2025年7月小品种策略：适当牺牲流动性挖收益

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 固定固定收益收益 | 专题报题报告 研究结论 ⚫ 7 月小品种主线：适当牺牲流动性选择信用小品种挖收益。考虑到在平稳跨季之后市场乐观情绪更为一致，也有流动性宽松、固收资管产品扩张等因素支持，市场环境整体友好无大潜在利空，我们建议 7 月可以延续牺牲流动性向久期、向品种要收益的思路，还未到止盈时点。只不过受制于绝对收益水平的下降，票息增厚效果不算明显，资本利得空间相比此前也有收窄，使得追涨的性价比在降低，因此我们判断挖掘速度可能边际放缓，而且作为流动性偏弱的品种，要做好提前止盈的准备。 ⚫ 企业永续债策略：期限选择 4~5Y，城投主攻优质区域不下沉，产业关注电力、建筑等主流行业的机会。7 月中长期限永续债依然是较好选择，毕竟以当前的情绪看，一方面资质上难有进一步下沉，另一方面期限上想要再拉长，可能会更偏好银行二永或流动性较好的超长信用债。目前存量企业永续债主体评级以 AAA 级占主导，资质下沉则择券空间有限，期限上 4~5Y 暂且不期待利差继续压缩，票息收益也尚可满意。在具体挖掘方向上，城投建议在优质区域中选择，主要是出于期限偏长以及流动性的考虑；产业方面电力行业主体风险无虞，倘若更看重收益可选择建筑央企，煤炭、钢铁行业收益率更高但相较风险而言性价比有所下滑。 ⚫ ABS 策略：底线风险之上把握流动性溢价压缩机会，尤其是底层资产标准化更高的ABS 类型。6 月以来我们能观察到成交热度环比提升明显，这是自 2023 年以来换手率第二高的月份，表明市场正在进攻信用当中最后几个有收益品种，预计后续相较于信用下沉仍有超额收益。城投 ABS 安全边际相对充分，其中的收费收益权、保障房等类型 ABS 适合风险偏好较低的资管产品，债权类、CMBS 等需要视风险偏好和负债端稳定性按需挖掘，建筑大央企 ABS 发行量较大、风险也相对可控，预计后续流动性溢价还有压缩的空间，尤其是底层资产标准化更高的 ABS。 ⚫ 二永债策略：资金利差可套息，后续资金修复还将打开下行空间，建议期限不要过短保持在 5Y 左右，用作信用组合哑铃的长端。目前银行二永债收益率已经走到了横盘震荡的下沿，正在向 2 月初低位迈进。对于资金面，我们判断 7 月流动性依然偏宽松，主要原因包括季节性压力减弱、政府债供给压力预计减轻、财政加速支出、固收资管产品扩张、非银资金充裕等。因此，相比于当前资金水平仍有套息可能，跨季后资金利率回落还将打开下行空间，7月我们继续看好银行二永债的表现，适合信用组合中哑铃的长端，期限上不建议过短，可考虑 5Y 左右。此外，弱资质银行风险值得重视，总体上不推荐对城农商行下沉，底线控制在中部区域大城商行以及个别优质区域农商行，弱股份行中等久期也还有一定性价比。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS 发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 报告发布日期 2025 年 07 月 03 日 齐晟 qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 徐沛翔 xupeixiang@orientsec.com.cn 利差压缩行情或延续：固定收益市场周观察 2025-07-01 7 月流动性或仍宽松：利率债市场周观察 2025-07-01 债市“抢跑”行情或将延续：固定收益市场周观察 2025-06-23 适当牺牲流动性挖收益 2025 年 7 月小品种策略 固定收益 | 专题报告 —— 适当牺牲流动性挖收益 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 7 月小品种策略：适当牺牲流动性挖收益 .................................................... 5 2 企业永续债 ................................................................................................. 7 2.1 一级市场：发行放量，AA+级发行成本显著降低 ........................................................ 7 2.2 二级市场：永续品种利差继续被挖掘，换手率大幅提升 .............................................. 8 3 金融永续及次级债 ..................................................................................... 11 3.1 一级市场：TLAC 债新发，国有行融资活跃 ............................................................. 11 3.2 二级市场：利差窄幅震荡，二级资本债交易热度保持高位 ......................................... 13 4 ABS .......................................................................................................... 15 4.1 一级市场：发行放量，融资成本小幅下行 .................................................................. 15 4.2 二级市场：收益率继续向下，成交热度环比提升 ....................................................... 16 风险提示 ...................................................................................................... 17 固定收益 | 专题报告 —— 适当牺牲流动性挖收益 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：AA+级 5Y 城投永续品种利差还有一定厚度......................................................................... 5 图 2：ABS 相比于城投债收益率仍有压缩空间 ............................................................................. 6 图 3：1 年期 AAA-银行二级资本债与资金利率差走阔 ...........