【粤开宏观】上半年中国经济复盘及6月数据的两组“预期差”

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 10 证券研究报券研究报告 | | 宏观宏观点评点评 宏观研究 【粤开宏观】上半年中国经济复盘及6 月数据的两组“预期差” 2025 年 07 月 15 日 投资要点 分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 电话：010-83755580 邮箱：luozhiheng@ykzq.com 分析师：马家进 执业编号：S0300522110002 电话：13645711472 邮箱：majiajin@ykzq.com 近期报告 《【粤开宏观】未雨绸缪：下半年中国经济形势展望及建议》2025-07-13 《【粤开宏观】破解中美消费迷思：从统计核 算 到 实 物 量 的 全 面 比 较 （ 2025 ）》2025-06-24 《【粤开宏观】关于科创板改革的学习理解：三重意义，四大亮点》2025-06-19 《【粤开宏观】消费要有“钱”亦有“闲”：优 化 假 期 制 度 的 必 要 性 与 建 议 》2025-06-18 《【粤开宏观】中美关税战的终局在经济韧性与财政空间：中美财政空间比较》2025-06-15 摘要 今年上半年中国经济运行总体平稳，在消费品以旧换新政策带动消费、专项债靠前发力带动投资、抢出口和抢转口带动出口的支撑下，实现了 5.3%的同比增速。其中，一季度“开门红”，GDP 同比增长 5.4%；二季度顶住特朗普关税战的压力，仍保持 5.2%的较高增速。 然而，经济的名义增速低于实际增速，削弱了民众对于经济增长的获得感。上半年名义 GDP 同比增长 4.3%，低于实际增速 1 个百分点；一季度和二季度名义增速分别为 4.6%和 3.9%。因此有必要重构宏观调控政策目标体系，高度重视物价指标，经济增速目标更加重视名义 GDP 增速。未来有必要设置“双5”目标，即名义增速和实际增速均达到“5%左右”，以就业和物价作为政策是否需要继续和加大力度的重要标准，努力实现有收入的增长、有就业的增长和有获得感的增长。 具体到 6 月经济数据，可以观察到两组“预期差”： 一方面，生产和出口高于预期，抢出口、抢转口、开拓非美市场等支撑 6 月出口高增，外需回升又带动工业生产加快。6 月中国出口总额同比增长 5.8%，较 5 月回升 1 个百分点。其中，对美直接出口同比为-16.1%，降幅较 5 月收窄 18.4 个百分点；对东盟和越南出口同比保持 16.8%和 23.8%的较高增速。受外需回暖带动，6 月规模以上工业企业出口交货值同比和制造业 PMI 新出口订单指数回升，工业增加值同比和制造业 PMI 生产指数也随之上升。 另一方面，消费和投资低于预期，前者更多是受到暂时性冲击的影响，后者则可能面临更长时间的周期性约束。 6 月社会消费品零售总额同比由前值 6.4%回落至 4.8%，其中，商品零售同比由 6.5%降至 5.3%，餐饮收入由 5.9%降至 0.9%。商品零售受国补资金紧张、618 促销提前等因素拖累，餐饮收入则受外卖平台降价竞争、政府整治违规吃喝等因素影响。 1-6 月固定资产投资完成额累计同比由前值 3.7%回落至 2.8%。其一，房地产市场的调整仍在持续，房价止跌回稳基础不牢，拖累房地产投资。6 月商品房销售面积和房地产投资当月同比分别为-5.5%和-12.9%，自 3 月“小阳春”以来持续下滑。其二，制造业投资增速放缓，或源于综合整治“内卷式”竞争，短期的阵痛和去产能是有必要的，否则会形成更长久的物价低迷和工业利润受损状态。2024 年以来制造业投资持续高增，其中部分是设备更新，部分是新增产能。在有效需求不足的背景下，新增产能会加剧部分行业“内卷式”竞争，2025 年二季度，工业产能利用率从一季度的 74.1%回落至 74%。其三，广义基建投资增速回落，或受地方财政紧平衡制约。1-6 月地方财政主导的公共设施管理业投资累计同比为 1.7%，较 1-4 月和 1-5 月的 4.9%和 3.8%持续回落。上半年基建投资增速总体受到专项债的支撑，但月度同比增速下行则与地方财政紧平衡有关。 宏观点评 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 10 展望下半年，经济运行有一定压力，全年经济增速前高后低，可能走出“U型”态势，有必要未雨绸缪，从政策力度和改革力度同时发力。（详见《未雨绸缪：下半年中国经济形势展望及建议》） 风险提示：稳增长政策超预期、外部冲击超预期 宏观点评 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 3 / 10 目 录 一、上半年中国经济同比增长 5.3%，但物价低位运行，导致名义增速偏低 .................................................................... 4 二、6 月经济数据的两组“预期差”：生产和出口高于预期，消费和投资低于预期 ........................................................ 5 （一）抢出口、抢转口、开拓非美市场等支撑 6 月出口高增，外需回升带动工业生产加快 ................................. 5 （二）商品零售受国补资金紧张、618 促销提前拖累，餐饮收入受外卖平台降价竞争、政府整治违规吃喝影响............................................................................................................................................................................................. 5 （三）固定资产投资受房地产市场调整、产能利用率较低、地方财政紧平衡等因素制约 ..................................... 6 三、下半年经济运行有一定压力，有必要未雨绸缪，从政策力度和改革力度同时发力 ................................................. 7 图表目录 图表 1： GDP 名义同比增速连续 9 个季度低于实际同比增速 ................................................................................... 4 图表 2： 6 月中国出口总额和对美出口同比增速回升 ................................................................................................. 5 图表 3： 6 月社零消费同比增速明显回落 .............................................................................................