医疗服务行业：ADC到XDC，偶联药物CDMO空间广阔

敬请阅读末页之重要声明 ADC 到 XDC，偶联药物 CDMO 空间广阔 相关研究： 1.《创新崛起，CXO蓄势待发》 2025.06.23 行业评级：买入（维持） 近十二个月行业表现 % 1 个月 3 个月 12 个月 相对收益 9 22 33 绝对收益 14 30 49 注：相对收益与沪深 300 相比 分析师：蒋栋 证书编号：S0500521050001 Tel：021-50295368 Email：jiangdong@xcsc.com 地址：上海市浦东新区银城路88号中国人寿金融中心10楼 核心要点：  核心观点：关注细分 ADC CDMO 机遇 本轮医药行业行情与此前的不同之处在于创新药技术引领的中国新药成果得到全球认可，而其背后不可忽视的力量 CXO 为我国医药产业的兴起提供坚实后盾，CXO 行业具有人员密集型特征，也为医药产业人才储备打下坚实基础。因此，我们认为 CXO 板块后续补涨动力充足，当前具备显著投资价值。但与此前 CXO 行情不同之处在于，此轮受益于创新技术的细分方向比如多肽、ADC 等方向 CDMO 明显表现更强，因此我们建议关注具有相关技术储备的 CDMO 公司。  全球 ADC 药物市场爆发式增长，催生全链条产业机遇 全球 ADC 药物市场正处于高速扩张期，核心技术迭代与适应症拓展共同驱动行业繁荣。根据弗若斯特沙利文数据， 2022 年全球 ADC 药物市场规模仅 79 亿美元，2024 年已跃升至 141 亿美元，预计 2030 年将突破 685 亿美元，2024-2030 年复合增长率高达 30.1%。而中国 ADC 目前也逐渐受国际认可，2021 年中国仅 1 起 ADC 药物 License-out 交易，2023 年激增至 13起（总金额 205.5 亿美元）。全球 ADC 药物市场的快速崛起以及国内 ADC药物蓬勃发展带来的国际认可度的提升将持续推动药企不断加大 ADC 药物领域的布局。  ADC 技术壁垒高企，CDMO 服务成为行业刚需 ADC 药物的高度复杂性导致其生产与研发面临多重技术挑战，从而凸显CDMO（合同研发生产组织）的核心价值，并为行业创造巨大外包服务机遇。根据药明合联数据，2022 年全球获批的 15 款 ADC 药物中，13 款依赖 CDMO 生产，根据弗若斯特沙利文数据，ADC 药物外包渗透率显著高于其他生物药领域，催生了中国 CDMO 市场规模从 2018 年 0.1 亿美元跃升至 2022 年 2.1 亿美元（CAGR 114.1%），预计 2030 年将达 24.5 亿美元。这一趋势表明，CDMO 作为“卖水人”不仅受益于订单增长，还将在技术创新驱动下持续扩容，成为 ADC 产业不可或缺的支撑。  传统小分子企业积极布局 ADC CDMO，XDC 开辟新蓝海机遇 根据药明合联招股书，当前，药明合联主导国内 ADC CDMO 市场，但皓元医药、药石科技和博腾股份等传统小分子企业正通过技术协同实现差异化布局。更值得关注的是，ADC 技术正向 XDC（新型偶联药物）拓展，包括放射性核素偶联药物（RDC）、多肽偶联药物（PDC）和小分子偶联药物（SMDC）。这些新型载体应用前景广阔，预计将推动偶联药物 CDMO市场进一步扩容，这一演进标志着行业从单一 ADC 向多元化 XDC 生态升级，释放长期增长潜力。  投资建议 我们认为 CXO 板块后续补涨动力充足，当前具备显著投资价值，维持医疗服务“买入”评级。但与此前 CXO 行情不同之处在于，此轮受益于创新技术的细分方向比如多肽、ADC CXO 等明显表现更强，因此我们建议-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%沪深300 医疗服务II 证券研究报告 2025 年 07 月 21 日 湘财证券研究所 行业研究 行业研究 2 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 具有 ADC 相关技术储备的 CDMO 公司药明康德、皓元医药等。  风险提示 政策变动不确定性；创新药研发投入不及预期；行业及上市公司业绩不及预期风险。 1 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 核心观点：本轮医药行业行情与此前的不同之处在于创新药技术引领的中国新药成果得到全球认可，而其背后不可忽视的力量 CXO 为我国医药产业的兴起提供坚实后盾，CXO 行业具有人员密集型特征，也为医药产业人才储备打下坚实基础。因此，我们认为 CXO 板块后续补涨动力充足，当前具备显著投资价值。但与此前 CXO 不同之处在于，此轮受益于创新技术的细分方向比如多肽、ADC 等方向 CDMO 明显表现更强。因此，我们建议关注具有相关技术储备的 CDMO 公司，本篇我们将主要讨论 ADC CDMO 的产业机遇。 1 ADC 药物发展强劲，高壁垒 CDMO 价值凸显 全球 ADC 药物研发热情高涨，临床转化进展加快。抗体偶联药物(ADC)是由靶向特异性抗原的单克隆抗体与小分子细胞毒性药物通过连接子链接而成，兼具传统小分子化疗的强大杀伤效应及抗体药物的肿瘤靶向性。2006 年，全球范围内开展的 ADC 药物研发管线仅 9 个，随后至 2019 年期间，保持稳定增长的趋势。通过临床管线的数量可以看出全球对于 ADC 药物的研发热情始于 2019 年连续多款 ADC 药物获批之后，全球研发管线数量出现激增至三位数。伴随抗体技术和蛋白质重组工程的进步，越来越多的 ADC 药物进入了临床试验阶段，2023 年 ADC 药物研发管线数量达到了 260 个。 图 1 2006-2023 年全球 ADC 药物研发管线数量 资料来源：弗若斯特沙利文、湘财证券研究所 ADC 药物的火爆不仅体现在在线管线上，终端用药市场规模也出现放量态势。由于 ADC 药物在乳腺癌、尿路上皮癌等领域的疗效突破正推动其从后线治疗向一线治疗拓展以及中国药企的快速崛起正加速全球 ADC 商业化进程，以及第三代 ADC 技术、双特异性 ADC 等创新提升了药物疗效及安全性使得 ADC 药物市场规模不断提升，由 2022 年的 79 亿美元增至 2024 年的 141亿美元，预计2023年有望达到685亿美元，2024-2030E年复合增长高达30.1%。 2 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 我们认为，终端 ADC 药物的市场快速增长亦将反作用于药企使其对 ADC 药物研发更加重视，从而推动 ADC 研发投入的持续增长。 图 2 全球 ADC 药物市场规模(2022-2030E) 资料来源：弗若斯特沙利文、湘财证券研究所 国内 ADC 药物受国际认可，出海正当时形成共振。随着全球 ADC 药物在研管线不断扩充，国内 ADC 药物研发热情高涨。随着国内