越疆(2432.HK)协作机器人%2b具身智能，双轮驱动！

上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 机械设备 2025 年 07 月 09 日 越疆 (02432) ——协作机器人+具身智能，双轮驱动！ 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） ⚫ 越疆十年专注协作机器人的研发及商业化。深圳市越疆科技股份有限公司成立于 2015年，专门从事协作机器人的开发、制造和商业化。2024 年，公司成功于港交所主板挂牌上市，成为国内协作机器人第一股。公司下游已覆盖汽车制造、3C 电子、医疗、教育科研等细分行业，服务超过 80 家世界 500 强企业，全球累计部署超过 8 万台设备。 ⚫ 越疆产品矩阵完善，构建了以教育为基础、工业为成长引擎、消费为未来战略，形成三足鼎立的业务生态。教育产品与 STEAM 教育深度融合增速平稳，形成产业护城河；工业领域收入占比最高，汽车、半导体、高端医疗领域需求稳定增长；消费领域收入增速最快，展现服务机器人市场的巨大潜力。越疆产品线丰富，产品适用性广泛，未来还将继续开拓新的适用场景，增长空间广阔。 ⚫ 越疆深耕协作机器人领域，通过全栈技术自研能力、安全技术革命、服务生态构建三大竞争优势，通过技术与服务的深度协同形成难以复制的行业壁垒。1）越疆具有全域正向研发能力，在核心技术方面实现突破和深厚积累。2）越疆进行了安全技术革命，自主研发SafeSkin 柔性电子皮肤，其技术参数大幅超过国家标准。3）越疆通过行业解决方案定制能力、全球化渠道布局和全生命周期服务承诺的有机结合，将传统售后服务转化为客户生产力升级的长期伙伴关系。 ⚫ 越疆高度重视具身智能发展，产品进展迅速。25 年 3 月，越疆推出全尺寸人形机器人 Dobot Atom，售价仅 19.9 万元起，具备灵巧操作和直膝行走功能。一方面，越疆通过全栈自研零部件降低成本，另一方面将原有协作机器人的技术积累与行业经验直接迁移到具身智能机器人上，与现有场景进行协同销售，大大提高具身机器人商业落地效率。5-6 月，公司和腾讯云展开生态合作，并开启量产交付，商业化进展持续加速。 ⚫ 首次覆盖，给予买入评级。预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 5.06、6.74、8.69 亿元，归母净利润分别为-0.72、-0.20、0.62 亿元。公司当前市值对应 2025-2026 年 PS 分别为 40X、30X，估值倍数低于可比公司。公司同时布局协作机器人与人形机器人行业，在商业化落地速度更快，有望率先受益于行业浪潮，同时公司多产品持续推进，贡献现金流和收入；随着人形机器人行业走向成熟，公司的收入和利润有望进入高速增长阶段。因此，给予买入评级。 ⚫ 风险提示：由于公司尚未扭亏，中长期盈利性值得关注。而无法使用 PE 估值倍数估计价值，容易带来股价波动风险。受成本影响，下游需求可能不及预期。机器人产业前景吸引有实力的参与者，预计行业竞争程度可能进一步提升。 2025 年 07 月 08 日 市场数据： 收盘价（港币） 55.85 恒生中国企业指数 8708.66 52 周最高/最低（港币） 83.80/18.42 H 股市值（亿港币） 225.74 流通 H 股（百万股） 358.04 汇率（人民币/港币） 1.0974 一年内股价与基准指数对比走势： 资料来源：Bloomberg 相关研究 - 证券分析师 王珂 A0230521120002 wangke@swsresearch.com 李蕾 A0230519080008 lilei@swsresearch.com 刘建伟 A0230521100003 liujw@swsresearch.com 胡书捷 A0230524070007 husj@swsresearch.com 联系人 胡书捷 (8621)23297818× husj@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 287 374 506 674 869 同比增长率（%） 19 30 36 33 29 归母净利润（百万元） -103 -95 -72 -20 62 同比增长率（%） 97 -8 -24 -72 -410 每股收益（元/股） -0.29 -0.26 -0.18 -0.05 0.15 毛利率 43.54 46.56 45.00 45.00 45.00 ROE -27.67 -9.86 -8.03 -2.28 6.61 PS 71 55 40 30 24 注：“每股收益”为归属于母公司所有者的净利润除以总股本 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明-5%495%HSCEI越疆 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共27页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖，给予买入评级。预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 5.06、6.74、8.69 亿元，归母净利润分别为-0.72、-0.20、0.62 亿元。公司当前市值对应 2025-2026年 PS 分别为 40X、30X，估值倍数低于可比公司。公司同时布局协作机器人与人形机器人行业，在商业化落地速度更快，有望率先受益于行业浪潮，同时公司多产品持续推进，贡献现金流和收入；随着人形机器人行业走向成熟，公司的收入和利润有望进入高速增长阶段。因此，给予买入评级。 关键假设点 六轴机器人方面，我们预计 2025-2027 年六轴协作机器人收入分别为 3.13、4.39、5.70 亿元，收入增长率 50%、40%、30%； 四轴机器人方面，我们预计 2025-2027 年四轴协作机器人收入为 0.96 亿元，该业务主要为教育领域产品，受市场规模限制，增速较为缓慢，但仍有稳定需求； 复合机器人方面，我们预计 2025-2027 年该业务收入分别为 0.85、1.27、1.91 亿元。受具身智能技术和需求的驱动，收入增长率保持在 50%的高水平。 有别于大众的认识 投资者可能对协作机器人的市场前景认识不足。工业方面，随着技术迭代，协作机器人将在高精度和非结构场景下得到广泛应用，来自汽车、半导体等大型行业的市场需求十分广阔。商业方面协作机器人目前商业渗透度仍不高，随着人机交互的友好性提高与 AI+大模型的融合发展，服务型协作机器人的需求将快速增长。越疆作为协作机器人头部产业，将极大受益于协作机器人市场需求的增长，实现业绩的增长。 投资者可能低估越疆在人形机器人方面的商业潜力。虽然越疆的主要产品是协作机器人，但越疆可以将协作机器人的技术复用在人形机器人上，如柔性电子皮肤与高精度运动控制技术，大大提高人形机器人产品落地效率与性能，同时可以通过其全栈自研降低零件成本，提高人形机器人产品性价比。 股价表现的催化剂 工业、商业领域持续中单新客户；产品线扩展与技术突破。 核心假设风险 由于公司尚未扭亏，中长期盈利性值得关注。而无法使用 PE 估值倍数估计价值，容易带来股价波动风险。受成本影响，下游需求可能不及预期。机器人产业前景吸引有实力的参与者，预计行业竞争程度可能进一步提升