2025年下半年宏观经济展望：经济新叙事，久久为功之

经济新叙事，久久为功之——2025年下半年宏观经济展望2025年7月14日请务必阅读正文后免责条款证券研究报告钟正生 投资咨询资格编号：S1060520090001张 璐投资咨询资格编号：S1060522100001常艺馨 投资咨询资格编号：S1060522080003 范城恺 投资咨询资格编号：S1060523010001 证券分析师主要观点主要观点中国经济新叙事。1、贸易摩擦应对得力。中美经贸领域达成一系列重要共识、对外经贸合作开启新局，上半年出口展现韧性。2、激活消费彰显成效。以旧换新、“618”网购促销、假日消费共同带动消费回暖。3、财政惠民生、促消费、增后劲。上半年广义财政支出显著提速，公共财政投向教育、社保就业、卫生健康比例显著抬升，“以旧换新” 与化债资金较快落地双线促消费，设备更新助力装备制造业产需再平衡。4、新质生产力凸显亮点。中国AI模型与美国差距显著缩小，中美科技竞争成为大国竞争的核心要素，深刻影响中长期经济与市场走向。5、国际货币体系再重塑。特朗普政府政策动向冲击对美国资产的信心，国际资金积极寻求资产再配置。稳中向好添机遇。1、贸易合作开新局。下半年中国出口的总量挑战在于，特朗普政府关税可能对全球制造业及贸易产生冲击。中国扩大外贸“朋友圈”，拓展贸易合作新局，是占优策略。2、财政支持持续加码。全年财政安排用于“稳增长”的增量资金较为充裕，为完成全年经济增速目标提供保障。新型政策性金融工具首批5000亿元或将较快落地，稳增长扩投资专项债剩余4105亿元额度待使用。3、推动物价合理回升。上半年PPI增速下行压力主要来自“对等关税”以来的大宗商品价格普跌，下半年物价抬升将有力促进经济增长内生动能的增强。政策如何再加码。1、财政夯实“促消费”。一方面，结合行业特征，供需两端并重发展服务消费。另一方面，加力民生社会领域公共投资，改善消费基础设施，推进社会保障体系改革。2、更大力度推动房地产市场止跌回稳。城市更新项目有望成为扩大投资的重点方向和有力抓手，尤需关注政策性金融工具和金融监管总局的项目清单规模。3、货币政策“择机”降息、降准。需兼顾稳利差、稳息差、稳汇率。4、中长期改革措施继续推进，特别是聚焦民生保障，解决群众急难愁盼，夯实经济良性循环的基础。风险提示：美国加征关税冲击全球经济增长，稳增长政策落地效果不及预期，国际大宗商品价格下跌等。220252025年中国经济经济预期预期按照万得市场一致预期，预计2025年二季度中国实际GDP增速能够维持在5.2%左右的较高水平，上半年实现5.3%左右的增长。这意味着，下半年中国实际GDP增速只需达到4.7-4.8%，即可顺利完成全年5%的增长目标。资料来源：Wind，平安证券研究所3中国宏观经济主要指标（含Wind市场预期）目录C O N T E N T S 中国经济新叙事 稳中向好添机遇 政策如何再加码1、贸易摩擦易摩擦应对得力应对得力在本轮贸易摩擦中，中国通过多维策略赢得战略主动，增强了市场信心。中美经贸领域达成一系列重要共识。•当地时间5月12日上午9:00，双方发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》。双方围绕落实今年1月17日中美元首通话重要共识进行了坦诚、深入、具有建设性的沟通，在经贸领域达成一系列重要共识。•中美伦敦经贸会谈后，双方于近期确认了落实两国元首6月5日通话重要共识和巩固日内瓦经贸会谈成果的具体细节。目前，双方团队正在加紧落实伦敦框架有关成果。中方正依法依规审批符合条件的管制物项出口许可申请。美方也采取相应行动，取消对华采取的一系列限制性措施。经贸合作开启新局。•4月14日至18日，习近平主席对越南、马来西亚、柬埔寨东南亚三国进行国事访问，签署了108份合作文件。•5月20日，东盟十国全面完成中国-东盟自贸区3.0版谈判。将在海关程序和贸易便利化、标准和规则、卫生、经济技术合作等现有领域进一步深化承诺，并在数字经济、绿色经济、供应链互联互通等新兴领域拓展合作。•中国与海合会国家实现免签“全覆盖”，6月1日起对巴西、阿根廷等5个拉美国家试行免签，单方面免签国家增至43个。今年一季度，入境外国游客达921.5万人次，同比增长40.2%。2024年，我国接待外国旅客2694万人次，同比增长96%；入境游客总花费942亿美元，增长77.8%。5资料来源：中国政府网，商务部，新华网，外交部，央视财经，陕西省财政厅官网，平安证券研究所1、贸易摩擦易摩擦应对得力应对得力中美一度互加关税，但上半年中国出口呈较强韧性，总体表现强于市场预期。•4月9日，特朗普政府对中国商品加征125%的“对等关税”，以及20%的芬太尼关税。4月以美元计价的中国出口单月同比增长8.1%，较3月单月回落4.2个百分点。•5月12日，中美日内瓦经贸会谈联合声明，取消91%的反制关税，并将24%的“对等关税”暂缓90天实施。5月中国出口单月同比增长4.8%，较4月单月回落3.3个百分点，仍处较高水平。61-5月中国贸易顺差规模仍处高位4-5月对美国出口产生一定拖累资料来源：Wind，中国政府网，CNBC，平安证券研究所2、激活消费活消费彰显成效彰显成效居民消费较快增长。5月社零同比增长6.4%，较上月高1.3个百分点，是2024年以来最高点。服务业表现较好。5月服务业生产指数同比增长6.2%，仍处去年10月以来的新增长平台上。其中，信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业，批发和零售业生产指数同比分别增长11.2%、8.9%、8.4%，体现AI突围和消费回暖的带动作用。7服务业受到信息技术和消费回暖带动社零增速创去年以来最高点资料来源：Wind，平安证券研究所2、激活消费活消费彰显成效彰显成效消费改善的原因：1）以旧换新支撑仍强。5月限额以上单位家用电器和音像器材类、通信器材类、文化办公用品类、家具类商品零售额同比分别增长53%、33%、30.5%、25.6%。2）“6·18”网购促销拉动。促销活动自5月13日启动，5月实物商品网上零售额累计同比增速相较上月提升0.5个百分点至6.3%，占社会消费品零售总额比重达24.5%。3）假日消费态势良好。“五一”假期国内旅游出游人次同比增长6.4%，前5个月旅游咨询租赁服务类、交通出行服务类、文体休闲服务类零售额均保持两位数增长。8资料来源:Wind，新华网，中国旅游新闻网，平安证券研究所以旧换新政策对消费拉动显著3、财政惠民政惠民生、促消费、生、促消费、增后劲增后劲2025年以来财政支出提速，对经济发挥了较强托底作用。广义财政支出显著提速。2025年1-5月，广义财政支出累计同比从去年末的2.7%抬升至6.6%。财政惠民生大方向确立。1-5月公共财政支出投向教育、社保就业、卫生健康增速均显著抬升，对公共财政支出的拉动分别达到1.0个、1.4个和0.3个百分点。1-5月广义财政支出增速创近两年新高财政支出投向民生比例提高资料来源:Wind，平安证券研究所93、财政惠民政惠民生、促消费、生、促消费、增后劲增后劲去年四季度以来，财政对促消费发挥了重要作用。一方面，政府工作报告安排的3000亿消费品“以旧换新”补贴加速推进，对社零增速产生直接带动。另一方面，化债资