京啤酒》20240821 《燕京啤酒》20240723 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 食品饮料：非白酒 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 燕京啤酒 U8 势能延续，利润端表现亮眼 燕京啤酒公告 2025 年上半年业绩。1H25 公司营收 85.6 亿元，同比+6.4%，扣非归母净利 10.4 亿元，同比+39.9%。1H25 公司销量合计 235 万千升，同比+2.0%。2Q25 公司营收、扣非归母净利分别为 47.3 亿元、8.8 亿元，同比分别+6.1%、+38.4%。公司改革红利持续释放，费用率优化，大单品 U8 高势能延续，公司盈利能力持续向上，维持买入评级。 支撑评级的要点  U8 延续高势能表现，带动产品结构升级，1H25 吨价同比+4.8%。1H25 公司营收85.6 亿元，同比+6.4%，拆分量价来看，1H25 公司销量 235.2 万吨，同比+2.0%，吨价 3358 元/吨，同比+4.8%。根据公司公告，1Q25 大单品 U8 销量增速 30%+，我们判断 2 季度消费场景在政策扰动下受损，但是 U8 延续高势能表现，带动整体产品结构提升。根据公司投资者交流，2025 年公司将进一步提升 U8 在优势市场的终端销量占比，加大弱势市场建设力度，选择部分“高容量、高结构、高成长性”的城市作为目标市场，挖掘更多的市场空间。1H25 公司强势区域华北地区营收同比+5.6%，收入占比 56.7%，华东、华中等薄弱区域营收增速分别为20.5%、15.4%，增速快于其他区域。  公司费用率持续优化，2Q25 归母净利率同比提升 5.1pct。1H25 受益产品结构提升，公司啤酒业务毛利率同比提升 1.0pct 至 45.7%，吨成本同比提升 2.8pct，公司归母净利率提升 3.5pct 至 12.9%。2Q25 公司毛销差为 41.7%，同比提升 3.4pct（1Q25 为 27.1%，同比+1.9pct）。从具体费用率表现来看，2Q25 公司销售费用率、管理费用率分别为 6.0%、9.2%，同比分别降 4.0pct、1.9pct。公司内部执行的卓越管理体系建设成效显现，费效比持续提升。非经常性损益项目中，土地收储 7436 万元，增厚公司净利润。2Q25 公司净利率、扣非归母净利率分别为 19.8%、18.7%，同比分别提升 5.1pct、4.4pct，盈利水平持续改善。  公司多元化业务布局，企业经营势能持续向上。（1）公司改革成效持续兑现，2021-2024 年，公司营收、归母净利 CAGR 分别为 7.0%、66.7%。根据公司与投资者交流公告，公司“十四五”圆满收官在望，下一个五年，公司将持续实现业绩增长，围绕管理体系、市场建设、供应链转型、数字化建设四个方面工作展开。公司将继续以大单品 U8 为抓手，在巩固优势市场的基础上，增加弱势市场的建设力度。2024 年，U8 销量同比+31.4%，我们判断，2025 年 U8 系列产品销量将依然保持较高速度增长，产品势能延续。（2）公司积极探索饮料、纳豆等多元化产品，2025 年推出倍斯特汽水，实施“啤酒+饮料”组合营销策略。借助啤酒与汽水在生产设备、供应链、终端渠道上的协同优势，切入烧烤店、火锅店等高流量场景，我们判断，饮料业务未来有望贡献增量。 估值  公司产品结构持续升级，量价表现优异，改革红利持续兑现。结合公司半年报业绩，我们小幅上调此前盈利预测，预计 25 至 27 年公司营收分别为 154.3 亿元、162.0 亿元、169.0 亿元，同比分别增 5.2%、5.0%、4.3%；归母净利分别为 15.1、18.3、21.0 亿元，同比分别增 42.9%、21.5%、14.4%，当前市值对应 PE 分别为23.4X、19.2X、16.8X，维持买入评级。 评级面临的主要风险  原材料成本大幅上涨，居民消费疲软，终端库存积压，U8 增长不及预期，行业竞争加剧。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营收入(人民币 百万) 14,213 14,667 15,434 16,202 16,902 增长率(%) 7.7 3.2 5.2 5.0 4.3 EBITDA(人民币 百万) 1,349 1,947 2,655 3,145 3,606 归母净利润(人民币 百万) 645 1,056 1,508 1,832 2,096 增长率(%) 83.0 63.7 42.9 21.5 14.4 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.23 0.37 0.54 0.65 0.74 原先股本摊薄每股收益（人民币） 0.52 0.63 变动幅度（%） 3.8 3.2 市盈率(倍) 54.7 33.4 23.4 19.2 16.8 市净率(倍) 2.5 2.4 2.3 2.2 2.0 EV/EBITDA(倍) 13.1 14.0 10.2 8.0 6.6 每股股息 (人民币) 0.1 0.2 0.3 0.3 0.4 股息率(%) 1.2 1.6 2.1 2.6 3.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 (10%)1%12%22%33%44%Aug-24 Sep-24 Oct-24 Nov-24 Dec-24 Jan-25 Feb-25 Apr-25 May-25 Jun-25 Jul-25 Aug-25 燕京啤酒 深圳成指 2025 年 8 月 14 日 燕京啤酒 2 图表 1. 燕京啤酒 2025 年半年报业绩 （人民币，百万元） 2Q24 2Q25 同比（%） 1H24 1H25 同比（%） 营业收入 4,459 4,731 6.1 8,046 8,558 6.4 营业成本 2,304 2,475 7.4 4,557 4,664 2.3 毛利率(%) 48.3 47.7 (0.6) 43.4 45.5 2.1 毛利 2,1