家电和服装行业主题研究：可选消费龙头高ROE成因探究

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业点评报告 可选消费 | 可选消费 推荐（维持） 可选消费龙头高ROE成因探究2019 年12 月30 日 家电和服装行业主题研究 上证指数 3040 行业规模 占比% 股票家数（只） 264 7.1 总市值（亿元） 31612 5.5 流通市值（亿元） 26642 5.7 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 6.0 6.4 32.9 相对表现 2.2 1.5 -1.6 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《品牌时尚行业 2020 年度投资策略—时尚消费新时代 赛道之变革与分化》2019-11-02 2、《家电行业 2020 年度投资策略—一面海水 一面火焰》2019-11-02 3、《苏泊尔 vs 九阳：小家电龙头比较分析—路有歧 景不息》2019-11-27 纪敏 0755-82960304 jimin@cmschina.com.cn S1090511040039 隋思誉 0755-83215913 suisiyu@cmschina.com.cn S1090519070003 刘丽 liuli14@cmschina.com.cn S1090517080006 ❑ROE 的秘密：中高端盈利主导，大众品周转为王；盈利+周转双高彰显强者本色。盈利、周转与杠杆三方合力推高 ROE。消费品跨行业比较，高端白酒、中高端服饰、高端厨电将高盈利高 ROE 逻辑充分演绎；盈利不具比较优势的大众品类，高 ROE 则需凭借高效率在周转端精耕细作。真正强者的盈利与周转两端并非互斥，苏泊尔、安踏等均为所在行业的佼佼者，通过持续的产品升级与高效的运营管理，点滴耕耘，春华秋实。 ❑时尚消费品 ROE 分析：影响时尚消费子行业 ROE 表现因子各异。1）中高端看盈利：龙头通过高度个性化产品&完善 VIP 服务，获得较强定价能力，呈现高毛利率/高费用率/高净利润率特征，但周转率偏低。2）大众重效率：龙头凭借高质价比商品/高效运营，实现市占率提升，但盈利水平偏低。3）优选赛道：体育用品/中高端服饰/化妆品子行业 ROE 位居前三，特别是体育用品在龙头产品功能升级&多维提效推动下近 5 年 ROE 升幅最大。 ❑家电板块 ROE 分析：1）高 ROE 标的主要由高盈利能力驱动，背后对应较高的品牌力、良好的竞争格局以及对产业链上下游较强的话语权；2）优质标的往往能够实现盈利与周转的双升从而推动 ROE 增长：如 2011-14 年充分享受地产黄金时代的老板电器；以及持续品类扩张，收入和盈利稳步增长，同时资产规模稳定的苏泊尔；3）白电板块因较大规模的返利留存使得权益乘数高于厨电和小家电，并无较高的财务风险，但可显著拉升 ROE 水平。4）中国家电企业 ROE 水平整体高于海外家电公司，相对较高的盈利能力为主因；在盈利能力相仿时，中国家电公司的周转速度也优于海外。 主图 1：部分消费子行业 ROE 水平对比 主图 2：部分消费品个股 ROE 水平对比 资料来源：Wind、招商证券 -1001020304050Jan/19Apr/19Aug/19Dec/19(%)可选消费沪深300白电厨电小家电黑电调味品乳制品啤酒白酒大众服饰中高端服饰化妆品珠宝0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.80%5%10%15%20%25%30%35%40%资产周转率净利率气泡大小：ROE水平海尔智家老板电器华帝股份格力电器苏泊尔海信电器贵州茅台美的集团五粮液青岛啤酒海天味业伊利股份安踏体育地素时尚珀莱雅周大福0.000.501.001.502.002.500%10%20%30%40%50%60%资产周转率净利率气泡大小：ROE水平 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、服装板块 ROE 分析 ............................................................................................... 4 1、时尚消费子行业 ROE 影响因子：高端看盈利、大众看周转 ................................... 4 2、高 ROE 龙头具备强品牌力&高效运营能力 ............................................................. 5 1）高 ROE 的中高端龙头依靠强大品牌力获得产品定价权 .......................................... 5 2）高 ROE 大众龙头运营能力突出 .............................................................................. 6 3、从子行业 ROE 变动趋势中寻找优质赛道 ................................................................ 7 4、小结 ......................................................................................................................... 9 二、家电板块 ROE 分析 ............................................................................................. 10 1、ROE 三部曲：盈利 & 周转 & 杠杆 ..................................................................... 10 2、家电行业 ROE 总览 ............................................................................................... 10 1）子行业 ROE：白电>小家电>厨电>黑电 ................................................................ 10 2）遍历个股：飞科格力苏泊尔，ROE 30%+ ............................................................. 11 3）国际对比：海外家电企业 ROE 整体低于国内 ....................................................... 12 4）历史回溯：优质标的的黄金时段表现出盈利与周转双升 ....................................... 13 5）权益乘数分析：为何白电板块显著高于厨电小家电？ .......................................... 16 3、小结 .....................