银行行业：还有哪些因素支撑超长债利率下行？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 [Table_Page] 跟踪分析|银行 证券研究报告 [Table_Title] 银行行业 还有哪些因素支撑超长债利率下行？ [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 本周：2025/6/30~7/6，下周:2025/7/7~7/13，数据来源于 iFind、CFETS。 ⚫ 还有哪些因素支撑超长债利率下行？ 本周 30Y 国债活跃券（25 超长特别国债 02）收益率上行 0.2bp、10Y 国债活跃券（25 付息国债 11）收益率下行 0.3bp，若仅观察周三至周五，30Y 活跃券收益率上行 0.6bp。排除活跃券切券等因素，当前哪些因素能支撑超长债利率下行？我们从保险配置需求、期限利差、债券品种比价三个角度来考虑。 保险配置诉求。保险是超长债的配置主力，其保费增长一是关注本身的季节性规模、二是预定利率调降前保费收入的超季节性增长。每年的 1月、3 月、6 月为历年保费收入高峰，对应保险公司资产端配置动力提升；2023 年 7 月、2024 年 8 月保险预定利率调降，对应保费收入超季节性增长。预定利率动态调整机制实施下三季度保险预定利率存在继续调降可能，预计 7 月、8 月保费收入增长高于季节性。 保险视角的资产比价在于红利股与超长期利率债的比价。以银行红利股进行比价，当前银行红利股股息率为 3.89%，高于 30Y、50 国债收益率的 1.85%、1.94%。但计算超长债与红利股的打平收益率，一年内 30Y国债下行 10.2bp、50Y 国债下行 9.8bp，红利股与超长债收益率相等。 期限利差显示当前超长债期限利差处于历史中位数偏上水平。期限利差角度上看，30Y-10Y 期限利差为 20.8bp、50Y-30Y 期限利差为 8.44bp；滚动 250 个交易日分位数来看，当前 30Y-10Y 利差分位数为 61.3%、50Y-30Y 利差分位数为 51.3%。 信用利差显示超长信用债利差分位数处于 30%左右水平。30Y 中短票-国债信用利差为 24.2bp、50Y 中短票-国债信用利差为 27.3bp；滚动 250个交易日分位数来看，当前 30Y 中短票-国债利差分位数为 30.6%、50Y中短票-国债利差分位数为 22.3%。 二级现券交易视角上看，超长期限利率债主要买入机构为保险、基金和证券，主要卖出机构为股份行、城商行等；超长期限信用债主要买入机构为理财和基金为主，主要卖出机构分别为保险、证券公司和城商行。 总结来看，当前超长债仍有参与机会。需求端，保险 7 月、8 月保费收入增长或高于季节性，资产端配置动力提升，而考虑红利股与超长期利率债之间的比价关系，超长债性价比也不弱。期限利差角度，滚动 250天分位数也显示超长债未超额定价，而超长信用债收益率受益于资金宽松、ETF 扩容已下行，信用利差角度性价比有限。 ⚫ 风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。 [Table_Gr ade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2025-07-07 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 倪军 SAC 执证号：S0260518020004 021-38003646 nijun@gf.com.cn 分析师： 林虎 SAC 执证号：S0260525040004 SFC CE No. BWK411 021-38003643 gflinhu@gf.com.cn 请注意，倪军并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 银行投资观察 20250706:下半年银行投资要点 2025-07-06 跨境流动性跟踪 20250706:“大而美”法案生效，跨境资金回流动能不减 2025-07-06 2025 年 6 月社融前瞻:预计社融增速 8.8%，M1 及 M2增速继续回升 2025-07-04 [Table_Contacts] -10%-1%8%16%25%34%07/2409/2411/2402/2504/2507/25银行沪深300972927483公共联系人2025-07-07 09:04:52 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 [Table_PageText] 跟踪分析|银行 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) PB(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 工商银行 601398.SH CNY 7.75 2025/4/30 买入 7.29 0.99 1.01 7.80 7.64 0.71 0.66 9.38 8.97 农业银行 601288.SH CNY 6.03 2025/4/30 买入 5.65 0.81 0.84 7.42 7.15 0.76 0.70 10.56 10.17 中国银行 601988.SH CNY 5.70 2025/4/30 买入 5.79 0.77 0.80 7.41 7.17 0.65 0.61 9.08 8.75 邮储银行 601658.SH CNY 5.61 2025/4/30 买入 7.11 0.84 0.88 6.66 6.38 0.62 0.58 9.71 9.44 交通银行 601328.SH CNY 8.22 2025/6/25 买入 9.79 0.98 0.99 8.38 8.32 0.63 0.59 8.13 7.33 招商银行 600036.SH CNY 47.07 2025/5/1 买入 65.50 5.78 5.97 8.14 7.89 1.00 0.88 13.02 11.86 浦发银行 600000.SH CNY 14.58 2025/5/1 买入 11.37 1.44 1.47 10.14 9.91 0.62 0.59 6.29 6.12 兴业银行 601166.SH CNY 24.83 2025/4/30 买入 25.71 3.53 3.57 7.04 6.95 0.63 0.59 9.29 8.81 光大银行 601818.SH CNY 4.38 2025/6/23 买入 5.70 0.64 0.67 6.81 6.55 0.53 0.50 7.83 7.83 华夏银行 600015.SH CNY 8.37 2025/4/30 买入 9.49 1.72 1.91 4.86 4.39 0.41 0.38 8.73 8.96 浙商银行 601916.SH CNY 3.68 202