2020年固定收益类基金投资策略报告：把握利率机会，注重票息保护，控制转债敞口

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 田露露 联系人 （ 8621）60753902 tianlulu＠gjzq.com.cn 张剑辉 分析师 SAC 执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh＠gjzq.com.cn 把握利率机会，注重票息保护，控制转债敞口 基本结论 2019 年债券市场回顾：走势一波三折，经济增长下行及“猪通胀”为逻辑主线  宏观经济方面，2019 年经济增速持续下行，结构性通胀对货币政策放松形成掣肘。债券市场方面，走势一波三折，其变化的逻辑主线是经济增长预期及通货膨胀，此外中美贸易摩擦进程为主线之外的重要扰动因素。  债券基金方面，转债的配置也是债券基金业绩表现中最重要的胜负手。截至2019 年 12 月 16 日，可转债型基金业绩为 18.48%，普通债券型基金为7.51%，一级债券型基金为 5.75%，完全债券型基金为 3.52%。 2020 年债券市场展望及固定收益类基金投资建议：  2020 年经济大概率延续平缓下行趋势，货币政策在通胀冲高回落后有放松空间，大方向上利好债市，叠加中美国债利差加大、美元或随经济走弱、债市加大开放力度，外资有配置国内债市的潜在动力及外在条件，利率有下行空间；但 2020 年是多项政策规划收官之年，逆周期调控加码，财政政策保持积极，基建发力或对债市形成一定冲击，及通胀存在超预期可能性，制约货币政策放松空间，上述因素或造成债市短期波动，因此 2020 年债券市场整体大概率呈现震荡下行趋势。从券种上看，利率债有下行空间及波段操作机会；信用债在市场震荡时票息对组合起到保护作用；可转债全面配置性时点已过，但有结构性机会。  2020 年债券型基金组合构建上，利率债有下行空间且震荡期间有波段操作机会，建议加仓利率债高弹性品种；可转债经过 2019 年的大涨后，白马转债的价格、估值均在相对高位，配置性时点已过，但有结构性机会可以挖掘，建议小幅调降可转债高弹性品种，控制转债敞口；信用债 2019 年下行幅度较大，信用利差经过压缩后，2020 年资本利得的空间不大，但是票息对于组合的保护仍然重要，此外 2020 年信用分化现象将持续，建议以稳健类中高等级信用债配置为主。  立足当前时点，债券市场从基本面角度看上行空间不大，受猪通胀的约束下行空间也有限，短期大概率维持震荡，固收基金组合推荐为银华信用季季红、易方达纯债、大摩双利增强、中银稳健添利、中欧增强回报、大成债券、富国天利增长债券、兴全稳泰、汇添富可转债、易方达增强回报。 “固收+”策略——打新特征基金投资建议  “债券+打新”策略风险特征接近固收策略，随着科创板开闸，打新策略再度受到市场关注。我们根据一定的量化条件在混合型基金中筛选出大致符合打新基金特征的基金名单，在此名单内优选打新收益表现较好的基金。 主要衡量打新收益表现、新股获配数量、规模等指标。此外大多打新特征基金绝大部分资产配置在债券上，固收投资能力也是关注重点。具体产品推荐易方达瑞弘、中银瑞利、易方达瑞选、易方达瑞祥、中银锦利、银华汇利、西部利得新富、中海积极收益、广发聚盛、海富通新内需、中银多策略。 风险提示：经济增长、CPI 上行超预期；宏观政策变化；中美贸易摩擦加剧等。 2019 年 12 月 27 日 2020 年固定收益类基金投资策略报告 基金投资策略报告 证券研究报告 金融产品研究中心 2020 年固定收益类基金投资策略报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 第一部分：2019 年债券市场回顾 1.1 国内经济：经济增速持续下行，结构性通胀制约货币政策 整体来看，2019 年经济增速持续下行，结构性通胀对货币政策放松形成掣肘。基本面上，今年前三季度国内经济增速持续下行，通胀受猪肉价格上涨影响，结构性上行。政策面上，货币政策定力较高，坚持“以我为主”，以维稳为目标在四季度边际放松。资金面上，央行在公开市场操作上以削峰填谷为主，保持流动性合理充裕。 基本面上，2019 年前三季度国内经济增速持续下行，消费及投资对经济增长拉动作用明显减弱，净出口因中美贸易摩擦有所缓和，对经济增长拉动作用显著回升。2019 年 1-3 季度国内生产总值实际同比增速分别为 6.4%、6.2%和6.0%，三季度实际 GDP 累计同比增速相比上年末累计下行 0.2%，今年以来国内经济增速持续下行。从需求端来看，三季度消费对 GDP 累计同比拉动为3.75%，相比去年同期下行 1.45%；投资对 GDP 累计同比的拉动为 1.23%，相比去年同期下行 1.17%；而净出口对前三季度 GDP 同比拉动为 1.22%，受中美贸易摩擦缓和影响，今年净出口贡献明显上升，相比去年同期上行 2.22%。 月度经济数据显示 11 月份投资、消费、工业生产有所改善；净出口方面内需企稳支撑进口好转，而出口仍在下滑；CPI 方面，受猪价高位上涨影响进一步冲高。具体来看，11 月规模以上工业增加值当月同比增速为 6.2%，相比上月上行 1.5%；投资方面，11 月固定资产投资额累计同比增速 5.2%，与上月持平，其中制造业投资、房地产投资累计同比增速小幅下降，基建投资累计同比增速小幅回升；消费方面，11 月社会消费品零售总额当月同比增速上行 0.8%至 8.0%，累计同比增速小幅回落；对外贸易方面，11 月出口金额当月同比增速跌幅扩大至-1.1%，进口金额同比增速由-6.2%回升至 0.3%，进口有所好转；CPI 持续冲高，11 月当月同比升至 4.5%。 政策面上，2019 年财政政策定调积极，强调“落实落细减税降费政策”，坚持“房住不炒”。货币政策受结构性通胀制约，宽松空间有限，2019 年前三季度市场降息预期多次落空，在四季度为稳定市场预期，缓解市场对货币政策因高通胀而紧缩的紧张情绪，边际放松 MLF 利率、OMO 利率。此外，央行在8 月 17 日宣布完善市场报价利率（LPR）形成机制，报价方式为 MLF 利率加点，去掉最高和最低报价后算术平均得出，报价行拓展至城商行、农商行、外资行及民营银行，推动利率市场化，疏通货币政策传导机制。 资金面上，2019 年以来央行在公开市场操作上以削峰填谷为主，保持流动性合理充裕。截止 2019 年 12 月 16 日，R001、R007、R014 和 R1M 与月初相比变动幅度分别为-10BP、-6BP、-20BP 和 90BP，各期限存款类机构质押回购利率累计变动分别为-10BP、-6BP、-6BP 和 62BP，同时各期限交易所资金利率变动幅度在-485BP 至 13BP 区间内。整体来看，2019 年全年资金利率中枢稳定，受税期扰动每月中旬会阶段性走高，后续随央行公开市场投放及财政政策支持，流动性维持合理充裕水平。 1.2 债券市场：走势一波三折，变化逻辑主线为经济增长预期及通货膨胀 2019 年以来债券市场走势一波三折，一季度收益率在多空因素交织中下行，二季度初收益率迅速反弹后盘整下行，三季度收益率持续下行，四季度收益率再度反弹上行而后向下盘整，其变化的逻辑主线是经济