海外业务稳健增长，投入加码赋能长期发展

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 安杰思(688581) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 曹佳琳 医药行业分析师 执业编号：S1500523080011 邮 箱：caojialin@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 海外业务稳健增长，投入加码赋能长期发展 [Table_ReportDate] 2025 年 08 月 13 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年中期报告，2025 年上半年实现营业收入 3.02 亿元（yoy+14.56%），归母净利润 1.26 亿元（yoy+1.26%），扣非归母净利润1.12 亿元（yoy-7.06%），经营活动产生的现金流量净额 0.76 亿元（yoy-34.90%）。其中 2025Q2 实现营业收入 1.74 亿元（yoy+14.03%），归母净利润 0.70 亿元（yoy-2.65%）。 点评： ➢ 本地化建设加强助力海外业务发展，新产品放量缓解国内集采压力。2025 年上半年公司实现营业收入 3.02 亿元（yoy+14.56%），其中：①公司境外业务保持较好的增长势头，实现销售收入 1.63 亿元（yoy+18.29%），收入占比达 53.8%，较 2024H1 提升 1.7pp，分区域来看，欧洲、亚洲、南美洲销售收入分别同比增长 38.28%、29.05%、58.95%，北美洲受关税影响下滑 9.89%，我们认为随着公司泰国工厂逐步投入运营、美国子公司逐步完成建设，海外本地化服务能力有望提升，公司境外业务有望加速发展；②公司境内业务在集采压力下展现出较强的增长韧性，实现收入 1.37 亿元（yoy+10.07%），我们认为随着“反内卷”原则在集采中逐步践行，未来医疗耗材采购价格有望保持平稳，叠加公司对产品不断进行迭代升级，并加速新产品注册上市，新产品上量有望缓解集采压力，助力境内业务稳健增长。 ➢ 投入加码赋能长期发展，利润增速有望加快。从费用端来看，公司销售费用率为 7.92%（yoy-2.66pp）、管理费用率为 10.55%（yoy+1.44pp），研发费用率为 11.39%（yoy+1.60pp），管理费用率和研发费用率上升主要是因为公司加大了产能建设（泰国生产基地）、和新产品开发投入，财务费用率为-1%（yoy+10.52%），主要为理财增加导致计入财务费用的利息收入减少。我们认为公司的短期投入将为长期发展蓄力，目前内镜耗材行业处于高景气发展阶段，作为国内消化内镜介入治疗领域头部企业，随着公司海外本土化红利逐步释放、新品上市节奏加快，公司市场份额有望稳步提升，规模效益逐步凸显，利润增速有望加快。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 7.80、9.74、12.14 亿元，同比增速分别为 22.5%、24.9%、24.6%，实现归母净利润为 3.19、3.83、4.74 亿元，同比分别增长 8.6%、20.2%、23.8%，对应 2025 年 8 月 12 日收盘价，PE 分别为 22、18、14 倍。 ➢ 风险因素：新产品注册不及预期；海外市场拓展不及预期；国内集采降价超预期。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 509 637 780 974 1,214 增长率 YoY % 37.1% 25.1% 22.5% 24.9% 24.6% 归属母公司净利润(百万元) 217 293 319 383 474 增长率 YoY% 49.9% 35.1% 8.6% 20.2% 23.8% 毛利率% 70.9% 72.1% 70.4% 70.1% 69.9% 净资产收益率ROE% 9.8% 12.2% 12.3% 13.5% 15.1% EPS(摊薄)(元) 2.68 3.62 3.94 4.73 5.86 市盈率 P/E(倍) 31.64 23.43 21.57 17.94 14.49 市净率 P/B(倍) 3.11 2.87 2.65 2.42 2.19 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 8 月 12 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2,146 1,894 2,076 2,339 2,685 营业总收入 509 637 780 974 1,214 货币资金 1,955 1,031 1,412 1,644 1,954 营业成本 148 178 231 291 366 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 4 8 9 11 14 应收账款 59 48 54 65 74 销售费用 50 51 62 83 100 预付账款 2 4 5 6 8 管理费用 46 58 74 89 107 存货 47 56 74 93 116 研发费用 41 59 82 102 127 其他 84 755 532 532 532 财务费用 -28 -36 -5 -7 -8 非流动资产 185 655 716 742 752 减值损失合计 -2 -3 -3 -3 -3 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 2 20 39 35 36 固定资产（合计） 91 188 241 268 281 其他 5 9 7 9 12 无形资产 19 18 17 17 16 营业利润 252 344 370 446 553 其他 75 449 458 456 455 营业外收支 -1 0 0 0 0 资产总计 2,331 2,550 2,793 3,081 3,436 利润总额 252 344 370 446 553 流动负债 121 142 184 231 288 所得税 34 50 52 63 78 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 217 293 319 383 474 应付票据 11 7 12 15 18 少数