半导体行业：东京电子(8035.JP)反映客户需求变化，公司下调指引

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 东京电子 (8035 JP) 反映客户需求变化，公司下调指引 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(日元): 31,880.00 黄乐平，PhD 研究员 SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 陈旭东 研究员 SAC No. S0570521070004 SFC No. BPH392 chenxudong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 于可熠 研究员 SAC No. S0570525030001 SFC No. BVF938 yukeyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (日元) 31,880.00 收盘价 (日元 截至 7 月 30 日) 27,265 市值 (日元百万) 12,490,921 6 个月平均日成交额 (日元百万) 87,740 52 周价格范围 (日元) 16,560.00-31,401.23 BVPS (日元) 4,028 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 (日元) 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入 (十亿) 2,432 2,321 2,569 2,858 +/-% 32.83 (4.55) 10.69 11.26 归属母公司净利润 (十亿) 544 495 557 619 +/-% 49.50 (8.98) 12.53 11.12 EPS (最新摊薄) 1,179 1,073 1,208 1,342 ROE (%) 34.91 28.96 29.35 28.86 PE (倍) 23.18 25.47 22.63 20.37 PB (倍) 7.69 7.08 6.25 5.55 EV EBITDA (倍) 17.43 18.81 17.02 15.27 股息率 (%) 1.89 2.82 2.57 2.89 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 8 月 01 日│日本 半导体 东京电子 FY26Q1（截至 2025/6/30）营收为 5495 亿日元，同比下降 1.0%，环比下降 16.1%，低于彭博一致预期 5.4%。营业利润为 1446 亿日元，同比下降 12.7%，环比下降 21.3%，低于彭博一致预期 7%。归属于母公司所有者的净利润为 1178 亿日元，同比下降 6.6%，环比下降 17.6%，低于彭博一致预期 11%。展望 FY26，由于下游客户资本开支计划调整，公司下调全年销售额/营业利润指引 9.6%/21.6%至 2.35 万亿日元/5700 亿日元。我们认为：1）部分先进逻辑客户资本开支的调整、NAND 投资更加审慎可能是公司下调全年业绩指引的主要原因；2）先进逻辑代工差距在扩大，台积电资本开支增长稳健，但英特尔、三星面临挑战，或对全球前道设备厂商造成影响；3）AI 芯片需求依然强劲，看好 Rubin 系列对全球前道设备的正面催化。维持买入评级，给予目标价 31,880 日元（前值：32,000 日元）。 受到客户资本开支变化影响，公司下调 FY2026 全年收入/利润预测 展望 FY26 财年，公司净销售额指引下调 9.6%至 2.35 万亿日元（前值为2.60 万亿日元），营业利润指引下调 21.6%至 5700 亿日元（前值为 7270亿日元），公司认为主要原因包括：1）部分前沿逻辑客户正在修正其资本支出计划；2）中国新兴芯片制造商正在缩减其成熟制程投资；3）NAND投资计划基于对供需平衡的审慎考量而发生变化；4）尽管 HBM 需求依然强劲，由于技术和效率的改善，投资计划面临修正；5）DRAM DDR4 到DDR5 的全面过渡投资出现延迟。其中，公司认为前三个原因占主导。我们认为：1）先进逻辑代工龙头间的差距在扩大，台积电资本开支增长依然稳健，并强调效率的提升，但英特尔、三星持续面临挑战；2）以英伟达为代表的 AI 芯片相关需求依然强劲，长期建议关注 Rubin 系列对半导体设备业绩的新一轮驱动；3）中国市场成熟制程的需求变化仍有待观察。 看好 AI 算力驱动下的设备需求增长，维持资本开支指引 公司将 CY2025 年全球晶圆厂设备（WFE）市场规模预测从 1100 亿美元上调 至 1150 亿 美 元 ， 主 要 反 映 了 汇 率 波 动 的 影 响 。 公 司 认 为 ，CY2025-CY2027，一个高端 AI 服务器模块的晶体管数量将增加为原来的2.5 倍，存储容量增加为原来的 4 倍，GPU 将从 2 个 4nm GPU 转向 4 个3nm GPU，HBM 将从 12 层升级为 16 层堆叠。尽管全年收入/利润指引下调，公司仍维持资本开支指引不变。FY2026 的资本支出预计为 2400 亿日元（较 FY25 的 1621 亿日元大幅增加），研发费用设定为 2950 亿日元（较FY25 的 2500 亿日元有所增加），用于开发和生产下一代蚀刻、沉积和键合等设备，反映了 AI 算力增长周期下，公司对前沿技术的持续投入。 盈利预测与估值 考 虑 到 客 户 资 本 开 支 调 整 ， 我 们 下 调FY26/27/28营 业 收 入11.7%/11.9%/12.0%，下调 FY26/27/28 归母净利润 17.1%/15.8%/16.1%，对应摊薄后 EPS 为 1073/1208/1342 日元。基于生成式 AI 驱动中美两大市场先进制程设备需求不断增加、以及公司在涂胶显影和刻蚀等领域的技术优势、龙头地位和稳健的财务表现，考虑到公司在 AI 相关新设备领域的持续投入，或提升公司在前沿设备的竞争优势。我们参考全球主要可比公司2026E PE 平均数 22.4 倍，给予公司约 26.4 倍的 FY27E PE，给予目标价31,880 日元（前值：32,000 日元），维持“买入”评级。 · 风险提示：半导体周期下行的风险；AI 等新需求增长不及预期的风险。 (45)(31)(18)(4)10Aug-24Nov-24Mar-25Jul-25(%)东京电子日经225 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 东京电子 (8035 JP) 图表1： 东京电子盈利预测表 资料来源：彭博，公司公告，华泰研究预测 图表2： 收入按业务拆分情况（绝对值） 图表3： 收入按业务拆分情况（占比） 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 0100200300400500600FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2023Q4FY2024Q1FY2024Q2FY2024Q3FY2024Q4FY2025Q1FY2025Q2FY2025Q3FY2025Q4FY2026Q1（JPYbn）Non-me