宏观专题：2020年美国就业状况的6个核心问题

请 仔 细 阅 读 本 报 告 末 页 声 明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2019 年 12 月 31 日 宏观专题 2020 年美国就业状况的 6 个核心问题 2009 年至今，美国失业率持续下降，截至 2019 年 11 月的失业率为 3.5%，创下过去 50 年的最低水平；与此同时，美国新增非农就业在经历了上半年的持续下滑之后，下半年有所反弹。由于就业的良好表现，市场普遍对 2020年美国经济表现较为乐观。在前期报告《2020 年美国经济展望：日薄西山》中，我们判断 2020 年美国 GDP 增速很可能低于市场一致预期，并指出 2020年美国失业率大概率会回升。本篇报告中，我们对美国就业状况进行了更加详细的分析，以解答市场最为关心的 6 个核心问题。 Q1：美国是否已实现充分就业？一方面，美国最新的失业率为 3.5%，2019年全年均值为 3.7%，均明显低于 CBO 和美联储测算的美国自然失业率水平（分别为 4.6%、4.2%）；另一方面，自 2018 年 5 月以来美国长期失业人群的数量开始震荡走平，占总失业人口的比重也不再继续下降，表明就业市场已基本饱和。综合来看，当前美国已经实现了充分就业，这也意味着失业率进一步下降的空间已经非常有限。 Q2：当前是什么在支撑美国就业？自 2019 年下半年以来，私人商品生产部门新增就业持续下降至负区间，而低端服务业（例如休闲和酒店业）新增就业大幅扩张，与此同时从事兼职工作的人群明显增加。倾向于认为，由于制造业景气度的下滑，部分从事商品生产的工人被迫离开原岗位，转而从事低端服务业作为兼职。由于这部分人群不属于官方失业率定义的失业者，因此并未对整体失业率形成拖累，但这种现象实际上表明劳动力市场已开始降温。此外，受 2020 年美国人口普查的影响，下半年政府部门新增就业大幅增加，但根据历史经验，这种扩张最多持续到明年 5 月。 Q3：美国失业率何时会回升？从失业率的领先指标来看，制造业和非制造业 PMI 就业指数均持续下滑，其中制造业 PMI 就业指数已连续 4 个月低于荣枯线；新增非农就业自年初以来震荡下行，其中商品生产部门新增就业接近于 0；初次申请失业金人数自 4 月以来震荡回升；平均每周工时自 2018H2开始持续下降。综合各项指标，同时考虑到明年 5 月以后政府部门新增就业将出现大幅下滑，我们判断美国失业率可能在 2020 年中期出现回升。 Q4：美国薪资收入未来将如何表现？薪资收入主要取决于就业状况和企业盈利状况。就业方面，历史经验显示当失业率开始回升后，薪资增速往往会大幅放缓；同时由于服务业薪资水平较低，当前就业岗位由商品生产部门向服务生产部门的转移也会对薪资形成拖累。企业盈利方面，年初以来美国企业利润增速持续下行并由正转负，PMI 新订单指数也持续下滑，指向未来企业盈利依然承压。整体来看，明年美国个人薪资增速大概率放缓。 Q5：失业率回升对美国经济意味着什么？失业率回升将导致个人收入和消费大幅放缓，进而对经济形成拖累。历史上来看，当失业率开始回升后，美国实际 GDP 增速均加速下行。此外，失业率的拐点领先美国经济衰退起点2-9 个月，平均领先 6 个月，因此失业率的回升往往意味着美国经济不久就将陷入衰退。在经济下行、就业恶化的背景下，美联储货币政策仍将继续宽松。重申前期观点：美国经济最快在 2020 年底陷入衰退，美联储 2020 年有望再降息 2-3 次，首次降息最有可能在二季度。 Q6：失业率回升后大类资产怎么走？我们回顾了过去 4 轮美国失业率回升后大类资产的表现，规律如下：（详细数据参见正文图表）  标普 500 指数：多数下跌；  美元指数：多数下跌；  10Y 美债收益率：除 1979 年石油危机外，其他时期均下行；  黄金：均表现为上涨；  原油：短期均有所上涨，但中长期多数下跌。 风 险提示：中美摩擦超预期演化；美国政策刺激力度超预期。 作 者 分析师 熊 园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理 刘新宇 邮箱：liuxinyu@gszq.com 研究助理 何宁 邮箱：hening@gszq.com 相 关研究 1、《2020 年美国经济展望：日薄西山》2019-12-22 2、《美联储的经济预测靠谱吗？——12 月 FOMC 会议》2019-12-12 3、《美联储降息结束了吗？——兼评美国三季度 GDP和 10 月 FOMC 会议》2019-10-31 4、《制度红利的春天——四季度和 2020 年宏观展望》2019-10-23 5、《8 图看清 10Y-2Y 美债收益率倒挂的表与里》2019-08-15 2019 年 12 月 31 日 P.2 请 仔细阅读本报告末页声明 内容目录 Q1：美国是否已实现充分就业？ ............................................................................................................................ 3 Q2：当前是什么在支撑美国就业？ ......................................................................................................................... 4 Q3：美国失业率何时会回升？................................................................................................................................ 6 Q4：美国薪资收入未来将如何表现？ ..................................................................................................................... 7 Q5：失业率回升对美国经济意味着什么？ ............................................................................................................... 8 Q6：失业率回升后大类资产怎么走？ ................................................................................................................... 10 风险提示 ...................................................................................................