“反内卷”的龙头化机会

请阅读最后一页的重要声明！ “反内卷”的龙头化机会 证券研究报告 分析师 李美岑 SAC 证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师 王亦奕 SAC 证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 分析师 徐陈翼 SAC 证书编号：S0160523030003 xucy@ctsec.com 分析师 张洲驰 SAC 证书编号：S0160524070004 zhangzc@ctsec.com 分析师 熊宇翔 SAC 证书编号：S0160524070003 xiongyx@ctsec.com 联系人 常瑛珞 changyl@ctsec.com 相关报告 1. 《财通策略&多行业—2025 年 7 月金股》 2025-06-30 2. 《启动 新 高 之路 -- 蓄 力新 高 1 》 2025-06-29 3. 《AH 是大类更优选》 2025-06-25 核心观点 ❖ 回顾：2025 年 3 月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5 月继续强调“红 5 月”积极可为，AH 市场均有不错表现。半年度策略《蓄力新高》，提示关注全球去美元化+资金流向非美趋势，以及中长期龙头化、国产化、全球化三大主线。 ❖ 国内资本市场改革&产业政策积极向上+景气验证复苏+美国“大漂亮”法案过会+中美贸易实质缓和，进一步确认我们在《蓄力新高》和《启动新高之路》中，国内改革红利、全球弱美元+宽财政周期向上的判断，助力行情蓄力新高。 全球：财政：本周特朗普的”大漂亮”法案最终过会，相较年初规划，减税+补贴规模未减甚至反增，削减开支规模反而有所减小，即美国“宽财政”基调确定，预计推动全球周期向上。宽财政下，弱美元趋势更加明确，预计推送全球特别非美股市抬升。贸易：本周美国解除对中国出口乙烷、EDA 等限制以表达善意，预示中美谈判进展向好，对中国预期和全球风险偏好侧也进一步修复。 国内：产业政策：最新中财委会议上总书记强调治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出，同步《求是》发文整治内卷。产业层面，光伏、玻璃、钢铁等已开始推动减产，新一轮“反内卷”下，《蓄力新高》中判断的产业整合升级的收官进程将加速。资本市场改革：陆家嘴论坛科创“1+6”深化改革，延续新“国九条”来改革落地进程，资本市场改革红利持续释放长期推送行情。 景气端：中美制造业/非制造业 PMI 均有修复，全球景气企稳，中国验证修复。 展望后续：国内改革持续推进落地+全球长周期政策拐点确认+弱美元趋势加强+复苏进程持续验证，行情向上空间进一步打开。 ❖ 配置方面，行情再攀新高阶段，新一轮核心资产主线行情或开启，持续推荐龙头化、国产化、全球化三大主线。之前国产化、全球化表现向好持续验证，当前“反内卷”催化下，龙头化有望跟进接力行情。 1）龙头化-反内卷&产业整合深化：制造(轨交、工程机械等)、消费(乳品、家居、饲料等)、周期（能去产能的农化链、电新链、化工链，详见专题研究）。 2）国产化-进程明显提升：新材料(碳纤维、银浆等)、机械(工业机器人、实验仪器等)、电子(模拟 IC)、计算机(CAD 等)。 3）全球化-从代工到创新：A 股机械、电子、轻工等、H 股医药、消费、广告等，提示关注后续中美贸易缓和板块。 ❖ 专题研究：哪些行业内卷严重&大宗商品反内卷的“优等生”与“潜力股” 哪些行业“内卷”严重？非金属制品、汽车、电气设备等。从产能利用率、行业价格水平（PPI）、盈利能力看行业内卷化程度，我们筛选同时满足当前： 1）产能利用率<75%；2）PPI 累计同比<0；3）利润率<5%，且三者且处在历史 50 分位以下水平的行业，以上或指向行业可能存在供过于求且价格低难以盈利的问题。共筛选出非金属制品（水泥、玻璃等）、电气机械及器材（电机、发电设备等）、汽车制造、化学原料及制品（化工原料、化肥农药等）、计算机电子设备 5 个行业。 从产量、库存、毛利润三个维度拆解大宗商品“内卷”程度，产量、库存低位+毛利润高位=“优等生”，产量、库存高位+毛利润低位=“潜力股： 1）优等生：农化细分的钾肥（氯化钾）、杀虫剂（毒死蜱）“反内卷”效果突出，对应重点上市公司股价受益于盈利增长兑现（见正文图表）； 2）潜力股：新能源链是重点，锂电方向碳酸锂、六氟磷酸锂、隔膜，光伏方向光伏玻璃；地产涉及钛白粉链（金红石）、聚氨酯链（环氧丙烷）；纺服相关化纤链（丙二醇、醋酸）。 注：“优等生”满足近五年产量历史分位数<20%+库存历史分位数<20%+毛利润历史分位数≥60%；“潜力股”满足产量历史分位数≥80%+库存历史分位数≥80%+毛利润历史分位数<20%。 ❖ 风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 投资策略报告/证券研究报告 1 回顾与观点 ............................................................................................................................................... 3 2 核心图表跟踪 ........................................................................................................................................... 5 3 风险提示 ................................................................................................................................................. 10 特朗普政策方针&影响(绿色为进展受阻，红色为进展向好)+美国财政货币周期 ......................... 5 当前美债需求趋势走弱 ......................................................................................................................... 5 弱美元+高估值下，美股相对非美需求增加 ...................................................................................... 5 中国景气：6 月延续修复 ...................................................................................................................... 6 美国景气：6 月有所回暖 .....