高端领航，全球纵横

敬请参阅最后一页特别声明 1 ss 投资逻辑 海尔智家：高端化战略引领者与全球化运营标杆。公司前瞻布局"高端化+全球化"战略，20 余年持续深耕已确立全球家电龙头地位。 高端化：1）产品+品牌+渠道构筑坚实壁垒。卡萨帝擅长挖掘高端用户消费痛点，引领高端家电产品创新，品牌上注重高端社群营销，打造七星级服务提高用户粘性，渠道上兼具广度与深度，连续八年稳居高端家电市场份额第一，24Q4 卡萨帝收入同比+30%以上。2）套系化+场景化打开增长空间。21 年起卡萨帝连续 4 年推出家电套系产品，加强与场景品牌三翼鸟的融合，24 年套系销量同比+64.6%，套系销售已占到三翼鸟销售的 35%。长期看，卡萨帝有望通过品牌与平台的资源整合，形成从产品销售→套系销售→场景化生活的销售升级，通过价值创新提高客单价及转化率。 全球化：1）全球高效协同，出海进程领先。海尔产品矩阵完备、产能本土化程度高，品牌运营能力突出，海外发展进程领先。北美份额反超惠而浦后优势持续扩大；东欧快速扩张、西欧稳健增长，有望通过品牌升级+供应链优化推动盈利改善；东南亚/南亚在产业链布局加强+渠道双线突破下 24 年营收同比+14.8%/+21.05%，中东非埃及产业园进入爬坡阶段，本土化生产+区域辐射能力增强，24 年营收同比+38.25%。2）布局加速兑现，潜在空间广阔。成熟市场方面，海尔全球产业链优势凸显，制造研发等环节领先，品牌升级配合产品创新，增速持续快于行业，近五年北美、西欧大家电销额 CAGR 分别为 4.9%、4.6%，海尔分别为 6.6%、16.1%。新兴市场方面，家电需求规模扩容空间大，海尔渠道拓展、产能建设等前期投入持续兑现，有望充分承接渗透率及人口红利，长期空间广阔。 盈利预测、估值和评级 我们预计 25-27 年公司归母净利润 210 亿/233 亿/258 亿元，同比+12.2%/+10.8%/+10.5%。海尔智家是高端化战略引领者与全球化运营标杆，国内有望凭借卡萨帝带动出货结构优化，套系化+场景化打开长期空间，海外在渠道+产业链布局深化下份额有望进一步增长，我们给予公司 2026 年 13x 的目标 PE 估值，对应目标价为32.28 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 汇率波动；海外需求波动；原材料价格波动；关税及贸易政策变化。 公司基本情况（人民币） 项目 2 023 2 024 2 025E 2 026E 2 027E 营业收入(百万元) 261,428 285,981 308,864 325,225 342,654 营业收入增长率 7.36% 9.39% 8.00% 5.30% 5.36% 归母净利润(百万元) 16,597 18,741 21,023 23,300 25,751 归母净利润增长率 12.82% 12.92% 12.17% 10.83% 10.52% 摊薄每股收益(元) 1.758 1.997 2.241 2.483 2.744 每股经营性现金流净额 2.68 2.83 2.98 3.51 3.87 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.03% 16.83% 16.94% 16.86% 16.74% P/E 11.94 14.25 11.29 10.18 9.21 P/B 1.91 2.40 1.91 1.72 1.54 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,50023.0025.0027.0029.0031.0033.0035.00240710241010250110250410人民币(元)成交金额(百万元)成交金额海尔智家沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、海尔智家：高端化战略引领者+全球本土化运营标杆企业............................................ 5 1.1、深耕家电的全球白电龙头................................................................. 5 1.2 全球化品牌战略效果显著，海内外七大品牌集群覆盖各圈层消费者.............................. 6 2、高端化：卡萨帝引领，高端市场具备长期增长空间................................................. 7 2.1 行业端：高端化为破局关键，需求长期具备扩容空间.......................................... 7 2.2 卡萨帝：产品+品牌+渠道构筑壁垒，套系化+生态化打开长期增长空间........................... 9 3、全球化：本土运营能力强劲，区域深耕促进稳定增长.............................................. 13 3.1 北美 ................................................................................... 14 3.2 欧洲................................................................................... 16 3.3 澳新、日本............................................................................. 20 3.4 新兴市场............................................................................... 22 4、盈利预测与估值.............................................................................. 26 5、风险提示.................................................................................... 27 图表目录 图表 1： 海尔 2011 年起通过持续的海外并购及资源整合拓展全球化事业 ................................ 5 图表 2： 海尔国内外营收情况及同比（单位：亿元） ................................................. 5 图表 3： 2014 年以来海尔海外业务规模占比稳步提升................................................. 5 图表 4： 海尔 OBM 本土化运营经验丰富，市场持续拓展 ............................................... 6 图表 5： 海尔品牌