海外拓展提速，血液净化主业持续高增

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 三鑫医疗(300453) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 曹佳琳 医药行业分析师 执业编号：S1500523080011 邮 箱：caojialin@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 海外拓展提速，血液净化主业持续高增 [Table_ReportDate] 2025 年 08 月 13 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年中期报告，2025 年上半年实现营业收入 7.61 亿元（yoy+10.83%），归母净利润 1.15 亿元（yoy+8.35%），扣非归母净利润1.03 亿元（yoy+9.26%），经营活动现金流 1.89 亿元（yoy+38.94%）。其中 2025Q2 实现营业收入 4.00 亿元（yoy+12.65%），归母净利润 0.61 亿元（yoy+16.65%）。 点评： ➢ 收入增长逐季提速，海外业务快速发展驱动公司成长。公司 2025 年上半年业务保持稳健增长，收入增速逐季提升，2025Q1、Q2 分别实现3.61 亿元（yoy+8.88%）、4.00 亿元（yoy+12.65%），展现较好的增长趋势。分区域来看，国内 2025 年上半年受集采降价影响，公司以价换量保障份额，实现收入 5.74 亿元（yoy-0.15%），基本持平，我们认为主要是随着县域透析中心建设政策落地，国内血液净化市场中长期需求空间广阔，海外业务实现收入 1.87 亿元（yoy+67.3%），呈现快速增长趋势，收入占比提升至 24.6%，我们认为随着公司陆续完成印度尼西亚、秘鲁、墨西哥等国家的产品注册，并加速推进公司产品在海外其他市场的注册认证进程，国际化进程不断加快，海外市场有望成为驱动公司成长的重要动力。 ➢ 血液净化主业持续高增，管线储备丰富，成长动能充沛。分业务来看，血液净化类设备及耗材全产品链布局优势凸显，血液透析器、浓缩液/粉、管路等核心品种持续放量，2025 年上半年实现收入 6.26 亿元（yoy+19.73%），占比 82.2%，为公司核心增长引擎，其中血液透析设备出口同比增长 84%；给药器具类业务实现收入 0.82 亿元（yoy-15.1%）；心胸外科类实现收入 0.35 亿元（yoy+0.7%），保持稳健增长。从新品情况来看，公司管线储备丰富，我们认为湿膜透析器作为国产首证，具有较强的进口替代能力，PTA 高压球囊导管中选省际联盟集采，预充式导管冲洗器已获批，均具有较高的放量可能性，未来成长动能较为充沛。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 17.42、20.27、23.54 亿元，同比增速分别为 16.1%、16.3%、16.2%，实现归母净利润为 2.62、3.07、3.59 亿元，同比分别增长 15.1%、17.3%、17.0%，对应 2025 年 8 月 13 日收盘价，PE 分别为 20、17、15 倍。 ➢ 风险因素：新产品注册不及预期；海外市场拓展不及预期；市场竞争加剧风险。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 1,300 1,500 1,742 2,027 2,354 增长率 YoY % -2.7% 15.4% 16.1% 16.3% 16.2% 归属母公司净利润(百万元) 207 227 262 307 359 增长率 YoY% 11.9% 10.1% 15.1% 17.3% 17.0% 毛利率% 34.9% 35.3% 35.0% 35.0% 35.0% 净资产收益率ROE% 16.6% 17.2% 18.4% 20.0% 21.6% EPS(摊薄)(元) 0.40 0.44 0.50 0.59 0.69 市盈率 P/E(倍) 25.86 23.50 20.42 17.41 14.87 市净率 P/B(倍) 4.29 4.04 3.76 3.48 3.21 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 8 月 13 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 692 824 914 1,105 1,346 营业总收入 1,300 1,500 1,742 2,027 2,354 货币资金 221 290 261 394 569 营业成本 846 970 1,133 1,318 1,531 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 10 12 14 16 19 应收账款 87 83 107 122 141 销售费用 78 84 84 101 118 预付账款 12 13 17 19 22 管理费用 91 108 129 146 170 存货 199 196 245 283 326 研发费用 51 64 74 86 100 其他 173 242 285 287 288 财务费用 -2 -1 9 10 9 非流动资产 1,339 1,399 1,472 1,515 1,539 减值损失合计 -1 -11 -3 -2 -2 长期股权投资 30 22 22 22 22 投资净收益 10 10 2 2 2 固定资产（合计） 674 958 981 998 1,007 其他 24 16 23 28 33 无形资产 115 127 132 131 124 营业利润 258 279 323 377 441 其他 519 293 337 364 386 营业外收支 -5 -3 -4 -4 -4 资产总计 2,031 2,223 2,385 2,620 2,885 利润总额 253 276 319 374 437 流动负债 565 578 581 677 781 所得税 30 28 35 41 47 短期借款 120 40 50 50 50 净利润 223 248 284 333 390 应付票据 140