6月经济景气度延续平稳，关注价格改善的前瞻性信号

证券研究报告：宏观报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《“以旧换新”蓄动力，“过境免签”新亮点》 - 2025.06.17 宏观研究 6 月经济景气度延续平稳，关注价格改善的前瞻性信号  投资要点 （1）6 月经济景气度延续平稳，关注价格边际改善的前瞻性指引信号 从高频数据来看，6 月经济景气度延续平稳态势，工业需求边际回落，消费和出口保持韧性，房地产销售保持高景气度，生产有所分化，上游生产边际放缓，中下游生产有所回暖。结合 4 月和 5 月数据，预计二季度经济增速或在 5.2%左右。值得注意的是，PPI 同比增速或延续下跌态势，PPI 同比增速尚未显示出边际改善迹象，或仍是制约企业盈利能力的主要拖累项。 从高频数据，有几点边际变化值得关注： 一是房地产销售环比回暖，同比增速亦转正，显示销售保持高景气度。我们再次提示，房地产市场筑底需要关注房价止跌企稳的信号，预计一线城市房价有望年底止跌企稳，二线城市房价止跌企稳时间或在明年 6 月份，三线城市房价止跌企稳或在后年，若外部冲击进一步加大，或时间点有所延后。 二是消费保持韧性，但关注“国补”活动阶段性退坡或导致社零增速波动。“618”大促叠加以旧换新政策，有效推动消费回暖，5 月社零数据已有显现，预计对 6 月社零亦会产生支撑。需要关注的是，部分省市“国补”活动阶段性暂停，尽管官方通报，以旧换新政策持续到年底，1380 亿元中央资金将在三、四季度分批有序下达，继续惠及广大消费者。但在以旧换新政策资金接续空档期，消费者或将部分消费需求延后，社零增速或出现短期波动。 三是关注调控“内卷式”竞争，保持合理价格水平。当前 PPI 同比增速持续走弱，已经 32 个月处于负增长区间，成为企业盈利拖累项。我们理解，物价水平根本上是由供求关系决定，在经济结构调整期，或因新旧动能转换的阵痛，导致物价持续走低，但若价格水平持续未能改善，亦会制约结构调整和经济修复节奏。此阶段，为了保证价格信号不失真，避免市场机制失灵，对部分行业进行政策干预，避免“内卷式”竞争，保持价格在合理水平，对于加速经济回归良性发展具有重要意义。如去年 12 月中央经济工作会议强调“综合整治‘内卷式’竞争，规范地方政府和企业行为”，与此同时，光伏行业、汽车行业等行业亦开始“内卷式”竞争。综上，在此背景下，不宜持续看空资产价格，若价格边际改善，将带动企业盈利修复，关注价格边际改善的前瞻性指引。 （2）本周宏观环境分析：地缘政治风险压制全球风险偏好 在政策环境方面，短期美、欧、日主要经济体的货币政策或维持不变，货币政策分化的扰动减弱。我国货币政策坚持适度宽松总基调，发布时间：2025-06-23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 央行择机恢复在公开市场买入国债，提前公告开展买断式逆回购操作，均释放了央行呵护市场流动性的态度。 在非政策环境方面，美国关税政策的影响边际消退，中东地缘政治风险上升，压制全球风险偏好。一是美国关税政策对通胀影响并未明显显现，但美关税政策对经济影响逐步显现，供需两端均边际放缓。二是欧洲经济延续弱复苏迹象，但需关注欧元区内部经济分化，对欧洲央行货币政策产生制约。三是受美关税政策影响和日本国内高企通胀影响，日本经济温和修复面临挑战。四是我国经济长期向好基本面。  风险提示： 全球贸易摩擦超预期加剧；海外地缘政治冲突加剧；政策效果不及预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 资产表现 ................................................................................. 5 2 6 月经济景气度延续平稳，关注价格改善的前瞻性信号 .......................................... 5 2.1 30 大中城市商品房销售延续高景气，同比增速由负转正 ..................................... 5 2.2 工业需求环比小幅放缓 ................................................................. 7 2.3 6 月社零或保持韧性，“618”大促与以旧换新仍是主要支撑 ................................. 9 2.4 6 月外贸韧性或犹在 .................................................................. 11 2.5 上游生产边际放缓，中下游生产边际回升 ................................................ 12 2.6 6 月 PPI 增速或延续回落，制约企业盈利能力修复 ......................................... 13 2.7 6 月经济景气度延续平稳，关注价格边际改善的前瞻性信号 ................................. 14 3 国内外宏观热点 .......................................................................... 15 3.1 国外宏观热点 ........................................................................ 15 3.2 国内宏观热点 ........................................................................ 31 4 本周宏观环境分析：地缘政治风险压制全球风险偏好 ........................................... 36 风险提示 .................................................................................. 37 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： 大类资产价格变动一览 ........................................................... 5 图表 2： 30 大中城市:商品房成交面积:周度 ................................................. 6 图表 3： 30 大中城市:商品房成交面积:周度：